Das Whitepaper

Man will ja schon wissen, wem man sein Geld anvertraut. Wir machen hier die Basis unserer Arbeit transparent: Was motiviert uns, wie sehen wir die Finanzmärkte, und wie setzen wir das Ganze für Sie um? Entscheidend ist ja “Auf’m Parkett”.

Die Basis

Wegweisende Erkenntnisse der Finanzwissenschaft mit rationaler Logik und der Evidenz altbewährter Strategien. Das ist Democratic Alpha. Antifragil und immer bereit, das Beste aus jedem Börsenwetter zu machen. Aber mit einem großen Aber: Die Zukunft können und wollen wir nicht vorhersagen. Wir wissen nicht, was kommt. Aber wenn etwas kommt – und es wird etwas kommen – dann wollen wir das richtige Werkzeug parat haben, um die Rendite Ihrer Geldanlage zu verteidigen. Wie ein guter Surfer die richtige Technik, um die große Welle zu reiten, wenn sie kommt.

Die Gliederung

Wir haben uns für fünf Hauptteile entschieden. Darin lernen Sie alle wesentlichen Grundlagen unserer Anlagestrategie kennen. Danach vertiefen wir diese in den umfangreichen Fußnoten. Wir erläutern dort noch mehr Wissenswertes aus den Originalquellen. Da aufeinander aufbauend, können Sie sich das auch gut in einem Rutsch nach dem Hauptteil durchlesen.

Viel Spaß beim Lesen.
Ihr Democratic-Alpha-Team.

Hörbuch des Whitepapers

Direkt zu Teil 1, Teil 2, Teil 3, Teil 4, Teil 5, Manuskript.

Was Experten sagen 

Tobias Czerlinsky
Head of Business Development, NFS Hamburger Vermögen

“Democratic Alpha – eine Marke, 4 Köpfe.

Durch Ihren professionellen Ansatz und ganz bestimmte Sichtweise auf die Kapitalmärkte sind wir sehr froh, diese Partner für uns und im gemeinsamen Miteinander an unserer Seite zu wissen.”

Nicolas Rabener
Gründer & CEO, Finominal

“Die Welt wird durch die zunehmende Verschuldung und die negative demografische Entwicklung in den meisten Industrieländern immer fragiler. Traditionelle Vermögensallokationsmodelle sind angesichts niedriger Anleiherenditen und teurer Aktienmultiples für die Zukunft weniger attraktiv, was langfristige Investitionen herausfordernd macht.

Democratic Alpha hat einen einzigartigen Rahmen für die Vermögensallokation geschaffen, der durch die Einbeziehung von Trendfolge- und Long-Volatilitätsstrategien weniger anfällig ist. Der Ansatz gilt heute als unkonventionell, aber nur, weil er zukunftsorientiert und nicht rückwärtsgewandt ist.”

Matthias Kunze
Director, Head of Distribution, Assenagon Asset Management S.A.

“Jahrzehntelang war die klassische Portfolioaufteilung aus sicheren Anleihen und Aktien ein Erfolgsgarant für eine ertragreiche und diversifizierte Kapitalanlage. Vor dem Hintergrund anämischer Anleihekupons und sich schnell verändernder Korrelationen, muss das Wertversprechen der Anleihequote als Defensivbaustein in der Vermögensanlage hinterfragt werden.

Durch die Kombination aus aktiennahen und alternativen Strategien, die auch von wiederkehrender Volatilität profitieren können, schafft Herr Dr. Mittwollen mit seinem Ansatz eine neue, robuste Balance in der Vermögensanlage. Herr Dr. Mittwollen und sein Team geben eine pro-aktive Antwort auf das Niedrigzinsdilemma und ermöglichen es Privatanlegern an einer zukunftsfähigen Vermögensanlage zu partizipieren. Wir haben Herrn Dr. Mittwollen und sein Team als äußerst akribisch arbeitend kennengelernt und freuen uns auf eine langfristige und erfolgreiche Zusammenarbeit.”

Niels Kaastrup-Larsen
Managing Director, DUNN Capital (Europe)
Gründer & Betreiber von www.toptradersunplugged.com, gewählt zum “Best Trading Podcast of 2020”, Co-Autor von How to Master Managed Futures und The Many Flavors of Trend Following

“Ich bin vor einigen Jahren zum ersten Mal mit Norbert in Kontakt gekommen. Seitdem habe ich ihn als einen sehr forschungs- und detailorientierten Investor kennengelernt. Er hat eine brennende Leidenschaft für die Demokratisierung des besten Investmentportfolio-Ansatzes, den er sich vorstellen kann, und hat ihn seit vielen Jahren für seine eigene Familie genutzt.

Der Gesamtansatz, bei dem traditionelle Konvergente Long-Only-Anlagen mit einer Reihe von Divergenten Long-Short- und hochdiversifizierten Trendfolge- und Volatilitätsstrategien kombiniert werden, ist in der Welt des Investierens einzigartig, auch wenn die meisten Experten darin übereinstimmen, dass dies der beste Weg ist, ein Anlageportfolio aufzuteilen. Ich glaube, dass Norbert und sein Team in ihrem Bestreben, Krisenalpha für alle Anleger zu demokratisieren, einen großen Schritt nach vorne gemacht haben.”

Hari P. Krishnan
Head of Volatility Strategies, SCT Capital Management
Autor von The Second Leg Down und Market Tremors

“Ein echtes “Allwetter”-Portfolio muss sich in Zeiten zurechtfinden, in denen sich die Märkte viel oder gar nicht bewegen, in denen die Anleger selbstzufrieden oder ängstlich sind und in denen historische Korrelationen zusammenbrechen. Dies erfordert eine Mischung von Strategien und Anlageklassen und ein Verständnis dafür, wie man sie alle mischen kann. Norbert Mittwollen hat seinen wissenschaftlichen Verstand auf das Problem angewandt, ein Portfolio zu entwickeln, das in einer unsicheren Zukunft gut abschneiden kann. Er ist ein Botschafter und Vordenker auf dem Gebiet der Multi-Manager, dem europäische Investoren große Aufmerksamkeit widmen sollten.”

Was wir sagen 

Norbert Mittwollen
Geschäftsführender Gesellschafter und Mitgründer Dr. Mittwollen Invest GmbH, Portfoliomanagement, Beratung

“Das Leben entwickelt sich durch Störungen weiter. Zukunftsfähig zu investieren, gelingt auch nur so – antifragil. Das möchte ich von Herzen gern jedem Anleger zugänglich machen.”

Parichat Mittwollen
Gesellschafterin und Mitgründerin Dr. Mittwollen Invest GmbH, Prokura, Graphic Design

“Diversifizieren Sie sich, diversifizieren Sie Ihre Vermögensanlage.”

Albert Warnecke
Gesellschafter und Mitgründer Dr. Mittwollen Invest GmbH, Marketing, Information und Technik

„Buy-and-Hold für alle, die Wichtigeres zu tun haben, als Kurse zu checken.“

Teil 1: Passive Index-ETFs für effiziente Märkte

Der Markt preist Neuigkeiten viel schneller und besser ein als Experten. Ein Beispiel: Die Explosion des Space-Shuttles Challenger am 28. Januar 1986. Erst ein knappes halbes Jahr danach kam eine hochkarätige Untersuchungskommission zum Ergebnis: Verantwortlich für den Absturz war das Unternehmen Morton Thiokol.

1.1 Die Börse schert sich nicht um Prognosen.

Aufnahme kurz nach der Explosion des Space-Shuttles Challenger; Intradaychart der vier großen Raumfahrtunternehmen in der Zeit unmittelbar danach am 28. Januar 1986 ab 11:40 Uhr bis zum Börsenschluss um 16:00 Uhr. Alle vier Kursreihen sind auf ihre 11:40 Uhr-Kurse normiert. Quellen: Wikipedia, [1a]

Der Aktienmarkt brauchte für diese Erkenntnis kein halbes Jahr. Nur wenige Minuten nach der Katastrophe stürzte der Aktienkurs allein dieses Unternehmens so stark ab, dass die Börse dessen Handel unterbrechen musste, siehe Bild oben. Bis zum Abend preiste der Markt sogar schon die Gesamtschadenssumme von rund 200 Millionen US-Dollar im Aktienkurs ein. Eine andere Untersuchungskommission konnte ausschließen, dass dabei Insider ihre Hand im Spiel hatten. [1a]

Eugene Fama
© Bengt Nyman, CC BY 2.0

Kommen Neuigkeiten in den Markt, passen sich Aktienkurse blitzschnell daran an. Wenn nicht, schwanken diese Kurse zufällig um ihren aktuellen Wert („Random Walk“). Der US-Wirtschaftswissenschaftler Eugene Fama meint daher, dass dieser Wert den inneren Wert von Aktien stets am besten einschätzt. [1]

Mit dem, was er dabei beobachtete, entwickelte Fama in den 1960er Jahren die Markteffizienzhypothese. Er wollte damit erklären, wie Märkte ideal, das heißt effizient funktionieren. Das gilt dann näherungsweise, wenn die Marktkräfte von Angebot und Nachfrage im statischen Gleichgewicht stehen. Fama erhielt im Jahr 2013 den Wirtschaftsnobelpreis dafür und für die daraus folgende Erkenntnis:

“Es gibt keinen Weg, die Kursentwicklung von Aktien und Anleihen für die nächsten Tage oder Wochen vorherzusagen.”

Daraus folgt:

1.2 Kostengünstig und breit diversifiziert: Dann klappt’s auch mit der Aktienrendite.

Aktiv müsste so gut performen wie passiv. Und dann mindestens noch die Kosten fürs Stock Picking und Market Timing verdienen. Aber: „Hin und Her macht Taschen leer.“ Das gilt auch für die Profis aktiver Aktienfonds, die Stock-Picker. Die Masse liefert damit nur die passive Indexrendite, abzüglich Managementkosten. [3] Abweichungen nach oben oder unten sind in effizienten Märkten zufällig. Und folglich weder vorhersehbar noch aktiv besser nutzbar als passiv. Nassim Taleb, der renommierte US-Risikoforscher, nannte seinen ersten Bestseller daher wie diese aktiven Fondsmanager: Narren des Zufalls. [17a]

Die Rückkehr zum Mittelwert ist die stärkste Kraft im Finanzmarkt. Sie sorgt dafür, dass die Rendite aktiver Aktienfonds über kurz oder lang der Formel passive Indexrendite minus Fondskosten gehorcht. Aktive Anleger sind dennoch nützlich. Sie sorgen dafür, dass der Markt sehr effizient ist.

Paul Samuelson, © Gotfryd, Bernard  

Passive Indexanleger fahren dabei Trittbrett, solange genügend aktive Anleger die Preise finden. Indexer kaufen einfache passive Exchange Traded Funds (ETFs) marktneutraler Indizes, sparen Managementgebühren und erhalten entsprechend mehr von der Aktienmarktrendite. Der Gründer der weltweit zweitgrößten Fondsgesellschaft Vanguard, John Bogle, war der wichtigste Pionier passiven Anlegens. Davor verspekulierte er sich allerdings auch erst als aktiver Aktienfondsmanager. Paul Samuelson riet dann zu passiven Indexfonds. [4]

Der Rat dieses ersten US-Wirtschaftsnobelpreisträgers im Jahr 1970 war gefragt. Denn er “hat durch seine zahlreichen Beiträge mehr als jeder andere zeitgenössische Ökonom dazu beigetragen, das Niveau der wissenschaftlichen Analyse in der Wirtschaftstheorie anzuheben”, so die Königlich Schwedische Akademie der Wissenschaften. [5]

John Bogle, © Medjedxv, CC BY-SA 4.0

Es war Bogle, der die Finanzinnovation des Indexings daraufhin durch seine Mission demokratisierte und global populär machte. Anfangs über lange Zeit gegen den Widerstand des aktiven Finanzestablishments. Denn dieses nannte passive Indexfonds “Bogle’s Folly” – Bogles Narretei. Und verunglimpfte sie als unamerikanisch, da gegen unsere Intuition. Das verhinderte den kometenhaften Aufstieg der Indexfonds und -ETFs jedoch nicht. Bogle predigte dafür über viele Jahrzehnte missionarisch:

“Suchen Sie nicht nach der Nadel im Heuhaufen. Kaufen Sie einfach den Heuhaufen.”

1.3 Aktien und Immobilien: Da spielt langfristig die Musik.

Beide ähnlich großen Märkte gehören in jedes hochrentable Portfolio.[6]

  • Bei Aktien setzen wir weiterhin auf global gestreute Index-ETFs.
  • Immobilien ohne Klumpenrisiko – das geht auch am besten über indexierte Immobilienaktien beziehungsweise Real Estate Investment Trusts, kurz REITs, global gestreut in einer ETF-Hülle.

Die Vorteile:

  • Kein Klumpen-, Einzelaktien-, Objekt-, Branchen- oder Länderrisiko.
  • Zwei Anlageklassen, die gering voneinander abhängen.

Immobilienanlagen hängen jedoch stark von der Inflation ab. Folglich reduzieren sie auch dieses Risiko in Portfolios. [6]

Die Nachteile:

Diese beiden Anlageklassen bringen jedoch auch gemischt und global gestreut noch unbegrenzt hohe Schwankungsrisiken des Gesamtmarktes mit sich. Denn diese Risiken hängen in Börsencrashs stark voneinander ab. Sie können sich dann gleichzeitig realisieren und somit kaum diversifizieren.

Zusammenfassung

Märkte sind normalerweise sehr effizient. Marktneutrale, das heißt marktbreit gestreute einfache Index-ETFs sind daher, im Gegensatz zu selektiven Faktor-/Smart-Beta- und aktiven Aktienfonds, für uns nach wie vor die erste Wahl. Um ohne nutzlose Zusatzrisiken am langfristig hohen Renditepotenzial der Aktien- und Immobilienmärkte teilzuhaben. In Teil 2 geht es mit unserer Lösung für das kritisch hohe Marktrisiko von Börsencrashs und von hoher Inflation weiter.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Zu den Fußnoten

Teil 2: Die Herausforderungen passiven Anlegens und unsere Lösung

Passives Indexieren mit ETFs funktioniert wunderbar, wenn die Kurse steigen. Bei einer Krise heißt die Devise: Aussitzen und die Schläge einstecken. Das muss nicht sein. Im zweiten Teil präsentieren wir einen weiteren systematischen Ansatz. Der ist zwar in der Praxis ausgereift und wissenschaftlich fundiert. Aber in unserer Gegend noch wenig bekannt. Wir erschließen Ihnen damit neue Möglichkeiten, hohe Passivrisiken wesentlich zu reduzieren. Nicht jedoch hohe Renditechancen.

2.1 Das Problem mit “langfristig”.

Japanisches Szenario der über drei Jahrzehnte anhaltenden Flaute am Finanzmarkt; Quelle: Macrotrends.

Langfristig sind wir alle tot. Aber bis dahin dauert es hoffentlich noch ein Weilchen. Eine Lebenserwartung von 85 Jahren und mehr bedeutet langfristig: Das Geld muss 20 bis 40 Jahre reichen. Ein jahrzehntelanges Börsentief oder mehrere Inflationsdekaden sind, historisch gesehen, immer möglich. Das bedeutet: Die Entsparphase liegt dann zur Hälfte oder sogar ganz im roten Bereich. In der Fachsprache heißt das: Deep Risk – bleibend tiefe Verluste wie nach einem Krieg. [1c] 

Ende des Jahres 1989 platzte Japans größte Finanzblase. Darauf folgte das japanische Szenario: Ein Börsencrash mit mehr als 80 Prozent Kurseinbruch über 20 Jahre, siehe Bild oben. Eine mindestens ebenso große Blase könnte sich heute global entwickelt haben. Und deren Platzen zukünftig die ganze Welt heimsuchen:

“Unser Schicksal könnte viel schlimmer sein als das Japans – ein Vertrauensverlust.“

Ico Welch, US-Finanzprofessor [8]

Die Gründe dafür sind:

  • Das jahrzehntelange, schrankenlose “Gelddrucken” der meisten Zentralbanken, wie noch nie. Das fragilisierte das globale Finanzsystem entsprechend.
  • Immer stärker miteinander verzahnte Märkte. Bildlich gesprochen: Fällt in China ein Sack Reis um, löst das über Twitter einen Shitstorm aus.
  • Zunehmende systemische Risiken, da der Staat große Banken und Unternehmen zu wenig begrenzt und reguliert. Anleger transferieren ihre Einlagen daher zum Schutz von kleinen zu großen Banken, „too big to fail“.
  • Schwindendes Vertrauen in die Stärke des Finanzsystems.

Der Partner vom US-Investor Warren Buffett, Charlie Munger, ist mit 99 Jahren einer der erfahrensten Anleger. Aber nicht als Crashprophet bekannt. In Charlie Munger sagt eine schreckliche Wirtschaftskrise voraus, in der alles zusammenbrechen wird warnt er jedoch über Youtube auch davor: „Die meisten Menschen werden alles verlieren”.

Für diese unbegrenzt hohen Risiken ist selbst ein global gestreuter Aktienindex-ETF weit entfernt vom Optimum an Diversifikation. Daher droht Deep Risk. Also hohe Verluste, die sich nicht mehr aussitzen lassen.

2.2 Echte Diversifikation: Nur passiv allein reicht nicht.

Tagesgeld verwässert die Rendite Ihres Aktiendepots. Ja, der Wert des gesamten Depots wird zwar stabiler. Aber die Rendite sinkt ebenfalls. Denn real zinsloses Tagesgeld verursacht Opportunitätskosten entgangener Erträge von rentableren Finanzanlagen. Staatsanleihen sind nicht viel besser. Seit der Zinswende Anfang des Jahres 2022 schwanken sie im Gleichtakt mit Aktien. Anleihen gleichen daher nicht mehr aus. Sondern verstärken die Aktienrisiken sogar noch. Dazu kommt das Verlustrisiko bei Anleihen, wenn die Zinsen steigen.

Harry Markowitz [10]

Im Gegensatz zu normalen Börsenzeiten sind die Schwankungsrisiken bei Börsencrashs unbegrenzt hoch, da nicht normalverteilt. Um diese Risiken ausreichend zu diversifizieren, sind Anlagen notwendig,

  • deren Schwankungen nicht bis ebenso unbegrenzt gegenläufig von denen der Aktienanlagen abhängen, das heißt nicht bis stark negativ korrelieren,
  • deren Gewinnchancen umso höher sind je mehr die Märkte in Krisen einbrechen und die Inflation steigt und
  • die langfristig über komplette Aktienmarktzyklen ähnlich hohe Renditen wie Aktienanlagen zum Portfolio beisteuern.

Der US-Ökonom Harry Markowitz erkannte dies bereits um das Jahr 1950. Er wies jedoch auch auf ein großes Problem seiner Modernen Portfoliotheorie hin, wenn nur mit traditionellen Marktanlagen umgesetzt: “Das “Gesetz der großen Zahlen” ist auf die Risiko-Diversifikation bei der Wahl des Portfolios nicht vollständig anwendbar, da die Renditen der verschiedenen Vermögenswerte in der Praxis korreliert sind.” Im Jahre 1990 wurde er daher “für die Entwicklung der Theorie der Portfolioselektion” mit dem Wirtschaftsnobelpreis ausgezeichnet. [10] Das von Markowitz entdeckte Problem nimmt bis heute weiter zu, da die Märkte immer mehr voneinander abhängen. Vor allem in Krisen.

2.3 Unsere Lösung: Depot um reine Krisenalpha-Strategien erweitern.

John Lintner
© HBS Archives Photograph Collection: Faculty and Staff, Baker Library, Harvard Business School (olvwork377927)

Der US-Finanzprofessor John Lintner schlug dafür im Jahr 1983 erstmals trendfol​gende Managed Futures vor:

“Die kombinierten Portfolios aus Aktien (oder Aktien und Anleihen) weisen nach Einbeziehung vernünftig ausgewählter Teilportfolios von Anlagen in Managed-Futures-Konten (oder -Fonds) bei jedem möglichen Niveau der erwarteten Rendite ein wesentlich geringeres Risiko auf als Portfolios aus Aktien (oder Aktien und Anleihen) allein.”

US-Finanzprofessor John Lintner [11]

Managed Futures sind Terminkontrakte, gemanagt von Handelsberatern an Terminmärkten, auch Commodity Trading Advisors, kurz CTAs, genannt. Lintners Erkenntnis gilt vor allem für die größten Schwankungsrisiken dieser Portfolios in Börsencrashs. Dann bieten diese und andere Krisenalpha-Strategien ihre höchsten Gewinnchancen. Also wenn die Kurse passiver Marktanlagen gleichzeitig in den Keller rauschen. Dann sorgen beigemischte Krisenalpha-Strategien in Portfolios dafür, dass sie wesentlich weniger einbrechen, ohne langfristig über komplette Aktienmarktzyklen Rendite zu verschenken. Siehe im Bild unten während der bekannten sechs Finanzkrisen und Börsencrashs seit dem Jahr 1980 bis 2022. [11 – 16]

Diese alternativen Anlagestrategien diversifizieren daher Aktienanlagen einzigartig gut, wie im letzten Unterkapitel 2.2 angefordert. Das bewährt sich seit dem legendären „Lintner Paper“ vor 40 Jahren bis heute in der Anlagepraxis, sofern die Managed-Futures-Fonds dazu “vernünftig ausgewählt” werden. Wie und warum das zuverlässig gelingen kann, darum geht es im Folgenden.

Hypothetische US$-Kurssimulation buy-and-hold (monatlich ausbalanciert) des Mehrertrags über 3-Monate US-Treasury Bill Rate der Kombination (blau) von je 50 Prozent Weltaktienmarkt (rot) und Trendfolge (grün) nach Kosten von Ende Dezember 1979 bis Ende September 2022 auf Basis der entsprechenden passiven und aktiven Leitindizes MSCI World beziehungsweise ACWI TR brutto sowie Barclay CTA Index, BTOP 50 beziehungsweise SG Trend, jeweils ab deren aufeinanderfolgender Auflage; Details siehe in Fußnote [14]; Quellen: MSCI, RCM Alternatives 
Kathryn Kaminski
Stockholm School of Economics

Der US-Mathematikprofessor Alex Greyserman und die Namensgeberin von „Krisenalpha“, Kathryn Kaminski, sind zwei der führenden Experten der Trendfolge. Das ist die bekannteste und bewährteste Krisenalpha-Strategie. Diese Experten erklären in ihrer “Bibel”, Trend Following with Managed FuturesThe Search for Crisis Alpha: „Gelegentliches “Trendverhalten” von Märkten ist langfristig eine stabile Eigenschaft der Märkte.“ – „Trendfolger timen nicht den Ausbruch einer Aktienmarktkrise. Sie profitieren von einer breiten Palette an Chancen in verschiedenen Anlageklassen nach dem Ausbruch einer Marktkrise.“ – “Krisenalpha wird durch die Fähigkeit der Trendfolge erzielt, sich anzupassen und in Zeiten von Marktstress wettbewerbsfähig zu bleiben.” [16]

Diese beiden Experten haben auch den Ansatz der “reinen Trendfolge” als prädestiniert zur Diversifikation von Börsencrashs geprägt. Diese Strategie legt ihren Positionsgrößen ausschließlich Marktpreisbewegungen, aber keinerlei fundamentale Daten oder Erwartungen zugrunde. Damit kann die reine Trendfolge alle ausgeprägten Markttrends nach unten und oben voll nutzen, ganz egal wann, wo, wie und warum sie sich ausbilden. Das ist deren zentrales Alleinstellungsmerkmal, das keine andere alternative Anlagestrategie bis auf die folgende Volatilitäts-Strategie bietet. Beide Krisenalpha-Strategien sind damit der beste Schutz vor jeglichen unangenehmen Überraschungen, wie beispielsweise die Krisen in 2022 wegen der Zinswende, den Ukrainekrieg und die Rohstoffknappheit sowie Anfang 2020 wegen der Corona-Pandemie.

Long-Volatilitäts-Strategien, die sich ähnlich verhalten, können bei sehr dynamischen Börsencrashs, wie der Corona-Crash Anfang 2020, früher und schneller noch mehr Krisenalpha generieren und somit dann besser diversifizieren als Trendfolger. Bei weniger dynamischen Finanzkrisen, wie der Dotcomkrise von 2000 bis 2003, verhält es sich umgekehrt. Erstere Strategien halten dazu Optionen, die in Krisen stark steigen, wenn die Volatilität das auch tut.

Hypothetische €-Kurssimulation buy-and-hold (monatlich ausbalanciert) mit den Leitindizes von Weltaktien (MSCI ACWI TR brutto, rot), Krisenalpha (60 Prozent SG Trend und 40 Prozent EH Long Volatility, grün) sowie US-Staatsanleihen (iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF, gelb). [14]; Quellen: MSCI, iShares, RCM Alternatives

Beide reine Krisenalpha-Strategien sind antifragil nach Talebs gleichnamigem Meisterwerk. Das heißt, sie können von Marktstörungen umso mehr profitieren, je stärker und länger diese sind. Diese Störungen verursachen vor allem volatile Markttrends nach unten und oben. Sie entstehen laufend irgendwo in Hunderten gehandelter Märkte seit diese existieren. Daher wird es auch weiterhin Trends geben, denn: „irgendwas ist immer“. [16e]

Das ist als Momentum-Anomalie bekannt. Die nachweislich stärkste und stabilste Abweichung von normalerweise zufälligen Kursbewegungen effizienter Märkte. Diese Abweichung entsteht gelegentlich, aber regelmäßig durch unser Herdenverhalten, unsere Verlustaversion und andere instinktive Verhaltensfehler, wie beispielsweise des Ankereffekts und der Extrapolations-Heuristik. [15]

Wir können diese Fehler alleine kaum beherrschen, wenn nicht durch das Gleichgewicht der Marktkräfte korrigiert. Denn unser Unterbewusstsein löst diese Fehler aus, ohne unseren Verstand einzuschalten. Wir verstärken diese Fehler sogar noch emotional durch Gier und Panik und synchronisieren sie dadurch global.  

Diese stereotypischen Verhaltensfehler verstärken daher Auf- und Abwärtstrends. Und verursachen so Finanzcrashs und -blasen mit großen Über- und Unterbewertungen ganzer Märkte. Krisenalpha-Fonds leiten daraus Handelsregeln ab. Damit nutzen sie diese Fehlbewertungen hauptsächlich nur dann gezielt aus, wenn sie durch starke Markbewegungen zur Neubewertung entstehen und wieder verschwinden. Und zwar mittels gehebelter Kauf- oder Leerverkaufskontrakte (Futures und Optionen) an Terminmärkten für eine hohe Ausbeute.

Das heißt, CTAs gehen beispielsweise einfach mit den jeweils steigenden Märkten long sowie mit den fallenden short. Und zwar global in praktisch allen Terminmärkten über alles gestreut, was sie gut handeln können: Rohstoffe, Aktienindizes, Anleihen, Zinsen, Währungen sowie exotische und alternative Basiswerte. Daher ist die Kursentwicklung der Trendfolgestrategie langfristig wenig abhängig von der der Aktien- und anderer traditioneller Märkte.

Warum an Terminmärkten? Weil die dafür unübertroffen groß und somit liquide, kosteneffizient und sicher sind. Staaten unterstützen diese Märkte zudem wesentlich mehr mit Steuergeldern als andere Märkte. Beispielsweise mit immensen Geldspritzen bis zu zig Billionen USD, um die Wirtschaft in Krisen unter allen Umständen möglichst ununterbrochen am Laufen zu halten.

Das antizyklische Handeln der Trendfolger bietet in unruhigen Zeiten wie seit der Zinswende im Jahr 2022 wiederkehrend unbegrenzt hohe Gewinnchancen. Und zwar aus den Verlusten vieler anderer Marktteilnehmer. Zum einen aus denen der Hedger. Sie bezahlen diese Verluste überwiegend dafür, dass der Terminmarkt ausreichend Liquidität bereitstellt, um die Preise ihrer Handelsgeschäfte abzusichern. Und zum anderen aus den Verlusten institutioneller Anleger wie der Altersvorsorgefonds. Denn die müssen in Börsencrashs aus regulatorischen Gründen ohne Rücksicht auf bleibende Verluste verkaufen, um Kundendepots vor weiteren Verlusten zu schützen. Sowie aus den Verlusten anderer, die lieber gefühlsmäßig aus dem Bauch heraus handeln. Auch Warren Buffett und Charlie Munger profitieren von deren Verhaltensfehlern: „Wenn die Leute sich nicht so oft irren würden, wären wir nicht so reich.“ [16]

Jesse Livermore, der legendäre US-Aktienhändler um das Jahr 1900, sagte ebenfalls schon im Börsenklassiker „Erinnerungen eines Börsenspekulanten“ von Edwin Lefèvre in 1923: „Das große Geld lag nicht in den einzelnen Schwankungen, sondern in den Hauptbewegungen, das heißt, nicht im Lesen des Laufbandes, sondern in der Einschätzung des gesamten Marktes und seiner Entwicklung.”

Kurz- und mittelfristig bis zu Jahren entwickeln sich Krisenalpha-Fonds ungewohnt konträr zu den meisten anderen Finanzinstrumenten. Das heißt, abhängig von der Volatilität und der Trendrichtung des Aktienmarktes nach unten oder oben, mehr oder weniger entgegen- beziehungsweise gleichgerichtet dazu. Das ergibt ein „konvexes Auszahlungsprofil“, das anlegerfreundliche „CTA Smile“. Also umso mehr mit Gewinn, je mehr der Aktienmarkt fällt oder steigt, siehe folgendes Bild. 

Sehr langfristig über etliche Jahrzehnte korreliert die Ertragsentwicklung von Trendfolgern mehr mit der von Aktienmärkten. Denn beide hängen vom Geldmarktzins ab, siehe das erste Chartbild dieses Kapitels oben seit Ende 1979.

Das „CTA Smile“: Ein konvexes, das heißt nach oben gekrümmtes Auszahlungsprofil überwiegend trendfolgender Commodity Trading Advisors (CTAs) von 1980 bis 2019. Das Diagramm zeigt: Wenn der Jahresertrag des S&P 500 mit -20 Prozent stark negativ war, lieferten CTAs einen positiven Jahresertrag von rund 8 Prozent. Rund die Hälfte bei einem positiven Jahresertrag des S&P 500 von 20 Prozent. Jeweils im langfristigen Durchschnitt nach Kosten und vor Steuern. Quellen: IASG; Spring Valley Asset Management

Das ist herausfordernd zu verstehen. Aber der größte Nutzen von aktiv gehandelten Krisenalpha-Fonds, um damit Aktienanlagen besonders gut zu diversifizieren. Also ohne Renditeeinbußen auch mittels Basiswerten, die, passiv gehalten, nur geringe bis negative reale Erträge erwarten lassen, wie beispielsweise Staatsanleihen, Währungen, Edelmetalle und andere Rohstoffe.

Das Smile rein trendfolgender CTAs geht auf beiden Seiten noch etwas freundlicher nach oben als das der CTAs der zitierten Studie. Denn die sind breiter diversifiziert, weil sie mehr Aktien- und andere -marktrisiken enthalten. Diese sind in den häufiger zitierten, älteren CTA-Indizes Barclay CTA und BTOP 50 anfangs weniger, aber später zunehmend mehr enthalten. Entsprechend diversifizieren letztere CTAs Aktienanlagen heute weniger gut in Börsencrashs als die des SG Trend Index mit reinen Trendfolgern. Daher unser konsequenter Fokus auf reine Strategien gemäß diesem Index. Analog zu unserem Fokus auf einfache ETFs mit marktneutralen Indizes. Bei der Auswahl gilt es also bei Beiden, auf die Reinheit der Strategien zu achten. Das ist jedoch kein vermögensschädliches Fondspicking nach Performance in der Vergangenheit. Sondern die Auswahl der richtigen Anlagestrategie beziehungsweise -klasse.

Seit der Globalen Finanzkrise haben Hedgefonds zunehmend regulierte UCITS-Fonds auf Basis ihrer Krisenalpha-Strategien für institutionelle Anleger aufgelegt. Alle anderen Anleger können dabei seitdem auch zu Profi-Konditionen Trittbrett fahren, wie schon länger bei ETFs. Also ebenfalls kosteneffizient ohne Ausgabeaufschlag und Bestandsprovision. Allerdings meistens erst ab Mindestanlagesummen von 100.000 US-Dollar.

Zusammenfassung

Unbegrenzt hohe Schwankungen des Gesamtmarktes in Börsencrashs sind die höchsten Risiken hochrentabler Aktienanlagen bis hin zu Deep Risk. Diese Crashs ergeben sich aus unseren unüberwindbaren Verhaltensfehlern als Herde, verstärkt durch Gier und panische Verlustaversion. Das ist alles weder zu überwinden noch genau vorherzusagen. Es tritt jedoch früher oder später immer wieder regelmäßig auf. Dann wirkt es sich in vorhersehbarer Weise auf das Marktverhalten aus. Das können reine Krisenalpha-Strategien nach ihren Handelsregeln ebenso hochrentabel ausnutzen wie ETFs die Marktrendite. Und damit die größten Risiken von Indexanlagen dank gegenläufiger Gewinnchancen besonders gut diversifizieren. Das heißt, ohne deren Rendite zu reduzieren.

Der nächste Teil mit dem Wie und Warum wird etwas anspruchsvoller. Denn eine gute Anlagestrategie erfordert heute zu Recht, dass sie wissenschaftlich fundiert ist. Das möchten wir Ihnen im Folgenden gerne näherbringen.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Zu den Fußnoten

Teil 3: Aktives Krisenalpha und passive ETFs (Marktbeta) – beide mit dem Segen der Wissenschaft

Jede gute Anlagestrategie braucht ein wissenschaftliches Fundament. Wir wollen wissen, warum eine Strategie funktioniert. Deshalb gehen wir den Dingen mit Ingenieurverstand auf den Grund. Und tauchen mit ganz besonderen Alphaperlen für Ihr Depot wieder auf.

Wie ist das in sehr effizienten Märkten möglich, ohne zu Talebs Narren des Zufalls zu werden? [17a]

„Die Preisbildung hängt vor allem von der Stimmung und dem Momentum ab.”

US-Finanzprofessor und Bewertungsexperte Aswath Damodaran [15a]
Abwärtstrend des Gesamtkursindex an der Wall Street während der Großen Depression vom Höhepunkt im Jahr 1929 bis zum Tiefpunkt im Jahr 1932; herdenförmiger Menschenauflauf bei der New Yorker American Union Bank während eines Bank-Runs am Anfang dieses Börsencrashs; Quelle: Wikipedia
Robert Shiller [2] 

Wiederum wusste Paul Samuelson schon vor langer Zeit um diesen scheinbaren Widerspruch: “Die Hypothese effizienter Märkte funktioniert für einzelne Aktien viel besser als für den gesamten Aktienmarkt”. So später bestätigt vom US-Ökonomen Robert Shiller, dem Bestsellerautor von Irrationaler Überschwang. [19, 20] Er ergänzte, „dass die Märkte nicht so effizient seien, wie die Finanztheorie es uns glauben machen will“. Das bekräftigte auch Nassim Taleb sogar in seinem Bestseller über die Glücksritter des aktiven Aktienfondsmanagements, Narren des Zufalls. [17a]

Marktineffizienz ist jedoch keineswegs leicht zu finden und auszunutzen. Daher stellt sich die spannende Frage: Wo, wie und warum kann das doch zuverlässig gelingen? Das hat Nassim Taleb seit fast 40 Jahren in der Praxis tief erforscht und erfolgreich erprobt. Anfangs als Optionshändler und später als Manager und Berater von Optionsfonds sowie als Risikoanalyse-Professor. Er fand die stärkste Marktineffizienz ebenfalls hauptsächlich in volatilen Markttrends während Börsencrashs.

Wenn immer mehr Marktteilnehmer in einer Krise verkaufen, aber weniger kaufen wollen und umgekehrt, weil weltbewegende Neuigkeiten die Märkte verunsichern, dann verlieren die Marktkräfte ihr statisches Gleichgewicht. Deren Kurse schwanken dann nicht mehr begrenzt rein zufällig. Sondern brechen, vorhersehbar, von ganzen Märkten zugleich, unbegrenzt stark ein oder explodieren grenzenlos. Und schwanken danach noch längere Zeit wesentlich volatiler als nach der Gaußschen Normalverteilung zu erwarten. Solche „Tail Events“ verpassen der statistischen Verteilung dieser Schwankungen somit „Fat Tails“ (fette Enden). Und vertreiben damit die Effizienz sicher aus den Märkten.

Die Kurse bewegen sich dann folglich nicht zufällig wie ein Random Walk. Sondern hängen von deren Vergangenheit ab. Somit lässt sich dann ohne behinderndes Kräftegleichgewicht entsprechend eine unbegrenzt volatile Trendentwicklung vorhersehen und ausnutzen. [25a] Dieses ineffiziente Marktverhalten kann sich seit der Zinswende Anfang 2022 in vielen Märkten wieder mehr profitabel für CTAs entfalten als davor seit der Globalen Finanzkrise. Denn seit der Zinswende unterdrücken die Zentralbanken diese Trends weniger durch “Gelddrucken” (Quantitative Easing), um die hohe Inflation in den Griff zu bekommen. Damit geht für CTAs das “business as usual” mit dem ewigen Auf und Ab der Märkte weiter wie seit jeher. 

Shiller erforschte dieses Marktverhalten auf Basis der Verhaltensökonomik. Diese Kapitalmarkttheorie ergänzt das statische Marktverständnis der Hypothese effizienter Märkte von Fama. Und zwar um ein dynamisches von ineffizienteren Bullen- und Bärenmärkten, wenn das Gleichgewicht der Marktkräfte mehr oder weniger zusammenbricht. Damit erhielt Shiller zusammen mit Fama ebenfalls den Wirtschaftsnobelpreis im Jahr 2013 für diese ergänzende Erkenntnis über die Kursentwicklung von Aktien und Anleihen [2]:

“Es ist durchaus möglich, die allgemeine Entwicklung dieser Kurse über längere Perioden, etwa die nächsten drei bis fünf Jahre, vorherzusehen.“

Das besagt einfach, dass nach gutem Börsenwetter früher oder später immer wieder schlechtes vorherzusehen ist und umgekehrt. Dafür sorgt die stärkste Kraft der Finanzmärkte, die Rückkehr zum Mittelwert, egal wie lange das dauert. Wann und wie stürmisch, ist jedoch, im Gegensatz zu Sonnenschein und Regen in den nächsten Tagen, nicht so genau vorhersagbar. Weil wir unberechenbare Gefühlsschwankungen haben. Sonnenstrahlen und Regentropfen hingegen nicht.

Unsere “Animal Spirits” – animalische Instinkte – von Gier und Panik können sich bei Marktstörungen gegen das statische Gleichgewicht durchsetzen . Das treibt die Märkte in volatilen Markttrends grenzenlos nach oben und unten. Das ist zwar auch nicht so genau vorhersagbar. Aber diese Trendmuster reimen sich. Genau wie sich Meereswellen immer wieder zufällig dennoch ähnlich ausbilden.

Shiller und seine Mitarbeiter haben diese Vorhersehbarkeit sowohl für die Aktien- als auch für die Anleihemärkte nachgewiesen, und andere Forscher haben diese Erkenntnis später für viele andere Märkte bestätigt.”

Wirtschaftsnobelpreiskomitee 2013 [6]

Krisenalpha-Strategien sind speziell dafür entwickelt, dieses regelmäßig wiederkehrende Markverhalten zu erfassen und systematisch auszunutzen. Egal wann, wo und wie es auftritt. Das sollte sich mittels Handelsregeln – abgeleitet aus diesen gut erforschten Verhaltensmustern und seit Jahrhunderten bewährt [15] – auch zukünftig wiederholen lassen, egal wie sich die Welt ändert. Ähnlich wie ein guter Surfer immer wiedererkennt, wann und wie er unterschiedlichste Meereswellen am besten reiten kann.

Zum hohen Krisenalpha-Potenzial dieses ineffizienten Marktverhaltens tragen wiederkehrend bei:

  • Gesellschaftliche, wirtschaftliche und technische Entwicklungszyklen und -trends wie derzeit die Digitalisierung und Komplexität, Moden und Hypes, immer nach dem gleichen Muster des überschwingenden Hype-Cycles,
  • institutionelle Großanleger, beispielsweise Altersvorsorgefonds, die ihre Aktienanlagen aus regulatorischen Gründen mitten in der Krise um jeden Preis verkaufen müssen,
  • global zunehmende politische und andere Unruhen, Krisen und Katastrophen,
  • hohe Verschuldung und Geldmengen im globalen Finanzsystem, wie noch nie, sowie folglich
  • zweistellige prozentuale Wachstumsraten des Handelsvolumens und der Spekulation an Terminmärkten, höher als die Wachstumsraten von Krisenalpha-Anlagen. [20, 21]

Wir sind daher überzeugt, dass diese stärkste und stabilste Anomalie in allen Märkten weiterhin bestehen bleibt wie das Aktienmarktbeta-Potenzial, um das Krisenalpha-Potenzial zukünftig weiter zu untermauern. Denn grundlegendes menschliches Verhalten ist nachweislich über Jahrtausende und alle Kulturen gleichgeblieben wie Naturgesetze.    

Joseph Stiglitz
© Jérémy Barande CC BY-SA 2.0

Vor Robert Shiller erhielt der US-Ökonom Joseph Stiglitz den Wirtschaftsnobelpreis im Jahr 2001 für das Informationsparadoxon:Über die Unmöglichkeit informationseffizienter Märkte.“ Er erarbeitete es gemeinsam mit dem US-Ökonomieprofessor Sanford Grossman. Dieses Paradoxon ist entscheidend dafür, dass Krisenalpha-Strategien beständig funktionieren. Und ähnlich hohe Risiken und Ertragsaussichten bieten wie passive Aktienmarktanlagen. Denn andernfalls würden deren Händler weder viel aufwenden, um den dafür erforderlichen Wissensvorsprung zu erarbeiten, noch das Risiko eingehen, ihn aktiv auszunutzen. Sondern einfach passiv in den Aktienmarkt investieren, um dessen Rendite viel leichter abzugreifen.

Dieses Paradoxon erklärt daher, warum sich Märkte sowohl effizient und zufällig nach der Markteffizienzhypothese als auch mehr oder weniger ineffizient und vorhersehbar nach der gegensätzlichen Verhaltensökonomik entwickeln. Und wie das für ähnlich hohe Marktbeta- und Krisenalpha-Renditeaussichten sorgt. [22]

David Kahneman, BBC

Die US-Psychologen, Daniel Kahneman und Amos Tversky, legten gemeinsam die Grundlagen der Verhaltensökonomik. Deren Spezialität habe darin bestanden, “Bereiche zu identifizieren, in denen Menschen nicht rational und probabilistisch denken und sich unter Unsicherheit nicht optimal verhalten” so Nassim Taleb nochmals in Narren des Zufalls. [17a] Und zwar nicht nur indem sie das Marktverhalten in der Vergangenheit beobachteten und idealisierten wie “herkömmliche Wirtschaftswissenschaftler”. Sondern vor allem mittels psychologischer Analysen und “echter kontrollierter und wiederholbarer Experimente”. [23]

Diese Regeln halfen schon unseren Vorfahren, in Urzeiten zu überleben. Daher haben sie sich uns allen tief im Unterbewusstsein eingebrannt. Nicht nur in der wesentlich komplexeren Finanzwelt sind sie heute jedoch Verhaltensfehler. Wir schädigen uns damit selber, aber können sie ohne fremde Unterstützung kaum überwinden. Diese Unterstützung steht uns heute als technisch hochentwickelte Anlagestrategien mit wissenschaftlich fundierten neuen Regeln wie die des Indexings und der Trendfolge zur Verfügung. Sie erscheinen uns daher zunächst unintuitiv. Aber können erlernt und mittels bewährter ETFs und Fonds leicht angewendet werden. Wie alle neuen Technologien, dank denen wir uns ständig weiterentwickeln.

Daniel Kahneman schrieb in seinem Bestseller, Schnelles Denken, langsames Denken, dass in jedem Gehirn zwei Systeme miteinander ringen: Ein faules System 1 und ein fleißiges System 2. Das faule behält dabei überwiegend die Oberhand. Daraus ergeben sich unsere typischen Denk- und Verhaltensfehler, die sich oft nur schwer verhindern lassen. Diese Fehler bescheren uns bei der Geldanlage jedoch häufig Verluste. Damit entwickelten Kahneman und Tversky Ende der 1970er Jahre die Neue Erwartungstheorie als Grundlage der Verhaltensökonomik. Im Jahr 2002 erhielt Kahneman dafür den Wirtschaftsnobelpreis. [23]

Diese Theorie erklärt, warum wir uns nicht automatisch wie der “homo œconomicus” verhalten, “dessen Entscheidung von Eigeninteresse und Rationalität gesteuert wird“, wenn wir uns unsicher fühlen. Nur wenn ausreichend Angebot und Nachfrage die Marktkräfte in normalen Zeiten im statischen Gleichgewicht halten, dann sorgt die unsichtbare Hand des Marktes dafür, dass wir uns nach diesem idealisierten Modell verhalten. Wenn in Krisenzeiten nicht, dann nicht. Sondern diese Hand treibt uns dann sogar mit der Herde in den Abgrund wie die Lemminge, wenn wir dafür nicht ausreichend vorsorgen.

Die Hypothese effizienter Märkte gilt dann folglich nicht. Und kann in Krisenzeiten somit nicht erklären, wie und warum sich der Markt in exzessiv volatilen Trends anomal entwickelt und Krisenalpha-Strategien das in der Praxis schon lange ausnutzen können. Das kann jedoch heute zum Glück die Verhaltensökonomik wissenschaftlich fundiert.

Richard Thaler
© Bengt Nyman, CC BY 2.0

Der US-Wirtschaftswissenschaftler Richard Thaler erhielt schließlich den Wirtschaftsnobelpreis im Jahr 2017. Dafür wies er zur Abrundung nach, dass unsere typischen Eigenschaften wie “begrenzte Rationalität, soziale Präferenzen und mangelnde Selbstkontrolle […] individuelle Entscheidungen und Marktergebnisse systematisch beeinflussen.” [24] Das kann man bedauern und versuchen, entsprechende Verluste zähneknirschend auszusitzen, solange sich hoffentlich kein Deep Risk realisiert. Oder besser diese wissenschaftlichen Erkenntnisse nutzen, um aus diesen hohen Verlusten genauso systematisch das beste Krisenalpha zu machen, um damit das Deep Risk zu vermeiden.

So wies auch Charlie Munger schon im Jahr 2003 darauf hin, dass die Psychologie bei der Entwicklung von Wirtschaftsmodellen zum eigenen Schaden ignoriert würde: „Wenn man Erfolg haben will, wie ein starker Mann mit zwei Beinen, muss man sich diese Tricks aneignen und die Psychologie kennen, während man Ökonomie betreibt.” [25b]

Zusammenfassung

Eine Fülle solider wissenschaftlicher Erkenntnisse liegt über das dynamische Marktverhalten in ineffizienten Krisenzeiten vor. Diese Erkenntnisse sorgen dafür, dass wir heute ausreichend gut verstehen, wie und warum sich dieses Verhalten vom normalen statischen in den übrigen effizienten Zeiten unterscheidet. Damit können wir dieses Verhalten durch Krisenalpha-Strategien systematisch ausnutzen, um die hohen Schwankungsrisiken des Gesamtmarktes in Krisen besonders gut zu diversifizieren. Diese stabile Eigenschaft von Krisenalpha ist durch einfache Regeln (Heuristiken) unserer Verhaltensfehler dank der Verhaltensökonomik mindestens ebenso gut nutzbar wie es die hohen Renditeaussichten passiver Marktindexanlagen dank der Hypothese effizienter Märkte sind.

Im vierten Teil beantworten wir die Frage: Wie wird aktuelle Kapitalmarkttheorie investierbar? Irgendwann muss aus einem Whitepaper ein konkretes Depot werden. Investierbare Finanzprodukte müssen her. 

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Teil 4: Wie investieren? Nach wie vor prognosefrei und buy-and-hold!

Niemand weiß, was die Zukunft bringt – also so breit wie möglich diversifizieren und liegen lassen. Wissenschaftlich formuliert nennt sich das Adaptive Markthypothese. Die setzen wir mit den Fonds, die wir nach festen Regeln bestimmen, in die Praxis um.

US-Finanzprofessor Andrew Lo, Begründer der Adaptiven Markthypothese (links), mit John Bogle, Gründer der US-Fondsgesellschaft Vanguard (rechts), im Gespräch über: In Pursuit of the Perfect Portfolio: John C. Bogle (Youtube)
 

4.1  Auch bei Krisenalpha: Breit diversifizieren nach Indizes.

Wir selektieren Fonds der aktiven Leitindizes und ähnliche, die im Gleichtakt dazu schwanken. Diese Fonds setzen die wissenschaftlichen Erkenntnisse professionell an Terminmärkten um. Sogar Bogle – als in der Wolle gefärbter passiver Indexer – erkannte in diesen aktiven Instrumenten eine aussichtsreiche Finanzinnovation. Und zwar auf Basis der Adaptiven Markthypothese von Andrew Lo. [1, 1d] Er baute diese aktuell umfassendste Kapitalmarkttheorie aus der Markteffizienzhypothese und der Verhaltensökonomik mithilfe der biologischen Evolutionstheorie zusammen. Lo rät auf dieser Basis:

“Das traditionelle Anlagekonzept ist fehlerhaft. Nicht falsch, aber unvollständig.“ – „Das Konzept des passiven Investierens ändert sich aufgrund des technologischen Fortschritts, und das Risikomanagement sollte eine höhere Priorität haben, selbst bei passiven Indexfonds.“

Andrew Lo, US-Finanzprofessor [1]

Dazu dienen zum einen rein trendfolgende Managed Futures. Eine der seltenen aktiven Anlagestrategien, deren Fondsmanager ihren Anlegern den größten Teil ihres Alphaertrags nach Kosten in aktienähnlicher Höhe fair weitergeben. Und zwar im Durchschnitt der Fonds Ihres aktiven Leitindex SG Trend der Société Générale von rund 6,4 Prozent pro Jahr seit Auflage Ende 1999 bis Ende 2022. Ähnlich wie einfache Index-ETFs die Marktbetarendite, beispielsweise des S&P 500 TR von rund 6,6 Prozent pro Jahr im selben Zeitraum. Aber im Gegensatz zu den meisten aktiven Aktien- und anderen alternativen Fonds, die das laut der Berk-Green-Hypothese nicht tun. [22b] Wie kann das konsistent gelingen?

Trendfolger sind wenig populär, da ihr konträres Verhalten schwer nachvollziehbar ist. Trotzdem begrenzen sie Mittelzuflüsse auf die Kapazität ihres Alphas, um es nicht verwässern zu lassen. CTAs investieren die ähnlich hohen Gebühren wie bei anderen aktiven Fonds zudem wesentlich wirksamer in einen ausreichend hohen operativen Aufwand an neuester Computertechnik und kompetenten Mitarbeitern. Diese nutzen pragmatisch sowohl die Markteffizienzhypothese als auch die Verhaltensökonomik mittels hochentwickelter proprietärer Handelsprozesse. Um damit hohe reine Alphaerträge innerhalb der verfügbaren Liquidität der gehandelten Märkte zu generieren. Also ohne zu ihren eigenen Trendsettern zu werden.

Dennoch senken Trendfolger im Marktwettbewerb um gut informierte professionelle Kunden Kosten und Gebühren. Sie fokussieren dazu computerbasiert auf die stärkste und stabilste Marktanomalie volatiler Trends in allen Hunderten an Märkten. Diese handeln sie gleichermaßen long und short gehebelt in den liquidesten sowie transaktions- und kosteneffizientesten Terminmärkten. Damit nutzen Anleger einerseits die Verhaltensfehler anderer systematisch aus und verhindern andererseits ihre eigenen. [15e]

So erzielten trendfolgende CTAs bislang ähnlich hohe Krisenalpha-Erträge zu ähnlich hohen Gesamtkosten wie die im Weltaktienindex enthaltenen Aktiengesellschaften reine Marktbeta-Erträge. Denn von nichts kommt nichts. Auch wenn das im Gegensatz zu den meisten ETFs nur von Krisenalpha-Fonds transparent gemacht wird. Wie beiden das in Zukunft gelingen wird, ist natürlich nicht vorhersagbar, um deren hohe Renditeaussichten zu rechtfertigen. Diese hohen Erträge sind durch Bogles Heuhaufen an indexähnlich diversifizierten Krisenalpha-Fonds im Depot jedoch ähnlich wahrscheinlich zu erwarten wie durch den an Aktien in marktneutralen Index-ETFs.

Um diese Vorteile aus ethischen Gründen zu demokratisieren, bietet Lo die reine Trendfolgestrategie seit 2010 über die CTA-Fondsgesellschaft AlphaSimplex Group an, die er gegründet hat. Als Erster seiner Branche zu günstigen Flatfees. Andere CTAs folgen zunehmend seinem guten Vorbild, wie Crabel und Winton. Das ließ deren Gebühren dank dieses Wettbewerbs mittlerweile von den früher üblichen 2 Prozent pro Jahr Management- und Verwaltungsgebühren (TER) sowie 20 Prozent Performance Fees im Durchschnitt auf rund 1,2 / 12 Prozent mit großer Bandbreite von rund 0,5 bis 2,0 / 0 bis 25 Prozent fallen. Managed-Futures-ETFs, die aktive CTA-Indizes mit reduziertem Aufwand zu replizieren versuchen, setzen diesen Preiswettbewerb heute erfreulich fort.

Trendfolge-Fonds bewähren sich daher schon lange erfolgreich im Markt, ohne nachzulassen. [14] Deren einfache Handelsstrategie geht jedoch noch viel länger zurück. Mindestens auf die Goldene Regel Ende des 18. Jahrhunderts – “Begrenze deine Verluste. Lass deine Gewinne laufen.” – propagiert vom britischen Wirtschaftswissenschaftler und Politiker David Ricardo, 1772 bis 1823. Damit ist sie die älteste regelbasierte und somit prognosefreie Anlagestrategie, lange vor dem Indexing. Dazu Wikipedia: “Händler, die diese Strategie anwenden, versuchen nicht, bestimmte Kursniveaus zu prognostizieren oder vorherzusagen; sie springen einfach auf den Trend auf und reiten ihn.” [27, 28] 

  • Global über Hunderte an Märkten sogar wesentlich breiter diversifiziert als ETFs,
  • am Leitindex SG Trend der 10 größten investierbaren reinen Trendfolge-Fonds orientiert (bislang kann noch nicht direkt in diesen Index investiert werden, sondern nur einzeln in die im Index enthaltenen Fonds, wenn in der eigenen Gegend verfügbar),
  • wissenschaftlich fundiert,
  • regelbasiert systematisch und
  • kosteneffizient sowie
  • hauptsächlich für Profis, aber
  • mittels UCITS-Fonds auch für Privatanleger leicht zugänglich gemacht.

So entwickelte sich die Trendfolge vom Glücksspiel zur anlegerfreundlichen Finanzinnovation einer strategischen Anlageklasse für Profis und Privatanleger. Wie zuvor schon Aktienanlagen dank Indexfonds/ETFs. [16] Das aktuelle Finanzestablishment verkennt das noch, wie beim Indexing anfangs auch. Ausschließliche Anhänger des Low-Cost-Indexing betrachten die Trendfolge noch als kostspielige Magie. Dazu sagt Arthur Clarkes drittes Gesetz: „Jede hinreichend fortschrittliche Technologie ist von Magie nicht zu unterscheiden.“ [29a, c]

Trendfolger entwickelten sich im krisengeschüttelten Jahr 2022 mit rund 27 Prozent Gewinn im Durchschnitt ihres aktiven Leitindex SG Trend nach Kosten. Das war nicht nur besser als im letzten Aktienboomjahr davor mit rund 9 Prozent. Sondern sogar das beste Ergebnis dieses Index seit seinem Start Anfang 2000. Wie gelang das so lehrbuchhaft gegen die einbrechenden Aktien- und Anleihenmärkte? Wie zu erwarten, sorgte die dreifache Marktstörung aus Ukrainekrieg, Rohstoffkrise und explodierender Inflation zu diesem idealen Krisenszenario für die Trendfolge. [12, 13] Diese Strategie profitierte hauptsächlich von Handelsgewinnen aus Kaufpositionen von Rohstoffen, Zinsen und US-Dollar in den stärksten Aufwärtstrends. Sowie aus Leerverkaufspositionen von Anleihen im stärksten Abwärtstrend.

Diese Trends wurden von allen Trendfolgern, die wir nach festen Regeln im Vorhinein dafür ausgewählt hatten, richtig erkannt und ausgenutzt. Das können also nicht nur Zufallstreffer sein. Sondern bei solchen und ähnlichen Krisenszenarien wiederkehrend zu erwartende Ergebnisse. Diese ermutigen zunehmend dazu, noch bestehende Vorurteile gegen das Krisenalpha der reinen Trendfolge zu überdenken. Sollten die unruhigen Zeiten noch länger anhalten, könnte die Trendfolge dem Aufstieg vom Indexing folgen.

Aufwärtsbewegungen der Aktienmärkte können Trendfolger jedoch nicht in gleichem Maße mitnehmen. Abrupte Trendänderungen, wie am Anfang der jüngsten Erholungsphase seit Oktober 2022, und Seitwärtsphasen, insbesondere mit ausgeprägten Sägezahnbewegungen fordern Trendfolger und ihre Anleger heraus. Deren klumpige Ertragsentwicklung ist zwar sehr vorteilhaft, um ähnlich abrupte Verluste in Krisen zu diversifizieren. Dennoch tun sich die meisten Anleger schwer damit. Sie tragen daher ein hohes Referenzrahmenrisiko voreiliger Verkäufe, wenn die Trendfolge über Jahre bis Jahrzehnte hinter populären Aktienindizes weit hinterherhinken wie von 2010 bis 2020. Das ist auch als „tracking error regret“ bekannt. Das alles hält deren Interesse an dieser Strategie in engen Grenzen. Ihr Alphagewinnpotenzial dadurch nach dem Motto “kein Schmerz, kein Gewinn” hingegen hoch.  

Wir bevorzugen den US-Dollar ungehedgt, wenn er die originale Fondswährung ist, wie bei den meisten Krisenalpha-Fonds. Warum? Diese stabile Reserve- und Krisenfluchtwährung gleicht Inflationsunterschiede zum Euro durch entsprechend unterschiedliche Basiszinsen langfristig über Jahrzehnte aus. Und trägt in der Regel noch zusätzlich passives Krisenalpha zu Euro-Depots mit einer Korrelation von rund 0,6 zu aktivem Krisenalpha kostenfrei bei. Beispielsweise über das Krisenjahr 2022 mit rund 6 Prozent Anstieg des US-Dollars zum Euro. Am 11.10.2022 waren es beim Tiefststand des Aktienmarktes sogar rund 15 Prozent passives Krisenalpha zusätzlich zu den rund 27 Prozent aktives des SG Trend nahe dessen Höchststand. Diese gut 40 Prozent Gesamtgewinn bescherte Euro-Anlegern eine formidable Gelegenheit für Gewinnmitnahmen zum Kauf von eingebrochenen ETFs. Und zwar um einen Teil dieses kurzfristigen Krisenalphas langfristig über komplette Aktienmarktzyklen in Rebalancing-Alpha umzumünzen und zu sichern, wenn die ETFs wieder steigen, wie geschehen.

Nassim Taleb 
© Sarah Josephine Taleb 

Nassim Taleb ist auch Bestseller-Autor von Der Schwarze Schwan. [17b] Er entwickelte zum anderen vor gut 25 Jahren Dynamic Hedging und seine Black-Swan-Strategie. [31] Um mit Optionen, die in ruhigen Zeiten stark unterbewertet sind, vom unbegrenzten Volatilitätsanstieg solcher Ereignisse gleichermaßen zu profitieren. Und zwar durch den aggressiv defensiven Hedgefonds Universa. Den berät er jedoch nur für institutionelle Großinvestoren. Dieser Fonds macht dann in der Regel Hunderte bis Tausende Prozent Gewinn. Wie zuletzt rund 4.000 Prozent nur im ersten Quartal 2020 während des kurzen aber heftigen Corona-Crashs. [29c]

Trotz jahrelanger Verluste der Optionsprämien in ruhigen Aktienmärkten und langfristig negativer Rendite dieser Strategie kann eine solch extrem klumpige Gewinnentwicklung nicht nur Einbrüche in Krisen ganz ausgleichen. Sondern auch die Rendite von Portfolios mit Aktienanlagen langfristig über komplette Aktienmarktzyklen erhöhen. Dank Rebalancing-Alpha und weil sich die Märkte wesentlich häufiger viel volatiler verhalten, als sie nach der Normalverteilung annehmen.

Kahneman fand außerdem heraus, dass wir solche trotzdem seltenen extremen Ereignisse und damit deren Versicherungsprämien von Optionen meist unterbewerten, auch wenn wir sie selbst erlebt haben. Wenn sie jedoch eintreten, sehen wir hingegen nur noch schwarz für die Zukunft und überbewerten sie entsprechend. Das lässt deren Versicherungsprämien vorübergehend explodieren. Dieser Verhaltensfehler und “die Regression zum Mittelwert, eine der wichtigsten Einflussgrößen in der Finanzwelt“, lassen sich daher mittels Krisenalpha-Strategien zusammen mit Aktienanlagen besonders gut zur Diversifikation dieser Ereignisse ausnutzen. [6, 23, 31]

Davon auch für Privatanleger abgeleitete, allein rentable Long-Volatilitätsstrategien mit gemanagten Optionen performen bei solchen hochdynamischen Ereignissen zwar nicht so extrem. Aber trotzdem meist noch wesentlich besser als Trendfolger. Und das als schnelle Eingreiftruppe gleich ab Beginn der Krise. Beispielsweise mit rund 32 Prozent Gewinn im ersten Quartal des Jahres 2020 der Corona-Krise im Durchschnitt über alle Fonds des aktiven Leitindex Long Volatility von Eurekahedge. Der SG Trend legte dann nur rund 2 Prozent zu. So können diese Optionsstrategien auch die Schwächen von Trendfolgern bei abrupten Trendänderungen ausgleichen. [32]

Wir nutzen dafür eine Dispersionsstrategie. Deren Wert kann bei Schwarzen-Schwan-Ereignissen gleichzeitig ähnlich unbegrenzt ansteigen wie die Volatilität des Marktes. Und zwar mittels gehaltener Kaufpositionen von einfachen Call- und Put-Optionen sowie Volatilitäts-Swaps auf überdurchschnittlich volatile Einzelaktien. Und gleichzeitig entsprechend gehaltener Verkaufspositionen auf die dazugehörigen Aktienindexoptionen mit geringerer Volatilität. Damit kann diese Strategie zugleich das Prämienbluten von Optionen langfristig über komplette Aktienmarktzyklen überkompensieren. Deren Wert sinkt bei stark fallender Volatilität jedoch meistens mehr als der von Trendfolgern ab, wenn sich die Märkte nach Störungen wieder allmählich beruhigen und steigen.

Tobias Knecht & Daniel Danon
Optionshändler bei Assenagon, Citywire (Video)

Woher kann der Ertrag dieser Strategien eigentlich kommen, wenn sie sich meistens gegenläufig zu Aktien entwickeln? „Es lässt sich zeigen, dass die am Markt bekannte Volatilitätsrisikoprämie auf Aktienindizes signifikant höher ist als auf die dazugehörigen Einzelaktien.“ So die Optionshändler von Assenagon, der Wirtschaftsinformatiker Tobias Knecht sowie der Mathematiker und Physiker Daniel Danon. [33] Der Ertrag ergibt sich also aus höheren Einnahmen dieser Prämien aus Verkaufspositionen von Indexoptionen als für Kaufpositionen von Einzelaktienoptionen zu zahlen ist.

Diese Optionsstrategie bildet zusammen mit trendfolgenden Managed Futures mit kurz- bis langfristigen Handelsstrategien einen breitbandig diversifizierenden Krisenalpha-Fächer. Der hat für alle bisher auftretenden Krisentypen die geeignete Strategie im Köcher wie ein Breitbandantibiotikum. Von sehr dynamisch in nur einem Monat, wie die Corona-Krise, bis über zwei Jahrzehnte ausgedehnt, wie das japanische Szenario der Dauerkrise seit 1990. Und sicher auch darüber hinaus in zukünftig extremer zu erwartenden Krisenszenarien. [17]

Wir selektieren mehrere verfügbare reine Krisenalpha-Fonds so, dass sie sich in ihrer jeweiligen Strategiegruppe möglichst ähnlich wie deren aktive Leitindizes entwickeln. Damit bringen wir die vorteilhaften Trend- und Volatilitätsfaktoren praktisch aller Märkte so konsistent wie möglich ins Depot. Und halten andere Faktoren raus, die in Aktiencrashs stärker vom Aktienmarkt abhängen und einbrechen. Und folglich ihre guten Diversifikations-Eigenschaften genau dann verlieren, wenn man sie am meisten braucht. [16b]

Gleiches gilt für einen möglichst hohen Betawert zu den aktiven Leitindizes. Um mit einem ähnlich hohen Schwankungsrisiko langfristig über komplette Aktienmarktzyklen eine ähnlich hohe Rendite zu erzielen. [14] Denn auch hier gilt: Kein Schmerz, kein Gewinn.”

Wir selektieren also nicht, um den besten Performern der Vergangenheit, sinnlos wie die Stock- & Fundpicker, nachzulaufen. Sondern um – frei nach Bogle – den richtigen Heuhaufen reiner Krisenalpha-Fonds zu kaufen. Der macht jedoch nur wenige Prozent aller aktiven Fonds aus. Wie bei passiven ETFs der Heuhaufen mit den richtigen Aktienindizes, den passive Anleger auch selektieren müssen.

Achtung: Krisenalpha ist kein “Downside” oder “Tail Risk Hedging” im engeren Sinne, das Aktienanlagen garantiert gegen Einbrüche absichert. Das soll es auch nicht. Um nicht garantiert hohe Opportunitätskosten ins Depot zu bringen. Sondern unbegrenzt hohe Krisenalpha-Opportunitäten aus ebensolchen Marktrisiken, um diese wirklich zu diversifizieren. Das heißt, nicht nur hohe Schwankungsrisiken und Rendite gleichermaßen zu verwässern, wie durch Geldmarktanlagen. Sondern nur die hohen Risiken.

Trotzdem bezeichnen Profis defensive Optionsstrategien oft salopp, aber irreführend als “Tail Risk Hedging”. Damit ist gemanagtes „Dynamic Hedging“ also nicht zu verwechseln. Denn das nutzt, im Gegensatz zum garantierten Hedging, stabile Anomalien der Volatilität mithilfe aktiven Managements aus. Um damit langfristig über komplette Aktienmarktzyklen ähnlich hohe Erträge in Aktienportfolios beizutragen, wie die Trendfolge.

4.2 Zukunftsfähig investieren: Index-ETFs mit reinen Krisenalpha-Fonds kombinieren.

Diese gute Kombination als echtes Allwetter-Portfolio zu demokratisieren, ist unsere Mission. Weil die Unsicherheit und Schwankungen aufgrund des Inflations- und Zinsanstiegs sowie der Verlustaversion derzeit steigen. Und Staatsanleihen nach der Zinswende nicht mehr diversifizieren.

Um diese Risiken zu beherrschen, ist unser Anlageansatz mit gegensätzlichsten Finanzprodukten nur so aktiv und komplex wie nötig. Und zwar, um das “only free lunch” echter Diversifikation  nach Markowitz durch geringste gegenseitige Abhängigkeit (Korrelation) besonders reichhaltig zu machen. [10]

Um diese Risiken zu beherrschen, ist unser Anlageansatz mit gegensätzlichsten Finanzprodukten nur so aktiv und komplex wie nötig. Und zwar, um das “only free lunch” echter Diversifikation nach Markowitz durch geringste gegenseitige Abhängigkeit (Korrelation) besonders reichhaltig zu machen. [10] Also so wie er es eigentlich propagierte. Nicht jedoch mit traditionellen Anlagen allein, wie bis heute erfolglos versucht. Denn die brechen in Finanzkrisen zunehmend gleichförmiger ein.

Damit ist unser Gesamtansatz ähnlich einfach und pflegeleicht buy-and-hold wie die Anlage nur mit wenigen marktneutralen ETFs und festverzinslichen Anlagen. Und zwar einfach nur Indexing beziehungsweise reines Marktbeta und Krisenalpha. Also nur einfache ETFs und reine Krisenalpha-Fonds gemäß deren bekannter passiver beziehungsweise aktiver Leitindizes ins Depot. Und sonst nichts aus dem unüberschaubar großen Angebot für alle Portfolioanteile.

Dieses Management nach festen Regeln auf Fonds- und Portfolioebene

  • bewahrt vor vermögensschädlichen Bauch- und Stimmungsentscheidungen,
  • macht die Performancecharakteristik in unterschiedlichen Marktregimes verlässlich und
  • die Democratic-Alpha-Strategie damit zukunftsfähig.

Prognosen fürs Fund Picking und Market Timing machen daher für Krisenalpha-Fonds genauso wenig Sinn wie für Aktien und ETFs. Stattdessen reduzieren wir Einzelmanager-Risiken sowie -Performancestreuungen jetzt auch von Alpha durch Diversifikation über mehrere Fonds. Damit versuchen wir die Leitindizes SG Trend und EH Long Volatility so gut es geht zu replizieren, ähnlich wie Indexfonds/-ETF. Krisenalpha-Fonds sind dabei Zwitter aus 1) Fonds da über Hunderte gehandelter Märkte und Strategien breit diversifiziert sowie 2) Einzelaktie da nach einer Gesamtstrategie aktiv gemanagt. Entsprechend streut die Kursentwicklung dieser Fonds wesentlich weniger. Deren unsystematisches Schwankungsrisiko kann folglich mit wesentlich weniger Einzelfonds wegdiversifiziert werden als bei Aktien. [16a, 34]

Die ganze Vorgehensweise dieser Leitindizes, wann deren Fonds wie selektiert und darin integriert werden, sowie die aktuell enthaltenen und beim SG Trend auch alle jemals seit Auflage enthaltenen Fonds sind öffentlich verfügbar. [14] Wir nutzen diese Informationen, um weitere Fonds, die in diesen Indizes nicht enthalten sind, zu selektieren, damit wir die Indexperformance möglichst ähnlich im Portfolio abbilden können. Dabei achten wir darauf, dass ein möglichst langer, real gehandelter Track Record der Grundstrategie, meistens als Offshore Hedgefonds, von mindestens 10 Jahren verfügbar ist, auf ein Fondsvolumen ab 100 Mio. €, eine hohe Korrelation und hohes Beta zum aktiven Leitindex sowie eine hohe Volatilität. Die Performance sollte in der Bandbreite der Fonds des Leitindex liegen.

Aktives Krisenalpha unterscheidet sich sehr stark von aktiven Aktien- und den meisten anderen Fonds mit alternativen Anlagestrategien. Damit werfen weniger gut Informierte unser Alpha zwar in einen Topf. Das hat damit aber kaum etwas gemein. Außer dass es auch aktiv ist. Das jedoch gehebelt wesentlich mehr plus Leerverkäufen. Denn die sind Aktienfonds gar nicht erlaubt. Aber werden von allen Krisenalpha-Fonds in Terminmärkten genauso einfach, kosteneffizient und häufig genutzt wie Käufe. Um damit wirklich reines Alpha aus Auf- und Abwärtstrends der Märkte hochrentabel zu erzielen. Aber kein „Marktbeta“, das aktive Publikumsaktien- und die weitaus meisten alternativen Fonds auch als “Alpha“ überteuert verkaufen. Und zwar indem sie laut der Berk-Green-Hypothese ihr manchmal tatsächlich vorhandenes positives Alpha durch unbegrenzte Mittelzuflüsse und zunehmend passives Investieren verwässern lassen. [22b] Und ihren Anlegern den Rest davon auch noch durch überhöhte Gebühren vorenthalten. Daher unser Fokus auf “reines Krisenalpha“ aus volatilen Trends ohne diese Defizite. [29] 

Wir sehen es wie Bogle in einer evolutionären Folge anlegerfreundlicher Finanzinnovationen. Die begann für ihn mit seinem ersten S&P500-Indexfonds von Vanguard im Jahr 1974. [1d] Jetzt steht dieses Alpha bereit, Bogles Erfolgsmodell für rauere Zeiten in der Zukunft fit zu machen.

Wollen Sie vom exzessiven Auf und Ab der Märkte in unsicheren Zeiten auch weiter profitieren, statt diese nur gerade so zu überstehe? Dann ist das jetzt antifragil mit reinem Krisenalpha leicht möglich. Natürlich nachhaltig wie das Leben [35]:

“Etwas Ungewöhnliches passiert – gewöhnlich.“
“Die Natur bereitet sich auf das vor, was noch nie passiert ist; sie geht davon aus, dass Schlimmeres möglich ist.“

“Nicht in Vorhersagen zu investieren, sondern in Vorbereitetsein.”

Nassim Taleb, US-Professor für Risikoanalyse [17]

Unser Partner Albert Warnecke fragte daher schon vor einiger Zeit auf seinem antifragilen Weg im Bildungsblog Finanzwesir: “Gibt es nicht eine Kleinigkeit, die ich in meine Strategie integrieren kann?” [29c] Gemeinsam im Democratic-Alpha-Team fanden wir dazu, neben marktneutralen Index-ETFs für gutes Börsenwetter, den zweiten heiligen Gral reinen Krisenalphas für schlechtes. Um beides gut verträglich im Paket hier und über die Seite Alpha-Strategie und Alpha-Fonds vom Finanzwesir zu demokratisieren. Das heißt, für alle gut verständlich und leicht zugänglich zu machen. [30]

Unser aktuelles Factsheet macht transparent, wie wir das in der Praxis umsetzen. Und wie es sich seit der Auflage Anfang 2021 erwartungsgemäß bewährte, obwohl der Finanzmarkt ein Jahr später ab der Zinswende abrupt vom Schönwetter- in den Krisenmodus umschlug.

Das unterscheidet unseren Ansatz grundlegend von den meisten anderen neuen Anlagestrategien. Denn die funktionieren schon gleich nach der Auflage nicht mehr. [36] Und warum nur unsere Strategie? Dafür sorgt der Lindy-Effekt dank altbewährter Ansätze auf aktueller Basis der Adaptiven Markthypothese.

Zusammenfassung

Unsere antifragile Anlagestrategie steht nun für Sie bereit. Warum sind wir so überzeugt davon, dass sie weiterhin das tut, was sie tun soll? Davon möchten wir Sie in Teil 5 mit den Schlussfolgerungen und dem Ausblick auch restlos überzeugen. Wir lassen Sie dabei an unserem Erkenntnisgewinn während der Entwicklungsarbeit teilhaben. Und geben Ihnen einen Ausblick, wie es damit weitergeht.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Zu den Fußnoten

Teil 5: Was wirklich zählt, und wie es weitergeht

Wir gehen ingenieurmäßig an die Sache heran. Das heißt emotionslos, logisch und undogmatisch, mit mathematischen Methoden auf die Natur der Sache fokussiert. Dabei setzen wir auf altbewährte Strategien und Standards, ausschließlich mit regelbasierten Ansätzen, die durch aktuelle wissenschaftliche Erkenntnisse über adaptive Märkte fundiert und empirisch nachgewiesen sind. [1] Und strukturieren diese im Portfolio mit tiefem Verständnis auf Basis umfassender Modelle. Also wie und warum etwas wirkt, wie es von was abhängt und womit es wechselwirkt. Sowie welche Faktoren was wie stark beeinflussen. 

Auf der Kompetenzbasis sorgen folgende Eigenschaften unserer Anlagephilosophie und -strategie für deren Mehrwert – „Zukunftsfähig investieren“ – egal was kommt:

  • Pragmatisch sowohl passiv als auch aktiv statt dogmatisch passiv versus aktiv. Was auch immer erwarten lässt, wirklich besser zu diversifizieren und nach Kosten aktienähnlich hohe Rendite zu bringen, ist willkommen.
  • Mit tiefer Sachkenntnis und gesundem Menschenverstand vielfältige Szenarien in der Zukunft zu Ende gedacht, statt Data Mining und überoptimiertem Backtesting in der Vergangenheit.
  • Nach Bogles bewährtem Indexingansatz an bekannten Leitindizes orientiert, um das Einzelmanagerrisiko und die Ergebnisstreuung auch bei reinen Alphaanlagen zu minimieren.
  • Seit Jahrzehnten aktienähnlich hohe aber nicht bis negativ korrelierte Ergebnisbeiträge im Durchschnitt der aktiven Krisenalpha-Leitindizes kein Zufall, sondern wissenschaftlich durch den starken Momentum-Effekt fundiert und mit wachsendem Volumen stabil wie die Aktienmarktrendite mittels Index-ETFs.
  • Gegensätzliches Verhalten rein passiver und aktiver Anlageklassen hoher Volatilität und Renditeerwartung in Bullen- und Bärenmärkten dank stabiler Korrelationseigenschaften ist prädestiniert für Diversifikation und hohes Rebalancing-Alpha aus der starken Rückkehrkraft zum Mittelwert.
  • Konsequente Anlegerorientierung mit Kapital- und Kosteneffizienz, darauf fokussiert, gute Kosten durch leicht messbarem Mehrwert zu maximieren und schlechte ohne diesen zu minimieren.
  • Im Vergleich zu reinen Aktienanlagen wesentlich gleichmäßigere Ertragsentwicklung und dadurch in der Entnahmephase eine höhere sichere Entnahmerate sowie ein geringeres Rendite-Reihenfolgenrisiko ohne Renditeeinbußen. Daher für die Altersvorhersorge ohne Umschichten auf risiko- und ertragsärmere Anlageklassen von Anspar- in Entnahmephase prädestiniert.

Anfang 2020 entwickelten wir noch unsere Strategie. Dann schlug der Corona-Crash ein, wie ein Blitz aus heiterem Himmel. Damit bekamen wir die Gelegenheit zum härtesten realen Stresstest jemals frei Haus. Dieser Test deckte noch Schwächen im Alphateil auf. Der diversifizierte uns nicht genug. Das haben wir intensiv genutzt, um unsere Strategie vor der Auflage rigoros auf den Prüfstand zu stellen und für mehr Krisenalphachancen wesentlich defensiver in Richtung long Volatilität auszurichten.

Neben rein passiven ETFs marktneutraler Indizes fokussieren wir daher seitdem konsequent auf reines Krisenalpha aus volatilen Trends. Und auf sonst keine anderen Faktoren mehr. Denn die können zwar die Diversifikation des Krisenalpha-Teils verbessern, aber verschlechtern die des Gesamtportfolios. Unsere beiden konträren long und short Volatilitäts-Portfolioteile können somit in gegensätzlichen Marktregimes von Bullen- und Bärenmärkten jeweils umso besser performen und diversifizieren, je extremer sich diese ausbilden. [16c]

Diese Entstehungsgeschichte steht für den ständigen Fortschritt in der Anlagepraxis. Zukunftsfähig investieren muss daher antifragil sein. Das heißt dynamisch und adaptiv lernend, wie das Leben. Wir entwickelten unser Finanzprodukt dazu auf Basis der aktuell umfassendsten Kapitalmarkttheorie adaptiver Märkte, die beide Marktregimes in Bullen- und Bärenmärkten konsistent erklärt. [1] Entsprechend passen sich unsere regelbasierten Krisenalpha-Anlagen automatisch daran an, wie sich der Markt aktuell entwickelt, solange die Marktmodelle und Handelsregeln dafür gültig sind. Bei neuen Erkenntnissen über veränderte Marktstrukturen sowie neuen Chancen, Risiken und Technologien entwickelt das Fondsmanagement die Modelle und Strategien entsprechend weiter. Nicht nach Gutdünken, sondern strikt nach bekannten Prinzipien reinen Krisenalphas und aktuellen wissenschaftlichen Erkenntnissen.

Daher erwarten führende Experten, dass die Prämie beziehungsweise Überrendite der Trendfolge auf sehr lange Sicht mehrerer Jahrzehnte auf aktienähnlicher Höhe stabil und unkorreliert zu Aktienmärkten erhalten bleiben wird. Und zwar solange Großunternehmen nicht so stark vertikalisiert sind, dass sie Marktschwankungen intern hedgen können, um ihre Handelsgeschäfte abzusichern. Dazu werden sie den CTAs weiterhin die Trendfolge-Prämie zahlen, damit diese den Hedgern die dafür notwendige Liquidität bereitstellen. [37]

Dank epochaler technischer Neuerungen wie der künstlichen Intelligenz und der Quantencomputer kann es natürlich zu größeren Veränderungen der Marktstruktur kommen. Auch dann wird der umfassend adaptive Mensch-Maschine-Ansatz seit langem gelungener Digitalisierung unserer systematischen Anlagestrategien dafür sorgen, dass diese Voraussetzungen sicher erhalten bleiben. Damit sich unsere Strategie kurz- bis sehr langfristig über Epochen an jegliche Veränderungen ausreichend anpasst, um ihre antifragile Performancecharakteristik stabil beizubehalten. Und um damit sowohl von der Produktivität und dem Wachstum der Weltwirtschaftskraft als auch von deren großen Umbrüchen gleichermaßen zu profitieren. Dieses Gesamtkonzept sollte daher für sehr lange Zeit zukunftsfähig bleiben. 

“Im Rahmen adaptiver Märkte sind genau die Marktteilnehmer, die sich am besten anpassen können, dank der Kräfte der natürlichen Auslese in der Lage, zu konkurrieren und zu überleben, um weiterhin auf hart umkämpften und dynamischen Finanzmärkten zu bestehen.“

Alex Greyserman und Kathryn Kaminski. [16]

Der gleich im zweiten Jahr nach der Auflage erfolgreich bestandene nächste Stresstest nach dem Corona-Crash bestätigt das. Denn mit dem starken Anstieg von Inflation und Zinsen direkt nach dem größten globalen Bullenmarkt sowie bald darauf Börseneinbruch aufgrund des Ukrainekriegs und der Rohstoffkrise war diese Finanzkrise ganz andersartig als alle anderen zuvor. Auch wenn das natürlich kein Beweis ist. Aber den gibt es in der veränderlichen Finanzwelt ja sowieso nicht, denn: “Panta rhei – Alles fließt” – vom altgriechischen Philosophen Heraklit. [30] 

Auf dieser Basis begannen auch andere Investment-Boutiquen, nicht lange vor und nach uns, ähnliche Ansätze zu offerieren. Beispielsweise die Abraham Trading Company in den USA den Fortress-Fonds seit 2018. Dieser beschränkt sich neben weltweit gestreuten Aktien- und Anleihen- sowie etwas Goldanlagen auf reine Trendfolger im Krisenalpha-Teil. Standpoint bietet seit Anfang 2020 die Multiassetfonds BLNDX & REMIC aus Aktienindex- und Anleihen-Anlagen sowie Trendfolge ebenfalls in den USA an. Assenagon legte Ende 2020, ein paar Wochen vor uns, den Fonds Balanced EquiVol in Luxemburg auf. Aber beschränkt diesen neben weltweit gestreuten Aktienindexanlagen auf den eigenen Optionsfonds, Alpha Volatility, in den wir auch investieren. Mutiny Funds startete in den USA einige Monate nach uns in 2021 mit dem Cockroach Portfolio. Das ist unserer Allwetter-Strategie am ähnlichsten.

Last but not least: Für Ihre endgültige Entscheidung ist wichtig, wie gut diese ungewohnt konträren Krisenalpha-Strategien zu Ihnen passen. Damit Sie diese möglichst lange durch dick und dünn halten. Finden Sie das bitte mit dem Persönlichkeitstest in der letzten Fußnote heraus. [38]

Konnten wir Sie von den Ertragschancen sowohl bei gutem als auch schlechtem Börsenwetter auch so begeistern wie uns selber? Oder haben Sie noch Fragen dazu und wollen sich darüber austauschen? Dann freuen wir uns, wenn Sie über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage auf uns zukommen. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Wenn Sie darüber noch mehr erfahren möchten, hier entlang zu unserer Multimedia-Wissensbasis für Einsteiger bis Experten. Oder zur tiefschürfenden Langversion unseres Whitepapers, das unser gesamtes Knowhow restlos transparent macht.

Herzlichen Dank für Ihre Aufmerksamkeit und viel Glück und Erfolg mit Ihren Finanzanlagen.

Ihr Democratic-Alpha-Team.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Die Fußnoten

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Youtube-Videos bieten meistens die Möglichkeit, den gesprochenen Text als Untertitel in beliebigen Sprachen im Bild einzublenden. Hier auf Youtube wird gezeigt, wie das ganz leicht geht.
Der komplette Text der Videos kann auch angezeigt werden. Dazu einfach unter deren Titel ganz rechts auf den Button mit drei Punkten (…) klicken und im Menü, das sich dann öffnet, “Transkript anzeigen” auswählen.

Zu Teil 1

[1] Adaptive Markets: Financial Evolution at the Speed of Thought, Andrew W. Lo, 2017.*/**)

Talks at Google (Youtube), Andrew W. Lo, 14.09.2017

Alle Beiträge mit US-Finanzprofessor Andrew W. Lo im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“Andrew Lo is a remarkable academician whose impact at MIT includes Sloan School of Management and the MIT Computer Science and Artificial Intelligence Laboratory. He has published numerous articles in finance and economics journals and has authored several books. Lo’s current research spans five areas: evolutionary models of investor behavior and adaptive markets, systemic risk and financial regulation, quantitative models of financial markets, financial applications of machine-learning techniques and secure multi-party computation, and healthcare finance. He received a B.A. in economics from Yale University in 1980, an A.M. and Ph.D. in economics from Harvard University in 1984 and founded AlphaSimplex Group in 1999.”

“A combination of Fama and… Paul Samuelson, at MIT, formulated this notion that markets are pretty efficient in the sense that it’s hard to make money and information that is out there and relevant for financial markets gets incorporated into prices very, very quickly. In which case, there’s not a lot of value added by professional money managers because, if the value could be easily gotten it would have already been incorporated into market prices.”

“Markets are efficient most of the time. Every once in a while, human behavior ultimately overwhelms the kind of rational deliberation that efficient markets are based on, and we do see periods of fear and greed that ultimately take over. But it’s not one or the other, it’s both. We have both phenomena going on at the same time.”

“The idea behind adaptive markets is that we really have to think about these financial market dynamics as coming from human interactions, and trying to model those human interactions is really critical.”

“Our beliefs have an impact on our behavior, but our behavior has an impact on reality, and that reality shapes our beliefs. So, it’s kind of a feedback loop that is happening and updating all the time.”

“We need to look at another dimension of risk, and that is something that very few of us are prepared to do. Part of the reason why volatility of volatility is high is because we now see geopolitical events playing a much more important role in financial markets, really ever since the financial crisis.”

“Trend following offers a unique set of exposures to investors. That is very difficult to get anywhere else. Those exposures really show that they are uncorrelated, and, in some cases, negatively correlated with traditional equity investments.
That’s a very important point because the one lesson that we learn from academics throughout the whole process of passive investing is that diversification is really key.”

“The idea behind managed futures is that they adapt to these changing trends.”

a) Zur Ursache des Challenger-Unglücks: 

Ein von Morton Thiokol verbauter Dichtring war spröde und undicht, weil es beim Start zu kalt war. Das ließ eine Stichflamme aus einer der Feststoffraketen austreten. Diese brachte schließlich den Haupttank mit Wasserstoff zur Explosion.

b) Welchen Einfluss haben Schwarze-Schwan-Ereignisse auf Finanzmärkte?

Im Gegensatz zu gewöhnlichen Neuigkeiten auf Unternehmensebene, wie in Teil 1, dauert es Monate bis Jahre, bis ungewöhnliche Schwarze-Schwan-Ereignisse von Märkten eingepreist werden. Dazu gehören zum Beispiel die Corona-Pandemie Anfang 2020 oder die Immobilienkrise von 2007 bis 2009. Diese Ereignisse beeinflussen im Gegensatz zum Challenger-Unglück den gesamten Markt strukturell. Dabei schwingen Märkte regelmäßig mit volatilen Trendbewegungen über. Das ist als Momentum-Anomalie bekannt, die stabilste Marktineffizienz. Diese lässt sich daher regelbasiert erkennen und beständig aktiv ausnutzen.

c) “A financial crisis can be as disruptive to people’s lives as a major war.”

“Equities do offer attractive returns over the very long run, but few investors can afford to wait it out. Over more realistic investment horizons, the chances of loss are significantly greater, so investors need to be more proactive about managing their risk.”

d) “Andrew Lo is a brilliant financial economist, visionary innovator, bold contrarian, gifted writer, and an unrelenting idealist. These traits are evident in this wonderful book, which traces the evolutionary explosion of financial innovation, that began with Vanguard’s creation of the first index mutual fund in 1974, tracking the S&P 500 Index. I continue to hold to index funds, but Dr. Lo’s book persuades me to keep a mind that is open or at least ajar — to the new world of investment technology, investor preferences, and transaction efficiency, and to the wisdom of those who are smarter than I am.” John C. Bogle, founder of the Vanguard Group and the First Index Mutual Fund, and author of The Little Book of Common Sense Investing.**)

Lo verabschiedete sich vom statischen Gleichgewicht der Marktkräfte und von der rein physikalischen Marktsicht der EMH. Denn die können das komplexe dynamische Geschehen zwischen Bullen- und Bärenmärkten nicht vollständig erklären. Dazu bedarf es noch der psychologischen Marktsicht. Die AMH ergänzt diese auf Basis der Verhaltensökonomik. Er kann damit die Evolution dieser Kräfte sowie von vielfältigen Finanzmodellen, -strategien und -produkten konsistent erklären. Ähnlich und mithilfe der biologischen Evolution der vielfältigen Artenentwicklung des veränderlichen Lebens, ebenfalls bestimmt durch physikalische und psychologische Anteile.

Der schweizer Finanzprofessor Thorsten Hens entwickelte entsprechend die der AMH ähnliche Evolutionäre Portfolio-Theorie. [35] Beide wegweisenden Kapitalmarkttheorien gingen aus Arbeiten vieler Wissenschaftler an der “Evolutionären Finanz” am Santa Fe Institut für komplexe Systeme in den USA als gemeinsame Wurzel hervor.

[2] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2013

“There is no way to predict the price of stocks and bonds over the next few days or weeks. But it is quite possible to foresee the broad course of these prices over longer periods, such as the next three to five years. These findings, which might seem both surprising and contradictory, were made and analyzed by this year’s Laureates, Eugene Fama, Lars Peter Hansen and Robert Shiller.

Trendspotting in asset markets, PRIZE IN ECONOMIC SCIENCES 2013, POPULAR SCIENCE BACKGROUND

“…but there is predictability in the long run
If stock prices are next to impossible to predict over the course of days or weeks, shouldn’t they be even harder to predict over longer time horizons? One may believe so, but empirical research by Shiller showed this conjecture to be incorrect. His studies of stock-price volatility and longer-term predictability provided the key insights. First, Shiller (1981) demonstrated that stock prices move much more than can be explained by dividend streams. Basic theory says that a stock’s value should equal the expected value of future dividends, so the price volatility that he observed appeared excessive
.
An implication of the excessive swings in stock prices is that a high ratio of price relative to dividends in one year will tend to be followed by a fall in prices relative to dividends over subsequent years, and vice versa. This means that returns follow a predictable pattern in the longer run. Shiller and his collaborators demonstrated such predictability in stock markets as well as bond markets, and other researchers have later confirmed this finding in many other markets.”

“Behavioral model interpretations
Another way to interpret longer-term predictability is to abandon the notion of fully rational investors. Moving beyond this assumption has opened up a new field referred to as “behavioral finance.” Here, mistaken expectations are at center stage: high asset prices may reflect overestimates of future payment streams. In other words, excessive optimism or other psychological mechanisms may help to
explain why asset prices deviate from fundamental values.
A main challenge for the behavioral approach has been how to explain why more rational investors do not eliminate the excessive price swings by betting against less rational investors. A common answer is that rational investors may face various institutional limits, such as credit constraints, that prevent them from going against the market on a sufficiently large scale.
As a result, the new behavioral approach focuses on institutional constraints and conflicts of interest, while the new rational approach focuses on risk and attitudes to risk. Each of these approaches has added important insights. Together they go a significant way towards explaining volatility and longer-term predictability in asset markets.”

“Impacts on investment practice…
The work of the Laureates has affected not only academic research but also market practice. The fact that stock markets are very hard to predict in the short run, and that stock-picking is very difficult both in the short and the long run, has led to close examination of the performance by mutual funds. Research generally has failed to find that mutual funds generate positive returns above what can be
motivated by the level of risk; once fund fees are taken into account, their asset management often yields negative excess returns. The recent growth of index funds, which collect all stocks in passively managed portfolios, follows that insight.”

[3] Luck Versus Skill in the Cross Section of Mutual Fund Returns, Eugene F. Fama und Kenneth R. French, 2009.

“For 1984 to 2006… mutual fund investors in aggregate get net returns that underperform CAPM, three-factor, and four-factor benchmarks by about the costs in expense ratios.”

Das gilt vor allem für aktive Aktienfonds und Fonds mit alternativen Anlagestrategien im Allgemeinen. Nicht jedoch für reine Krisenalpha-Fonds im Speziellen. Die Gründe:

  • Krisenalpha-Fonds nutzen rein aktiv die stärksten Marktineffizienzen aus der dominierenden Momentum-Anomalie aller Märkte systematisch aus. Daher weichen diese Fonds von passiven Indizes maximal ab. Konventionelle Aktienfonds tun das hingegen kaum, weichen daher nur wenig von passiven Indizes ab und berauben sich so jeglicher Alpha-Gewinnchancen.
  • Krisenalpha-Fonds handeln regelbasiert Futures und Optionen auf ganze Märkte, long und short gehebelt an den größten, liquidesten sowie transaktions- und kosteneffizientesten Terminmärkten. Konventionelle Aktienfonds handeln dagegen diskretionär Einzelaktien, nur ungehebelt long an wesentlich kleineren, weniger liquiden sowie weniger transaktions- und kosteneffizienten Aktienmärkten. Daher müssen sie wesentlich höhere Transaktionskosten tragen.
  • Die Management-Kosten von Krisenalpha-Fonds sind trotz wesentlich höherer Leistung nicht höher als die konventioneller Aktienfonds. Für diese Leistung sorgen wesentlich höher qualifizierte Experten überwiegend der Naturwissenschaften und Technik (MINT). Diese sind zudem wesentlich mehr überzeugt von ihren Fonds und in diese investiert.

Auf Basis dieser hohen Kompetenz sind echte Alpha-Erträge von Krisenalpha-Fonds aus Marktineffizienzen beständig zu erwarten. Nicht jedoch von konventionellen Aktienfonds auf Basis von Glück.

[4] Common Sense on Mutual Funds, John C. Bogle, 2010.**)

Audiobook (Youtube)

“Written in a straightforward and accessible style, this reliable resource examines the fundamentals of mutual fund investing in today’s turbulent market environment and offers timeless advice in building an investment portfolio. Along the way, Bogle shows you how simplicity and common sense invariably trump costly complexity, and how a low cost, broadly diversified portfolio is virtually assured of outperforming the vast majority of Wall Street professionals over the long-term.

  • Written by respected mutual fund industry legend John C. Bogle
  • Discusses the timeless fundamentals of investing that apply in any type of market
  • Reflects on the structural and regulatory changes in the mutual fund industry
  • Other titles by Bogle: The Little Book of Common Sense Investing.” 2017, Audiobook (Youtube).**)

Das kleine Handbuch des vernünftigen Investierens: An der Börse endlich sichere Gewinne erzielen, John C. Bogle, 2018.**)

“Wie investiere ich intelligent und gleichzeitig möglichst günstig am Aktienmarkt? John Bogle hat die Antwort darauf in seinem Handbuch kompakt zusammengefasst. Das Zauberwort heißt: ETFs – Exchange Traded Funds. Zum ersten Mal erklärt der Erfinder der ETFs anschaulich und für jeden verständlich, wie man sein Geld mit so wenig Aufwand und Kosten wie möglich anlegen und gleichzeitig auch noch eine stabile und langfristige Rendite erzielen kann.”

[5] Professor Samuelson Wins Nobel Prize in Economics, The Harvard Crimson, October 27, 1970.

The Academy added that Samuelson has also “rewritten considerable parts of central economic theory and has in several areas achieved results which now rank among the classical theorems of economics.”

“I would consider this to mean the work in Foundations of Economics (1947), which dealt with static and dynamic theory- supplemented by approximately 150 papers since then,” Samuelson said yesterday.”

[6] Erfolgreich Investieren: Strategien für Privatanleger, David F. Swensen, 2007.**)

David Swenson on the Yale Endowment & “Unconventional Success” (Youtube), 2009.

“Investmentlegende David F. Swensen beweist, dass die üblichen gewinnorientierten Investmentfonds ungeeignet für den durchschnittlichen Anleger sind. Von zu hohen Managementgebühren bis hin zu zu häufigen Umschichtungen des Portfolios – der hartnäckige Versuch der Investmentmanager, die Rendite der von ihnen verwalteten Fonds aggressiv zu steigern, schadet allzu oft den einzelnen Kunden und dient eher dem eigenen professionellen Interesse. David F. Swensen rät deshalb entgegen den gängigen Empfehlungen privaten Anlegern von aktiv verwalteten Fonds ab. Seine unkonventionelle Investmentalternative setzt ausschließlich auf preiswerte Index-Fonds.”

“Die Finanzmarkttheorie besagt und die praktischen Erfahrungen bestätigen, dass Aktien über vernünftig lange Zeiträume überlegene Renditen erzielen.” — “Doch Anleger dürfen sich niemals darauf verlassen, dass Aktien ihre besonderen Merkmale innerhalb einer bestimmten Zeit verwirklichen. Darüber hinaus dürfen Aktien keinen zu großen Anteil am Zielportfolio erhalten.”

“Die starke Korrelation mit der Inflation macht Immobilienwerte zu einem ausgezeichneten Diversifikations-Instrument.” 

“Wenngleich vernünftige Alternativen in beiden Immobilienanlageformen [börsennotierte und private] bestehen, achten umsichtige Anleger dennoch auf die Gebührenstruktur und wägen die verschiedenen Optionen gegen passiv verwaltete börsennotierte REIT-Fonds ab.” 

“Anleger mit langfristigerem Anlagehorizont sind von den Unterschieden zwischen Marktpreis und Fair Value weniger betroffen.”

Immobilien sind nur zu einem wesentlich geringeren Anteil als Real Estate Investment Trust (REIT) börsennotiert als andere Aktiengesellschaften. Das sollte die Gewichtung dieser beiden ähnlich großen, hochrentablen Anlageklassen im Portfolio jedoch nicht beeinflussen, wenn man die beiden größten, etwa gleich großen Kapitalmärkte der Welt ausgewogen abdecken möchte wie wir. Wir orientieren uns bei der Gewichtung am internationalen Vorbild des Stiftungsfonds der US-Eliteuniversität Yale von Swensen mit einem Aktienanteil von 13,7 Prozent und einem Immobilienanteil von 8,7 Prozent, Stand 20. Juni 2020.

“Die Regression zum Mittelwert, eine der wichtigsten Einflussgrößen in der Finanzwelt, erklärt die Tendenz des sich umkehrenden Schicksals.”

[7] Stocks, Bonds, Bills, and Inflation® (SBBI®) 2021 Summary Edition, Roger G. Ibbotson, James P. Harrington.

Die Rendite von US-REITs lag danach von 1972 bis 2020 bei 11,4 Prozent pro Jahr. Sie lag damit zwischen der jährlichen Rendite großer US-Aktiengesellschaften von 10,8 Prozent und der kleiner von 12,7 Prozent.

REITs – Wie schlägt sich die Rendite von REITs im Vergleich zum Gesamtaktienmarkt? Finanzblog GuidingData, 8. Juni 2021.

Ähnliche Renditeangaben des US-REIT Index FTSE NAREIT ALL REITs hier von 1972 bis April 2021: 11,48 Prozent bei einer Volatilität von 17,5 %.

„Der Korrelationskoeffizient zwischen den REIT Indizes und dem Gesamtaktienmarkt liegt zwischen 0,5 und 0,6. Insbesondere während dem Platzen der Dotcom-Blase bot der US-REIT Index FTSE NAREIT ALL REITs einen guten Schutz gegen die spekulativen Exzesse im High-Tech-Sektor. Die relativ geringe Korrelation kann genutzt werden, um durch eine Übergewichtung von Immobilienunternehmen im Portfolio (nach Marktkapitalisierung machen sie am MSCI ACWI derzeit nur 2,65 % aus) die Gesamtvolatilität zu verringern.“

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Zu Teil 2

[8] The International Economy — A Symposium of Views, Ivo Welch, 2020.

[9] What drives the equity-bond correlation? Sean Markowicz, Feb. 2022.

“When interest rates and inflation are high and volatile […] equity-bond correlations are more likely to be positive.”

[10] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 1990

“was awarded jointly to Harry M. Markowitz, Merton H. Miller and William F. Sharpe “for their pioneering work in the theory of financial economics”.

“The first pioneering contribution in the field of financial economics was made in the 1950s by Harry Markowitz who developed a theory for households’ and firms’ allocation of financial assets under uncertainty, the so-called theory of portfolio choice. This theory analyzes how wealth can be optimally invested in assets which differ in regard to their expected return and risk, and thereby also how risks can be reduced.”

“The essential aspect pertaining to the risk of an asset is not the risk of each asset in isolation, but the contribution of each asset to the risk of the aggregate portfolio.”

[11] Managed Futures: A Risk-Off Solution, Aric Light, 15 December 2022.

Lintner revisited A Quantitative Analysis of Managed Futures Strategies, Ryan Abrams, Ranjan Bhaduri, Elizabeth Flores, 2015.

US-Finanzprofessor John Lintner schrieb im Jahr 1983 in The Potential Role of Managed Commodity-Financial Futures Accounts (and/or Funds) in Portfolios of Stocks and Bonds, dem legendären „Lintner Paper“:

“The combined portfolios of stocks (or stocks and bonds) after including judicious investments in appropriately selected sub-portfolios of investments in managed futures accounts (or funds) show substantially less risk at every possible level of expected return than portfolios of stock (or stocks and bonds) alone.”

“Lintners Modell kombinierte eine volatile Anlageklasse, die von Terminhandelsberatern (CTA) gesteuerten Managed Futures, mit Aktien, einer anderen volatilen Anlageklasse, und reduzierte so entsprechend der Portfoliotheorie die Volatilität des Gesamtportfolios und verbesserte dessen Rendite. Lintners Werk gilt als Meilenstein, der diesen Teilbereich der Investitionstheorie deutlich voranbrachte.” Davor brachte Lintner diese Theorie ebenso voran, indem er neben William F. Sharpe das Capital Asset Pricing Model (CAPM) mitbegründete, ein bedeutendes finanzwirtschaftliches Modell. Quelle: Wikipedia.

Trendfolgende Managed-Futures-Fonds vermögen also, wie nur ganz wenige andere alternative Anlagen, Aktienanlagen wirklich mit Mehrwert nach Kosten zu diversifizieren.

[12] “The Best of Strategies for the Worst of Times: Can Portfolios be Crisis Proofed?” C. R. Harvey, E. Hoyle, S. Rattray, M. Sargaison, D. Taylor, O. van Hemert, 17.05. 2019.

Alle Beiträge mit US-Finanzprofessor Campbell R. Harvey im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“Campbell R. Harvey is a Professor of Finance at Duke University and Research Associate at the National Bureau of Economic Research in Cambridge, Massachusetts. He served as Editor of The Journal of Finance from 2006 to 2012 and as the 2016 President of the American Finance Association. He holds a Ph.D. in Finance from the University of Chicago. Professor Harvey has served as Partner and Senior Advisor to Research Affiliates, LLC and Investment Strategy Advisor to Man Group contributing to both research and product design. He received the 2016 and 2015 Bernstein Fabozzi/Jacobs Levy Award for the Best Article from the Journal of Portfolio Management for his research on differentiating luck from skill.”

“Futures time-series momentum°) strategies […] performed well during both severe equity market drawdowns as well as recessions.”

°) “Time-Series Momentum” bedeutet direktionale Trendfolge. Das ist nicht zu verwechseln mit dem wesentlich jüngeren marktneutralen Cross-sectional Momentum, von dem Momentum-Faktor-/Smart-Beta-ETFs abgeleitet sind. Diese ETFs diversifizieren im Gegensatz zu direktionalen Time-Series-Momentum-Anlagen, den trendfolgenden Managed Futures, nicht in Krisen. Sondern brechen dann in der Regel hoch korreliert mit dem Markt ein. Meistens sogar noch stärker, da sich dann fast alle Trends umkehren.

[13] The Best Strategies for Inflationary Times, H. Neville, T. Draaisma, B. Funnell, C. R. Harvey, O. van Hemert, 2021.

Trend-Following in Inflationary Environments Are trend-following strategies well-suited to future inflationary environments? Lawrence Kissko, Graham Robertson, DPhil, beide bei Man AHL, JUNE 2021
Gut verständliche Zusammenfassung von The Best Strategies for Inflationary Times.

“Treasury bonds do poorly when inflation surges.” 

“Unexpected inflation is very bad news for equity investors.”

“Trend-based strategies […] provide an impressive level of protection.”

[14] Aktive Krisenalpha-Leitindizes von SOCIETE GENERALE (SG) und EUREKAHEDGE im Vergleich zu passiven Weltaktien-Leitindizes von MSCI

a) Die jährliche Rendite von Trendfolgern betrug von 1980 bis 2021 rund 10,1 Prozent. Das heißt im Durchschnitt deren aktiver Leitindizes SG Trend und BTOP50 sowie Barclay CTA, jeweils nach Kosten ab deren Start im Jahr 2000, 1987 beziehungsweise 1980.
Diese Rendite lag im selben Zeitraum um rund 0,5 Prozentpunkte pro Jahr unter der Rendite des Weltaktienmarktes von rund 10,6 Prozent. Und zwar im Durchschnitt dessen passiver Leitindizes MSCI ACWI und World Total Return Gross vor der Auflage des ACWI, jeweils vor Steuern.

Die hypothetische 50/50-Gewichtung beider Anlageklassen auf Basis dieser Leitindizes erzielte mit monatlichem Rebalancing im selben Zeitraum eine um 0,65 Prozentpunkte höhere absolute jährliche Rendite mit wesentlich reduzierten Einbrüchen bei Börsencrashs. Diese Outperformance im Vergleich zum einfachen Durchschnitt der beiden Anlageklassen ist Rebalancing-Alpha dank deren konträrer Kursbewegungen.

Diese Ergebnisse sind zu finden in Wenn die Rendite im Dreieck springt – Das Renditedreieck – bekannt und beliebt beim DAX, jetzt auch für Trendfolger, Albert Warnecke, am 11.11.2022.

Der Aktienmarkt wurde in der gesamten Zeit von zunehmendem “Gelddrucken” (Quantitative Easing) der meisten Zentralbanken weltweit und von ständig fallenden Zinsen begünstigt. Von Höchstständen der Zinsen um 1980 von 10 – 15 Prozent auf deren historisch neue Tiefststände um 0 Prozent in 2021. Trendfolger wurden davon behindert, da es die Märkte beruhigte und somit volatile Trends unterdrückte. Nach der Zinswende Anfang 2022 könnten sich diese Verhältnisse daher für längere Zeit umkehren.

b) Der SG-Trend-Index erfüllt alle Anforderungen an gute Indizes
Er ist verzerrungsarm da “unambiguous, investable, measurable, appropriate, reflective, specified in advance und owned”, siehe BENCHMARKS AND INDICES, Ansumana Bai-Marrow & supported by CFA UK’s Market Integrity and Professionalism Committee. Die Société Générale stellt auf ihrer Prime Services Indices Website neben den historischen Ergebnissen seit Auflage auch die Methodologie und die aktuellen sowie alle früheren Bestandteile, die jeweils 10 größten investierbaren Trendfolger, zur Verfügung. Der Index wird an jedem Jahresende nach den Indexregeln überprüft und an jedem Jahresanfang danach neu allokiert. Eine Änderung der Indexallokation erfolgt meistens, weil das Fondsvolumen zufällig schwankt. Aber auch weil Fonds regulär

  • für neue Investitionen schließen, um das Alpha-Potenzial aufrecht zu erhalten, wenn das Fondsvolumen die jeweilige Alpha-Kapazitätsgrenze nach oben erreicht oder
  • aufgelöst werden und das Kapital an ihre Anteilseigner auszahlen, wenn das Fondsvolumen die Wirtschaftlichkeitsgrenze nach unten in der Regel von 50 Millionen US-Dollar unterschreitet.

Das gilt allerdings nur für institutionelle Fonds ohne Ausgabeaufschlag und Bestandsprovision. Diese Fonds sind jedoch nur teilweise bei wenigen Brokern auch für Privatanleger ab geringen Mindestanlagesummen verfügbar. Die meisten Fonds offerieren zwar auch Retailtranchen für Kleinanleger ab wenigen 100 € Mindestanlagesumme. Allerdings mit 0,5 bis 1,0 Prozent pro Jahr höherer TER und teilweise bis zu 5 Prozent Ausgabeaufschlag. Die Verfügbarkeit dieser Fonds und Tranchen verbessert sich derzeit jedoch dank zunehmender Nachfrage und Angeboten wie unseres.

Bislang kann noch nicht direkt in den SG Trend Index investiert werden. Sondern nur einzeln in die im Index enthaltenen Fonds, teilweise nur von höher qualifizierten, akkreditierten Investoren oder innerhalb einer Vermögensverwaltung oder Dachfonds.

c) Defensive Options-Strategiefonds
trugen im Durchschnitt deren aktiven Leitindexes CBOE Eurekahedge Long Volatility Hedge Funds seit 2004 ebenfalls aktienähnlich hohe Renditen zum Portfolio bei. Auch zu diesem Index stehen die historischen Ergebnisse seit Auflage, die Methodologie und die Bestandteile auf dessen Website zur Verfügung. Diese Optionsfonds haben nichts mit Low-Volatility-Aktienfonds oder -ETFs gemein.

Alle Renditen sind nach Kosten und vor Steuern vergleichbar in US Dollar angegeben.

[15] Die Momentum-Anomalie

a) A Conversation with NYU Professor Aswath Damodaran, 23.04.2019.

“The biggest factor in pricing is what other people are doing.” 

The pricing process is all about mood and momentum. On any given day, it is the biggest explanatory variable for why price is moving.” 

“Investing has always been a momentum game.” 

“When Gene [Fama] calls it [momentum] an anomaly, what he means is we cannot explain it using fundamentals.”

“You can create an investing strategy that’s momentum-free – but that basically means you value something and then you sit there and pray and hope that, eventually, momentum fixes the gap for you. Even those people who believe they’re value players are far more dependent on momentum than they realize, because ultimately, for them to make money, the price has to move to its value. And that may require a momentum shift, which is what we call the catalyst, something that changes the momentum of the game.”

b) Are markets efficient?, Eugene Fama, Richard Thaler, 30.06.2016

Darin bestätigte Fama in einer Konversation mit Thaler, dass die Momentum-Anomalie nicht fundamental durch die Markteffizienzhypothese erklärt werden kann:
“The whole momentum phenomenon gives me problems. It could be risk, but if it’s risk, it changes much too quickly for me to capture it in any asset-pricing model. So that one gives me the biggest problems of all. So the point is not that markets are efficient. You know they’re not. That’s just the model. The question is, how inefficient are they? I tend to give more weight to systematic things like failure to adjust completely to earnings announcements or momentum.”

Momentum kann daher hauptsächlich durch die Verhaltensökonomik erklärt werden. Nicht als neue Theorie. Sondern Thaler sagt dazu in dieser Konversation treffend:
“It’s going to be more like engineering. So physics in its pure form with lots of assumptions doesn’t build good bridges. You need engineering and that’s what the behavioral approach to economics is.”

c) Is momentum behavioural? – Anthony Ledford, Chief Scientist, Man AHL, Campbell R. Harvey, Professor and Investment Strategy Advisor, Man Group, Matthew Sargaison, CEO, Man AHL, 31.3.2014.

“Momentum is a complex phenomenon, and the evidence indicates that behavioural factors are important in the emergence of trends.”

  • “Behavioural biases, such as anchoring, may lead to underreactions to information
  • Other behavioural effects, such as extrapolation, may lead to over-reactions
  • Carry and risk-premia create trends in total return
  • Information diffusion may be slower in less liquid markets
  • Deleveraging events (like 2008) may cause trends from forced liquidation”

d) PSYCHOLOGY OF THE STOCK MARKET, G. C. Selden, 1912

Whether you’re up or down at the moment, one fact remains: the stock market is actually 75% psychological and only 25% financial. THE PSYCHOLOGY OF THE STOCK MARKET: Human Impulses Lead To Speculative Disasters is a brief, but fascinating guide about what really influences the way the financial markets behave. Author G.C. Selden examines how to stay emotionally neutral in making investment decisions whether you’re buying or selling – and how financial markets are driven by deep-rooted emotions such as fear, greed, and panic. Paying particular attention to the role that investor psychology plays in the movement of the market and individual stocks, THE PSYCHOLOGY OF THE STOCK MARKET is full of investment advice and unaffected wisdom, which remain relevant in today’s marketplace.

As a convenient starting point it may be well to trace briefly the history of the typical speculative cycle, which runs its course over and over, year after year, with infinite slight variations but with substantial similarity, on every stock exchange and in every speculative market of the world—and presumably will continue to do so as long as prices are fixed by the competition of buyers and sellers, and as long as human beings seek a profit and fear a loss.

e) The Alpha Formula: High Powered Strategies to Beat The Market With Less Risk, Larry Connors, Chris Cain, Connors Research LLC, 10. Februar 2020

“our established behavioral biases can lead to sustained price trends like the ones that have been empirically seen in financial market research as well as practitioner results for decades. This cycle can best be summarized as initial underreaction, as investors are slow to abandon currently held narratives and anchors, followed by a self-sustaining feedback loop of higher (lower) prices resulting in better (worse) economic numbers / results,
followed by the last stage of the cycle where greed (fear) and recency bias cause investors to herd into certain market positions. Loss aversion and the disposition effect cause the prices to slowly trend throughout the process, as investors sell winners too early and hold onto losers too long.
The later herding phase can come to fruition in many ways – from a mild trend and shallow correction to a full-blown mania or bubble situation, followed by a crash. Instead of forecasting how long the trend will go or hypothesizing about investor behavior, we prefer logical, quantified, systematic trading rules that allow one to objectively participate while the market is trending in one direction and to get out when that trend begins to reverse.

Systematic and Quantitative Investing Provides a Dual Benefit
Having a systematic investing process provides the further dual benefit of helping investors avoid some of the behavioral mistakes above while systematically taking advantage of the behavioral mistakes of others.”

[16] Trend Following with Managed Futures: The Search for Crisis Alpha, Alex Greyserman und Kathryn M. Kaminski, 2014.***)

In Search of Crisis Alpha: A Short Guide to Investing in Managed Futures, Kathryn M. Kaminski, Ph.D.

Following Trends & Crisis Alpha with Managed Futures (Youtube), Kathryn M. Kaminski, 22. Apr. 2020.

Crisis alpha, building systematic models (Youtube), Kathryn M. Kaminski, 13.01.2021.

Education by Kathryn Kaminsky’s current papers at AlphaSimplex Group

Alle Beiträge mit der Trendfolge-Expertin Kathryn M. Kaminski im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“As Chief Research Strategist at AlphaSimplex, Dr. Kaminski conducts applied research, leads strategic research initiatives, focuses on portfolio construction and risk management, and engages in product development. Katy has taught at the MIT Sloan School of Management, the Stockholm School of Economics and the Swedish Royal Institute of Technology, KTH. She earned a S.B. in Electrical Engineering and Ph.D. in Operations Research from MIT where her doctoral research focused on stochastic processes, stopping rules, and investment heuristics. Katy is also a CAIA® Charterholder.”

“The Adaptive Markets Hypothesis… is an alternative and a complement to both the world of behavioral finance, which is really a world of psychology, and the world of efficient markets, which is more sort of a physics view of the world, where you see F=MA. If you look on a spectrum, psychology and physics are very, very far apart. What Andrew brought forth, which is a really fascinating way to think about it is that markets are much more like evolutionary biology – somewhere in-between, where the psychologist have some things to say, and the physics matters too. So if I want to give you a definition of the Adaptive Markets Hypothesis, it’s an approach to understanding how markets evolve, how opportunities occur and how market players succeed or fail based on the principles of evolutionary biology.”

“Managed futures and trend following is long macro uncertainty. What that means is that we like it. Anytime there’s stuff that’s really difficult or there’s change and the world is sort of in flux, that’s actually a very good environment for us because it means things move, things change, and unexpected stuff happens.”

“Inflation is just a good proxy for things changing a lot, high macro uncertainty. So in an environment where you have high inflation or even changes in inflation, like deflation can even be interesting, because you end up in a situation where change is generally difficult and it takes time to understand the ramifications of change.”

“We use a stop loss because we know that we may not be able to get ourselves to stop the loss without making the decision a priority. Trend following strategies, and the concept of trend following is about creating a simple set of rules – a simple heuristic for how do you actually profit from moves – up or down? If they exist, how do you handle them?”

“So if you imagine any sort of trading strategy or any hedge fund strategy in general. The science is simply how they construct their process, but the art is what makes one manager different from another.”

Alex Greyserman sowie Kathryn Kaminski, ehemals Doktorandin von Andrew Lo, sind alle drei führende Experten und -praktiker der Trendfolge. Sie haben dafür international anerkannte Standards gesetzt, beschrieben im erstgenannten Lehrbuch. Daraus ein paar wichtige Auszüge:

“Testing the Stationarity of Market Divergence

The adaptive markets hypothesis states that markets adapt and adjust to changes in the financial environment. As the environment changes, competition spikes among market players, shocks disrupt the market environment, and other factors change markets dynamically. Prices will reflect the current environment and the distribution of and level of competition between market participants. Similar to a biological system, shocks will move the system to a new equilibrium. The process of adaptation will create an occasional divergence in prices. Put simply, changing environmental conditions and imbalances in the distribution of market players can create divergence as prices move to adjust for this. If markets adapt and this process is not instantaneous, as it typically isn’t for biological systems, there will be short periods of adaptation resulting in market divergence. Again similar to a biological system, the period of adjustment will depend on the severity of the shock and how much it destabilizes a system. If it is in fact true that markets are adaptive, both convergence and divergence are a core part of financial markets. Because of the efficient markets hypothesis and traditional theories in economics, the role of convergence is widely accepted. The role of divergence has often been contested; as a result the behavior of market divergence can be tested to see if it is a transitory property of prices over time. The market divergence index (MDI) is examined empirically to test its stationarity. Despite significant changes in the CTA industry, tremendous growth in the futures markets, and a wide array of economic environments, market divergence is a stable property of markets.”

“This implies that occasional “trendiness” in markets is a stable characteristic of markets over the long run.”

“Empirical evidence over several decades demonstrates that market divergence (via MDI) has been a stationary characteristic of markets. Favorable (higher MDI) and unfavorable (lower MDI) market environments for trend following appear to be statistically similar across a wide range of market environments and distributions of market players involved. A closer look at the velocity of market divergence (via the Fourier Transform of the MDI) demonstrates that even the speed of adaption between favorable and unfavorable market environments is quite stable since the 1970s.”

a) Warum indexorientiert in Trendfolge investieren?

“The expected return dispersion for one‐year returns is reduced from 10 percent for one [trend following] program to below 5 percent for only five programs.”

b) „The move to multi-strategy reduces the diversification benefits of trend following.”

“A long equity bias may increase performance for a manager on a stand-alone basis but in a global perspective this shift comes at the cost of crisis alpha, reducing some of the diversifying properties of the strategy.”

c) “Trend following returns tend to perform well during moments when market divergence is the largest.

For example, in the four 25‐year time periods, the first period, which includes the Great Depression and the 1929 wall Street Crash, exhibits the well‐known “CTA smile”: the best performance is during the best and worst moments for equities. The period after the Great Depression is a period when the best periods for equities were the best for a trend following strategy. The third time period also exhibits the smile. Finally, the past 25 years, a time period including the credit crisis and the tech bubble and other crises, is a time period when the most opportunities have come during the worst periods for equity markets. The convex performance (performance on both extremes) of trend following demonstrates the role of divergence or dislocation in markets (for good or for bad).”

d) “The performance of trend following can be decomposed into three components:

The risk‐free rate, a speculative risk premium, and crisis alpha. The risk‐free rate is the positive carry of collateral. The speculative risk premium is driven by skill at capturing premiums, such as hedging premiums, outside of crisis.°) Crisis alpha is driven by trend following’s ability to adapt and remain competitive during periods of market stress.”

“The longer term perspective demonstrates that crisis alpha has always driven some of but not always most of trend following performance especially during recent times, from 2000 to 2013.

°) “Hedging premium a premium that is earned for taking the other side of a hedging position. When there is excess demand for hedging, a premium can be earned for taking the other side of the trade.” [18]

e) Crisis alpha everywhere, Kathryn M. Kaminski, March 30, 2017.

“For any given quarter, crisis occurs somewhere 63% of the time across regions, asset classes and commodity sectors.”

“For the global investor, crisis is not a simple one-dimensional problem but a multiasset phenomenon. From a multiasset perspective, crisis is everywhere.”

“Actively trading a very diverse set of markets and being able to go both long and short allows a trend-following strategy the potential to capture crisis alpha wherever and whenever it might occur.”

f)If people weren’t often so Wrong, we wouldn’t be so rich“, Charlie Munger, Berkshire Hathaway Investor Meeting, 2015.

[17] Antifragile: Things That Gain From Disorder, Nassim Nicholas Taleb, 2012.*)

Talks at Google (Youtube), 02. Jan. 2013,

Antifragilität: Anleitung für eine Welt, die wir nicht verstehen, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Susanne Held (Übersetzer), 2013.*)

“Die Summe von Talebs Denken – originelle Thesen, eleganter Lesegenuss und scharfe Pointen
Wir leben in einer unsicheren Welt, und das System, das sie beherrscht, hat auf dramatische Weise vorgeführt, wie zerbrechlich es ist. Und doch haben wir nichts daraus gelernt und setzen dieser Fragilität keine »Antifragilität« entgegen. Der Bestsellerautor Nassim Nicholas Taleb zeigt uns indes, wie das gehen kann. Er überträgt seine Erkenntnisse aus der Zufallsforschung auf nahezu alle lebenspraktischen Bereiche von der Erziehung über Kultur bis zur Politik. So gelingt ihm eine große, praktisch-philosophische Antwort auf die Herausforderungen unsicherer Zeiten. Denn wir gewinnen nicht, indem wir Zufälle und Ungewissheit um jeden Preis abzuwehren versuchen, sondern indem wir sie zu Stärken ummünzen: Das Antifragile bleibt – alles andere wird verschwinden.”

Dieses Meisterwerk hilft sehr beim Verständnis unserer hier angewendeten antifragilen Investment- und Lebensphilosophie. Diese zielt ab auf nachhaltige dynamische statt auf fragile statische Stabilität. Das sorgt nicht nur für gleichmäßiger hoch rentable Anlageergebnisse, sondern für ein zufriedeneres Leben insgesamt. Und zwar unabhängig vom Umfeld von Hochkonjunktur bis Wirtschaftskrise. Das erfordert, möglichst gegensätzliche oder gar widersprüchlich erscheinende Ansätze zu kombinieren. Hier einfache passive Aktienindex-ETFs mit sehr aktiven Krisenalpha-Fonds. Die Lebenseinstellung dazu:

“Wie man den Wind liebt
Wind löscht eine Kerzenflamme, offenes Feuer regt er an. Für Zufälligkeit, Ungewissheit und Chaos gilt dasselbe: Ich will von ihnen profitieren und mich nicht vor ihnen verstecken. Ich will das Feuer sein, das sich den Wind herbeiwünscht.”

Weitere Leseprobe aus dem Prolog von “Antifragilität”.

Nassim Taleb and Daniel Kahneman discusses Antifragility at NYPL (Youtube)

15 Best Nassim Nicholas Taleb Quotes On Risk, Randomness, Black Swan, Antifragile & Skin In The Game (Youtube)

a) Narren des Zufalls: Die unterschätzte Rolle des Zufalls in unserem Leben, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Patricia Künzel (Übersetzer), 2018. Audiobook (Youtube, English)*)

“Wie wir den Zufall in unser Leben mit einbeziehen können
Es wimmelt vor Menschen, die Erfolge auf ihre »Strategie« und ihr »Können« zurückführen. Doch bestimmen Glück und Zufall unser Leben stärker, als wir denken. In seinem kenntnisreichen, tiefsinnigen und unterhaltsamen Buch zeigt der renommierte Zufallsforscher und Erfolgsautor Nassim Nicholas Taleb, dass wir oft fälschlicherweise Glück für Geschick halten. Dabei ist etwa der Börsenhandel oft wie russisches Roulette – ein gefährliches Spiel, dessen Ausgang niemand vorhersagen kann. Taleb entlarvt unsere menschliche Schwäche, dort Zusammenhänge zu suchen, wo gar keine sind, und von vergangenen Erfolgen auf zukünftige zu schließen. Seine präzisen Reflexionen sind auf alle Lebenslagen übertragbar und schützen uns davor, in Zukunft vom Zufall zum Narren gehalten zu werden.”

“Wer hat das wirtschaftwissenschaftliche Denken in den letzten zwei Jahrhunderten am meisten beeinflusst? Nein, es ist weder John Maynard Keynes noch Alfred Marshall, noch Paul Samuelson und sicherlich nicht Milton Friedman. Es sind nicht einmal zwei Ökonomen, sondern die beiden israelischen Psychologen Daniel Kahneman und Amos Tversky, deren Spezialität darin bestand, Bereiche zu identifizieren, in denen Menschen nicht rational und probabilistisch denken und sich unter Unsicherheit nicht optimal verhalten.”

Abgesehen von einigen scharfsinnigen Köpfen wie Keynes, Knight und Shackle war den Ökonomen ja nicht einmal klar, dass sie von der Unsicherheit keinen Schimmer hatten – die Risikodiskussionen ihrer Idole belegen, dass sie nicht wussten, wie viel sie nicht wussten. Psychologen dagegen betrachteten das Problem und kamen zu soliden Ergebnissen. Im Gegensatz zu Ökonomen führten sie aber Experimente durch – echte kontrollierte und wiederholbare Experimente, die im Bedarfsfall morgen im mongolischen Ulan Bator durchgeführt werden könnten. Diesen Luxus können sich herkömmliche Wirtschaftswissenschaftler nicht leisten, weil sie die Vergangenheit beobachten und weitschweifige mathematische Kommentare abgeben und sich dann hinterher mit ihren Kollegen darüber zanken müssen.”

“Kahneman und Tversky gingen in eine völlig andere Richtung als [Herbert] Simon und begannen Regeln im Menschen zu identifizieren, die ihn nicht rational machten – doch ging das über die Abkürzung hinaus. Für sie waren diese Heuristiken genannten Regeln nicht simple Vereinfachungen rationaler Modelle, sondern entsprachen einer anderen Methodik und Kategorie. Sie bezeichneten diese Regeln als »schnelle und schmutzige« Heuristiken. »Schmutzig« sind sie aufgrund ihrer Nebenwirkungen: die Verzerrungen, die ich größtenteils an anderer Stelle in diesem Buch beschrieben habe (etwa die Unfähigkeit, Abstraktes als Risiko zu sehen). Damit begründeten sie eine empirische Forschungsrichtung, die im Bemühen um eine Kategorisierung als »Heuristiken & Bias«-Tradition bezeichnet wurde. Besonders beeindruckend sind ihr Empirismus und die experimentellen Aspekte der verwendeten Methoden.”

b) Der Schwarze Schwan: Die Macht höchst unwahrscheinlicher Ereignisse, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Ingrid Pross-Gill (Übersetzer), 2021.*)

“Ein “Schwarzer Schwan” ist ein Ereignis, auf das drei Dinge zutreffen: Es ist erstens ein Ausreißer – es liegt außerhalb der regulären Erwartungen, nichts in der Vergangenheit weist darauf hin. Es hat zweitens enorme Auswirkungen. Drittens bringt uns die menschliche Natur dazu, im Nachhinein Erklärungen für sein Eintreten zu konstruieren, um es erklärbar und vorhersagbar zu machen.
In diesem bahnbrechenden Buch, das mittlerweile weltweit zum Klassiker geworden ist, entwickelt Taleb seine einflussreiche Denkfigur und Maxime für die ungewisse Realität, in der wir leben und handeln.”

c) Das Risiko und sein Preis: Skin in the Game, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Susanne Held (Übersetzer), 2018. Audiobook (Youtube, English)*)

“Warum wir nur denen vertrauen sollten, die etwas zu verlieren haben
Zu viele Menschen mit Macht und Einfluss, so Nassim Nicholas Taleb, müssen nicht wirklich den Kopf hinhalten für das, was sie tun und veranlassen. Intellektuelle, Journalisten, Bürokraten, Banker – sie vor allem haben kein »Skin in the Game« und entscheiden daher schlecht. Taleb zeigt, wie »Skin in the Game«, ein fundamentales Konzept des Risikomanagements, auf alle Bereiche des Lebens übertragen werden kann. Und er fordert uns heraus, alles, was wir über Risiko und Verantwortung zu wissen glauben, neu zu denken.”

[18] Was sind Terminmärkte?

Diese größten Märkte dienen dazu, große Handelsgeschäfte gegen schwankende Marktpreise mittels fester Preisvereinbarungen in der Zukunft (Future) abzusichern. Laut Statista im Jahr 2022 durch rund 30 Milliarden Futures-Kontrakte mit je fünf- bis sechsstelligem nominalem USD-Wert und rund 55 Billionen Options-Kontrakte.

Die Gegenseite beim Handel sind nicht andere Marktteilnehmer. Sondern die nimmt das mächtige Clearinghaus der Terminbörsen als Zwischenhändler ein. Es verdient an den Differenzen beziehungsweise Spreads zwischen dessen gestellten Verkaufs- und Kaufkursen, wie die Marketmaker an Aktienbörsen. Das Clearinghaus stellt die Erfüllung jeder Transaktion absolut sicher. Es gleicht die Veränderungen aller offenen Positionen täglich in Cash auf dem Konto aus. Dazu schreibt es die Handelsgewinne und -verluste dem Konto täglich gut beziehungsweise bucht diese rigoros davon ab. Das nennt sich “mark to market”. Außerdem kann an Terminmärkten gleich einfach und kostengünstig mit Hebel zum aktuellen Geldmarktzins gekauft und leerverkauft werden, da keine Basiswerte, sondern nur davon abgeleitete Derivate, standardisierte Terminkontrakte wie Futures, Optionen und Swaps, gehandelt werden.

Wie ist eigentlich das Kapital von Krisenalpha-Fonds angelegt?
In USD- und EUR-Staatsanleihen höchster Bonität mit kurzen Restlaufzeiten. Natürlich als Sondervermögen der Anleger verwahrt, getrennt von allen anderen Vertragspartnern. Das schützt sicher vor deren Ausfall. Nur ein kleiner Teil davon – die „Margin to Equity Rate“ von 10 bis 30 Prozent – wird vom Fondsmanagement herangezogen, um die gehandelten Terminkontrakte abzusichern. Also für das tägliche “mark to market” durch das Clearinghaus der Terminbörsen. Nur das kann darauf zugreifen. 

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Zu Teil 3

[19] Samuelsons‘s Dictum and the Stock Market, Jeeman Jung, Robert J. Shiller, 2006.

“Samuelson has offered the dictum that the stock market is “micro efficient” but “macro inefficient”. That is, the efficient markets hypothesis works much better for individual stocks than it does for the aggregate stock market.”

Der Hintergrund von Samuelson: Er arbeitete schon seit den 1940er Jahren am Fundament sowohl der statischen als auch dynamischen Finanztheorie. Heute beschrieben durch die Markteffizienzhypothese beziehungsweise die Verhaltensökonomik. Dadurch erkannte er schon sehr früh vieles ganzheitlicher, was Lo erst viel später durch die Adaptive Markt-Hypothese wieder aufgegriffen und weiter untersucht hat. [1, 5] 

[20] Irrationaler Überschwang, Robert J. Shiller, 11. Februar 2021.*)  

Phishing for Phools (Youtube), 18. Nov. 2015. 

“Er sagte die Technologieblase präzise voraus und vor der Immobilienblase 2007/2008 warnte er ebenfalls frühzeitig. 2015 analysierte Wirtschafts-Nobelpreisträger Robert Shiller die Situation an den Finanzmärkten – und warnte erneut. Mit seiner Theorie des „Irrationalen Überschwangs“ zeigt Shiller, dass Euphorie seitens der Akteure die Märkte auf unhaltbare und gefährliche Niveaus treiben kann. Shiller bezieht in der dritten, aktualisierten und erweiterten Auflage von „Irrationaler Überschwang“ erstmals auch den Anleihemarkt ein und gibt Empfehlungen, was die Anleger und die Politik im Licht der Situation an den Finanzmärkten tun sollten.”

“Spekulationsbedingte Instabilität scheint in der Weltwirtschaft eine immer größere Rolle zu spielen. Wir konzentrieren uns immer eifriger auf unberechenbare Märkte.” 

“Es ist vielmehr so, dass die Zahl der Marktteilnehmer an diesen Märkten wächst und dass die Bandbreite der spekulativen Märkte sowie der gehandelten Risiken zunimmt. Jedes Jahr werden mehr elektronische Märkte geschaffen, auf denen eine immer breitere Palette von Risiken gehandelt wird, und sowohl in den Industrie- als auch in den Schwellenländern lassen sich immer mehr Menschen dazu verleiten, an diesen Märkten teilzunehmen.” 

[21] Global futures and options trading hits another record in 2021, FIA, 19. Jan. 2022. 

“FIA today released statistics on the number of futures and options traded on exchanges worldwide in 2021, which marked the fourth consecutive year of record-setting trading activity. The total volume of trading reached 62.58 billion contracts in 2021, up 33.7% from the previous year. Futures trading rose 14.6% to 29.28 billion contracts. Options trading jumped 56.6% to 33.31 billion contracts.” 

[22] Grossman-Stiglitz Paradox – On the impossibility of informationally efficient markets.

Dieses “Informationsparadoxon” spielt für das ähnlich hohe Risiko und Renditepotenzial von gut informierten passiven und aktiven Anlagestrategien eine entscheidende Rolle. Joseph Stiglitz erhielt dafür den Wirtschaftsnobelpreis 2001:  

“If a market were informationally efficient, i.e., all relevant information is reflected in market prices, then no single agent would have sufficient incentive to acquire the information on which prices are based.” 

Das Paradoxon besagt, dass sich gut informierte aktive Anleger nur dann einen Informationsvorsprung erarbeiten und ihn nutzen, wenn zu erwarten ist, dass ihr Mehraufwand und -risiko dafür durch ausreichend Mehrertrag marktgerecht kompensiert wird. So sorgt dieses Paradoxon gleichermaßen dafür, dass Märkte sehr aber nicht völlig effizient sind. Und dass Krisenalpha-Fonds aus der verbleibenden Marktineffizienz im Durchschnitt aktienähnlich hohe Rendite erzielen können.

Das macht auch die beiden gegensätzlichen Anlagestrategien von rein passiven ETFs und aktivem Krisenalpha, einzeln und erst recht kombiniert, vorteilhaft gegenüber nur mehr oder weniger aktiven Aktienfonds. Denn deren anscheinend weniger gut informierte Anleger können nach der Berk-Green-Hypothese im Durchschnitt nur einen Ertrag erwarten, der im Vergleich zu entsprechenden passiven Anlagen sogar um die hohen aktiven Gebühren reduziert ist.  

a) Pressemitteilung: Der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2001

“Die Königlich Schwedische Akademie der Wissenschaften hat beschlossen, den von der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2001 gemeinsam zu verleihen an George A. Akerlof, University of California at Berkeley, USA, A. Michael Spence, Stanford University, USA, und Joseph E. Stiglitz, Columbia University, USA, „für ihre Analyse von Märkten mit asymmetrischer Information.” 

“In collaboration with Sanford Grossman, Stiglitz analyzed efficiency on financial markets. Their key result is known as the Grossman-Stiglitz paradox: if a market were informationally efficient, i.e., all relevant information is reflected in market prices, then no single agent would have sufficient incentive to acquire the information on which prices are based.”

b) Mutual Fund Flows and Performance in Rational Markets, Richard C. Green, Jonathan Berk, 31 Jul 2003.

Das Berk-Green-Modell, Marko Gränitz, 16. September 2019

Tatsächlich können gute Manager durch überdurchschnittliche Performance zu recht auf sich aufmerksam machen und dann entsprechend ihres gezeigten Erfolgs weiteres Kapital aufnehmen, höhere Gebühren verlangen und zunehmend passiver investieren, was in der Folge zu einer Abnahme der erwarteten Renditen führt. Damit nutzen die Fähigkeiten der Fondsmanager in erster Linie ihrem eigenen Verdienst, statt sich in Überrenditen für die Anleger zu zeigen – sie managen große Fonds mit hohen Gebühren und verdienen damit viel Geld.

[23] Pressemitteilung: Der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2002

“Die Königlich Schwedische Akademie der Wissenschaften hat beschlossen, den von der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2002 aufzuteilen zwischen Daniel Kahneman, Princeton University, USA, „für das Einführen von Einsichten der psychologischen Forschung in die Wirtschaftswissenschaft, besonders bezüglich Beurteilungen und Entscheidungen bei Unsicherheit“ und Vernon L. Smith, George Mason University, USA, „für den Einsatz von Laborexperimenten als Werkzeug in der empirischen ökonomischen Analyse, insbesondere in Studien unterschiedlicher Marktmechanismen.” 

Psychologische und Experimentelle Wirtschaftswissenschaften

Volkswirtschaftliche Theorie hat traditionell auf der Annahme eines „homo œconomicus“ aufgebaut, dessen Entscheidung von Eigeninteresse und Rationalität gesteuert wird. Ökonomie ist traditionell als eine nicht experimentelle Wissenschaft angesehen worden, die eher auf Beobachtungen wirklicher Wirtschaftsvorgänge als auf kontrollierten Laborexperimenten fusst. Während der letzten Jahre wurde jedoch immer mehr Forschung der Aufgabe gewidmet, grundlegende Postulate der wirtschaftswissenschaftlichen Theorie zu testen und zu verändern; die Wirtschaftsforschung verwendet bevorzugt immer mehr Daten aus dem Labor als aus dem Feld. Diese neue Forschung hat ihre Wurzeln in zwei – ursprünglich unterschiedlichen, aber nun konvergierenden – Forschungsbereichen: Analysen von menschlichen Beurteilungen und Entscheidungen durch kognitive Psychologen und Überprüfungen von wirtschaftwissenschaftlichen Theorien im Labor durch experimentelle Wirtschaftwissenschaftler. Beide diesjährige Preisträger sind die Pioniere auf diesen Gebieten.

Daniel Kahneman hat Einsichten aus der psychologischen Forschung in die wirtschaftswissenschaftliche Analyse integriert und dadurch das Fundament für ein neues Forschungsgebiet gelegt. Kahnemans wichtigsten Resultate berühren das Entscheidungsverhalten bei Unsicherheit, wo er aufgezeigt hat, wie Entscheidungen systematisch von den Vorhersagen der traditionellen wirtschaftwissenschaftlichen Theorien abweichen kann. Zusammen mit dem 1996 verstorbenen Amos Tversky hat er eine Alternative, die ”prospect theory”, entwickelt, die dem beobachteten Verhalten besser entspricht. Weiterhin hat Kahneman aufgeklärt, wie Entscheidungen unter Unsicherheit heuristische Abkürzungen nehmen können, die systematisch von den grundlegenden Sätzen der Wahrscheinlichkeitslehre abweichen. Seine Arbeiten haben eine neue Generation von Forschern in der Volkswirtschaft und Finanzwissenschaft inspiriert, die die ökonomische Theorie mit Einsichten aus der kognitiven Psychologie um menschliche Motive bereichert haben.”

Bei der angesprochenen Neuen Erwartungstheorie (“Prospect Theory”) geht es um unser typisch risikoscheues Verhalten (“Verlustsaversion”). Sie besagt, dass wir Verluste unbewusst rund zweieinhalbmal stärker gewichten als Gewinne. Der idealisierte “homo œconomicus”, der der Markteffizienzhypothese zugrunde liegt, wird ausschießlich durch ökonomisches Eigeninteresse motiviert. Und ist daher zu unbegrenzt rationalen Entscheidungen fähig. Damit kann er einen Euro Verlust rational durch einen Euro Gewinn ausgleichen. Reale Menschen brauchen jedoch einen Gewinn von 2,50 Euro, um einen Verlust von einem Euro zu verschmerzen. 

Unsere Schwarmintelligenz in normalen, effizienten Märkten korrigiert diese 2,50 Euro jedoch nur dann auf den rationalen Wert von einem Euro, wenn Angebot und Nachfrage im Gleichgewicht der Marktkräfte sind. In anomalen Krisenzeiten kann sich wegen des einseitigen Verkaufsdrucks kein Kräftegleichgewicht einstellen, und diese Intelligenz schlägt um in Schwarmdummheit. Diese kann den Schmerzfaktor von 2,5 der Neuen Erwartungstheorie dann natürlich nicht korrigieren. Sondern er wirkt selbstverstärkend für die dann typischen volatilen Trends. So entsteht das unbegrenzte Gewinnpotenzial von Krisenalpha aufgrund ebenso unbegrenzter Kursschwankungen in Krisenzeiten.

Schnelles Denken, langsames Denken, Daniel Kahneman (Autor), Thorsten Schmidt (Übersetzer)*)

“Intuition oder Vernunft? – Menschliches Verhalten und das Verständnis von Wirtschaft
Wie treffen wir unsere Entscheidungen? Warum ist Zögern ein überlebensnotwendiger Reflex, und was passiert in unserem Gehirn, wenn wir andere Menschen oder Dinge beurteilen? Daniel Kahneman, Nobelpreisträger und einer der einflussreichsten Wissenschaftler unserer Zeit, zeigt anhand ebenso nachvollziehbarer wie verblüffender Beispiele, welchen mentalen Mustern wir folgen und wie wir uns gegen verhängnisvolle Fehlentscheidungen wappnen können.”

“Die Frage, die am häufigsten in Bezug auf kognitive Täuschungen gestellt wird, lautet: Kann man sie überwinden? Die Botschaft dieser Beispiele ist nicht ermutigend. Da System 1 automatisch operiert und nicht willentlich abgestellt werden kann, lassen sich intuitive Denkfehler oftmals nur schwer verhindern. Kognitive Verzerrungen lassen sich nicht immer vermeiden, weil System 2 vielleicht nichts von dem Fehler ahnt. Selbst wenn Hinweise auf wahrscheinliche Fehler vorliegen, lassen diese sich nur durch gesteigerte Überwachung und mühsame Aktivierung von System 2 verhüten. Im Alltagsleben aber ist beständige erhöhte Wachsamkeit nicht unbedingt gut, und sie ist zweifellos unpraktisch. Es wäre unerträglich mühsam, ständig sein eigenes Denken zu hinterfragen, und System 2 ist viel zu langsam und ineffizient, um bei Routine-Entscheidungen als ein Ersatz für System 1 zu fungieren. Wir können bestenfalls einen Kompromiss erreichen: lernen, Situationen zu erkennen, in denen Fehler wahrscheinlich sind, und uns stärker darum bemühen, weitreichende Fehler zu vermeiden, wenn viel auf dem Spiel steht. Die Prämisse dieses Buches lautet, dass man die Fehler anderer leichter erkennt als seine eigenen.”

Es besteht allgemeine Einigkeit über eine Hauptursache der Untergewichtung seltener Ereignisse sowohl bei Experimenten als auch in der Wirklichkeit: Viele Teilnehmer erleben das seltene Ereignis nicht! Die meisten Kalifornier haben nie ein größeres Erdbeben erlebt, und bis 2007 hatte kein Banker persönlich eine verheerende Finanzkrise durchgemacht. Ralph Hertwig und Ido Erev schreiben:
»Wahrscheinlichkeiten seltener Ereignisse (wie etwa das Platzen von Immobilienblasen) werden nicht so stark beachtet, wie sie es nach ihren objektiven Wahrscheinlichkeiten verdienen würden.« Als Beispiel führen sie die verhaltene Reaktion der Bevölkerung auf langfristige Umweltgefahren an. Diese Beispiele der Vernachlässigung sind bedeutsam und leicht erklärbar, aber es kommt auch dann zu Untergewichtung, wenn Menschen das seltene Ereignis selbst erlebt haben.

Und wenn keine Übergewichtung stattfindet, kommt es zu Vernachlässigung. Unser Gehirn ist nicht dafür ausgelegt, geringe Wahrscheinlichkeiten richtig einzuschätzen.

[24] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2017

“was awarded to Richard H. Thaler “for his contributions to behavioral economics.” 

“Integrating economics with psychology, Richard H. Thaler has incorporated psychologically realistic assumptions into analyses of economic decision-making. By exploring the consequences of limited rationality, social preferences, and lack of self-control, he has shown how these human traits systematically affect individual decisions as well as market outcomes.” 

Je größer die Unsicherheit, desto weniger treffen wir Entscheidungen unabhängig rational. Sondern unsichere Marktteilnehmer folgen sich dann gegenseitig. Das verursacht positive Rückkopplungen. Diese ändern die Marktstruktur und das Marktverhalten grundlegend. Im Gegensatz zu zufälligen Marktbewegungen in normalen Zeiten bilden sich daher in Krisenzeiten vorhersehbar volatile Trends als dominierende Marktineffizienz aus, die Momentum-Anomalie. Das ist eine verlässliche Basis für Krisenalpha.

a) The Myth of the Rational Market: A History of Risk, Reward, and Delusion on Wall Street, Justin Fox, 9. Juni 2009.*/**)

“A lively history of ideas, The Myth of the Rational Market by former Time Magazine economics columnist Justin Fox, describes with insight and wit the rise and fall of the world’s most influential investing idea: the efficient markets theory. Both a New York Times bestseller and Notable Book of the Year—longlisted for the Financial Times Business Book of the Year Award and named one of Library Journal Best Business Books of the Year—The Myth of the Rational Market carries readers from the earliest days of Wall Street to the current financial crisis, debunking the long-held myth that the stock market is always right in the process while intelligently exploring the replacement theory of behavioral economics.”

“It was also extremely convenient. If stock price movements ​obeyed the normal distribution, all sorts of useful conclusions ​could be drawn. Harry Markowitz’s equations for balancing risk ​and reward depended on stock price movements sticking to a bell ​curve. So did the investment-performance measures devised by Bill ​Sharpe, Mike Jensen, and Jack Treynor.
The only problem was that actual stock prices don’t always fol​low a random walk. They do stroll about calmly if drunkenly much ​of the time—but not all of the time. Sometimes they plunge, as did ​the Dow Jones Industrial Average on October 28, 1929. The Dow ​​usually moves in one-day increments of less than 1 percent. That day ​it dropped 13.5 percent, the next 11.7 percent. On October 30, it rose ​12.3 percent.
​In statistical terms these rare but significant events are called fat tails, because they are found at the tail ends of a statistical distribution ​and keep them from converging quickly with zero—as they would in ​a true bell curve. The tendency of fat-tail events to follow upon one ​another is called dependence.”

b) Fabozzi: Finance Must Modernize or Face Irrelevancy , Paul Kovarsky, 03 June 2019.

“The “rational models” in finance have been attacked by the behavioral finance camp, which has demonstrated the disconnect between model behavior and real-world investor behavior. The concern with academic economics also comes from practitioners. For example, in 2003, Charlie Munger pointed to the failure to take psychology into account in the development of economic models: “If you want to go through life like a one-legged man in an ass-kicking contest, why, be my guest. But if you want to succeed, like a strong man with two legs, you have to pick up these tricks, including doing economics while knowing psychology.”

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Zu Teil 4

[26] AlphaSimplex’s Flat Fee Flagship Strategy – 10+ years of adaptive trend following, Hamlin Lovell, 08 November 2021

“In general, the firm’s ethos was partly about disintermediating hedge fund fees and providing best ideas to all clients with no unintended tracking error across the UCITS, US ‘40 Act, private fund and separately managed accounts,” says Kaminski. The investor base is 90% in North America and includes US pension funds. The strategy runs the equivalent of around $5.5 billion at moderate volatility targets, and estimates a strategy capacity of $10 billion.”
AlphaSimplex
 

[27] Trend Following, Wikipedia

a) Trendfolgestrategie, was ist das? – Albert Warnecke, 17. Juni 2021

“Trendfolgestrategien sind einfach, aber nicht simpel. Eine Trendfolgestrategie erkennt den Beginn eines Trends, folgt dem Trend, bis er bricht und steigt dann aus.”

“Ein Trendfolgemodell braucht kein “Warum”. Die Kurse steigen, weil sie steigen und sie fallen, weil sie fallen. Mehr Analyse muss nicht sein.”

Diese maximale Einfachheit macht die Trendfolge zu einer der robustesten Handelsstrategien. [28]

b) Was ist der Lindy-Effekt?
“Der Lindy-Effekt gilt für Dinge mit prinzipiell unbegrenzter – oder doch sehr langer – Lebenszeit wie Technologien oder Ideen. Er besagt, dass die erwartete zukünftige Lebensdauer proportional zum Alter ist. Je länger ein Ding bereits überlebt hat, umso größer ist seine Chance auch ein weiteres Jahr zu überleben.”

“Der Lindy-Effekt gilt für Dinge mit prinzipiell unbegrenzter – oder doch sehr langer – Lebenszeit wie Technologien oder Ideen. Er besagt, dass die erwartete zukünftige Lebensdauer proportional zum Alter ist. Je länger ein Ding bereits überlebt hat, umso größer ist seine Chance auch ein weiteres Jahr zu überleben.”

“Ist Trendfolge lindy? Ich denke ja. Warum? Weil Trendfolgestrategien Verhaltensweisen ausnutzten, die die Gattung Homo Sapiens seit 315.000 Jahren kultiviert. Das ist ziemlich lindy.”

[28] Creating a CTA from Scratch – How sophisticated are managed futures strategies? Nicolas Rabener, November 2022.

“CTAs have become popular again given their positive returns in 2022.
However, they are typically difficult to grasp given their ever-changing portfolios.
Building a CTA from scratch is not complicated and reduces the opaqueness.”

“It is worth highlighting the simplicity of creating the DIY CTA strategy. We included a relatively small number of tradable markets, used a simple 12-month rolling return to measure trends, and implemented a simple weighting methodology for capital allocations. The backtest did not require complex code in Python, but was done from scratch in Excel and took less than 3 hours to complete. Trend can be an uncomplicated friend.“ 

Creating a CTA from Scratch – II – What is driving CTA performance? Nicolas Rabener, November 2022. 

“CTAs pursue trends across asset classes, regardless if long or short.
2022 is exceptional as CTAs have more short positions than during the GFC.
No single long bond index position remains, fixed income is one big short.”

„The beauty of managed futures strategies is that there is always a trend somewhere that can be exploited. It does not matter if that market is going up or down.

Given this, CTAs are largely uncorrelated to all other asset classes and therefore excellent for diversification. Naturally subject to the caveat that no strategy works all the time, and there have been, as well as will be, years of low to negative returns.“

Nur drei Stunden mit Excel reichten dem Faktor-Experten Nicolas Rabener, um eine gut funk tionierende Trendfolge-Strategie aufzubauen. Diese entwickelte sich ähnlich wie der Leitindex SG CTA. Vollziehen Sie damit deren einfache Funktion nach und gewinnen Vertrauen in diese vorteilhafte Anlage.

[29] Sind Krisenalpha-Fonds tatsächlich wesentlich teurer als ETFs, aber ohne Garantie, dass die sich lohnen?

Nein. Das ist ein Trugschluss. Denn von nichts kommt nichts. Weder bei Krisenalpha noch bei ETFs, beziehungsweise deren allokierte Aktiengesellschaften. Nichts bedeutet nur kosten-, risiko- und renditearme Geldmarktanlagen. Wenn es mehr werden soll, ist der Mehrertrag darüber hinaus erst Mal aktiv zu produzieren. Und das erfordert bei beiden Finanzprodukten vergleichbar viel Aufwand und Risiko an der Ertragsquelle. Je mehr Mehrertrag, umso mehr Kosten durch aktiven Mehraufwand und dadurch mehr Risiken, um diesen hoffentlich zu erzielen. Also bei beiden Anlagen an der Ertragsquelle aufwändig aktiv, aber ohne Garantie, dass sich das lohnt. Das wird es auch nicht bei allen Aktiengesellschaften oder Krisenalpha-Fonds. Aber im Durchschnitt deren Leitindizes wird es sich schon wesentlich sicherer lohnen. Wie bei allen hochrentablen und -riskanten Finanzanlagen der Fall. Garantien reduzieren jedoch die hohen Renditeaussichten von allen riskanten Finanzanlagen, sodass sie sich garantiert nicht lohnen!

a) Das Echtgelddepot – reales Kundendepot, Albert Warnecke, 6. 10. 2022.

“Diese Produktkosten sind rein interne Kosten, die in der Performance des Depots bereits enthalten sind.
Die beiden relevanten aktiven Leitindizes SG Trend und EH Long Volatility sind übrigens auch „Nach-Kosten“-Indizes.”

“Diese Kosten sind zum großen Teil Betriebskosten. Der Fonds bezahlt davon Mitarbeiter, Datenfeeds und IT-Infrastruktur und natürlich verdient die Gesellschaft auch daran.
Das bedeutet: Diese Kosten sind Investitionen, sie ermöglichen den Gewinn erst.
Das ist wie bei einer Einzelaktie. Da sagt man ja auch nicht: Die Ausgaben der Firma schmälern meinen
Gewinn. Kein Gewinn ohne operative Ausgaben.“

Aber warum scheinen die Kosten von Krisenalpha, so wie angegeben, dennoch wesentlich höher zu sein als die von ETFs? Das täuscht ein Vergleich von Äpfeln mit Birnen vor, der regulatorisch bedingt ist. Denn im Gegensatz zu ETFs müssen Krisenalpha-Fonds die Produktionskosten ihrer Gewinne an der Ertragsquelle transparent machen. Weil diese Kosten der aktiven Handelsprozesse und deren Management intern der Fonds entstehen.

ETFs müssen vergleichbare Kosten an der Ertragsquelle hingegen nicht transparent machen. Weil die mindestens ebenso hohen Produktionskosten dafür extern bei den Aktiengesellschaften (AGs) entstehen. In die investieren Anleger durch ETFs ja eigentlich. 

Da die Produktionskosten der ETF-Gewinne deswegen intransparent sind, werden sie beim Kosten-Vergleich mit Krisenalpha-Fonds einfach ignoriert. Und lassen diese Fonds ungerechtfertigt wesentlich teurer erscheinen, weil sie diese Kosten transparent machen. 

Für gut informierte Betriebswirte und Anleger sind das jedoch alles “gute Kosten”. Diese können gar nicht hoch genug sein, wenn sie die Gewinnchancen nach diesen Kosten marktgerecht erhöhen. Wie es reinen Krisenalpha-Fonds wie Aktienindex-ETFs durch ihre Aktiengesellschaften seit Jahrzehnten bis heute gelang.

b) Strategic Cost Reduction: Good vs. Bad Costs, Mark Bridges, 31. März 2021.

„The most significant factor in Strategic Cost Reduction is directing resources at securing the most revenue instead of just cutting costs.” 

Aktive Aktienfonds müssen hingegen zusätzlich zu den guten Kosten der Aktiengesellschaften, um deren Ertäge aktiv zu generieren, auch noch “schlechte Kosten” des vermögensschädlichen akiven Fonds-Managements tragen. Denn das reduzierte den Ertrag im langfristigen Durchschnitt dieser Fonds bislang nachweislich um dessen nutzlose Kosten unter die Rendite passiver Index-ETFs statt Mehrertrag darüber hinaus zu produzieren, siehe Teil 1. [3]

Reine Krisenalpha-Fonds sparen dagegen wie alle Unternehmen erfolgreich Kosten, die nutzlos sind, weil sie den Mehrertrag nutzlos reduzieren. Und investieren diese gesparten Kosten stattdessen in aktives Management, das tatsächlich lohnende Marktineffizienzen wissenschaftlich fundiert ausnutzen konnte. Um damit marktgerecht Mehrwert zu generieren. [14]

Darüber hinaus folgte der Gründer der CTA-Fondsgesellschaft AlphaSimplex, Lo, idealistisch dem Gründer der Index-Fondsgesellschaft Vanguard, John Bogle. Denn seit dem Jahr 2010 bietet Lo als einer der ersten CTAs auch aus ethischen Gründen Trendfolger zu kostengünstigen Flatfees für deren aktives Management an. [1d, 26] Diesem anlegerfreundlichen Preisdruck folgen zunehmend andere Anbieter mit solchen Flatfees wie beispielsweise Crabel und Winton. Die Trendfolge könnte deswegen auch bald dem Siegeszug des Indexing folgen. [1d, 26]

c) Ist’s Wahnsinn auch, so hat es doch Methode.
So der Taleb-Kenner Albert Warnecke bereits im Jahr 2016 zu einer der seltenen nützlichen aktiven Anlagestrategien:

“An Talebs Strategie°) gibt es nichts auszusetzen. Das ist kein Gezocke, sondern die Arbeit eines Profis, denn

“Jede hinreichend fortschrittliche Technologie ist von Magie nicht zu unterscheiden.” Arthur C. Clarke

Geld und Mathematik sind wie Nitro und Glyzerin: Da geht was!”

Das gilt nicht nur für Talebs Black-Swan-Optionsstrategie°), die erst ab 10 Millionen US-Dollar Mindestanlage zugänglich ist. Sondern auch für Publikumsfonds mit Krisenalpha-Strategien ab wenigen Euros. Ausschließlich solche Fonds sind also eine anlegerfreundliche Ausnahme pro sehr aktives Management. Weil es den Mehrwert dieses vorteilhaften Krisenalphas allen Anlegern kosteneffizient zugänglich macht. Wie einfache Index-ETFs die Marktrendite. [14, 26] Diese spezielle Ausnahme bestätigt und ergänzt also nur die weiterhin gültige Regel, passiv verwaltete Aktienmarktanlagen aktiv gemanagten vorzuziehen, siehe Teil 1.  

°) Talebs angesprochene hyperaggressiv defensive Optionsstrategien können aus Schwarzen-Schwan-Ereignissen regelmäßig Tausende Prozent Gewinn machen. Denn diese Ereignisse treten in Realität extrem viel häufiger auf, als von der Markteffizienzhypothese normalverteilt angenommen. Daher preist der Markt sie normalerweise sehr günstig ein.

Dieses vorhersehbare Versagen dieser Hypothese bei Finanzkrisen kann Talebs defensive Optionsstrategie sehr profitabel aggressiv ausnutzen. Beispielsweise nur von Januar bis März 2020 während des kurzen aber heftigsten Corona-Crashs mit rund 4.000 Prozent Gewinn des Universa-Fonds von Mark Spitznagel. Nassim Taleb berät diesen. Dieser Fonds verliert in normalen Zeiten im langfristigen Durchschnitt allerdings 50 Prozent pro Jahr. Wenige Prozent des Fonds zu einem Aktienportfolio beigemischt, kann dessen Einbruch im Börsencrash kompensieren. Und dadurch trotzdem die Gesamtrendite des Portfolios langfristig über komplette Aktienmarktzyklen erhöhen. Das alles dank des „only free lunch“ der Diversifikation des guten Markowitz, richtig verstanden voll ausgereizt.

[30] a) Über mich und diesen Blog – Warum heißt der Blog Finanzwesir? Albert Warnecke, Mai 2021.

“Panta rhei – Alles fließt”

“Man muss liebgewonnene Dogmen beerdigen. Ich habe festgestellt, dass mein heiliger ETF-Gral nicht so unantastbar ist. Das hat mich nicht gefreut, denn ich gebe nicht gerne die Eckpfeiler meiner Strategie auf. Aber es hilft nichts. Neue Erkenntnisse aus ideologischen Gründen unter den Teppich zu kehren, macht das Haus nicht sauberer. Leben ist Evolution und deshalb heißt mein neues Abenteuer AlphaFonds.
Erfolgsbilanz: Warten wir 2030 ab.“

Wer weiter gut anlegen möchte, sollte also unbequeme neue Erkenntnisse vor bequeme aber starre Dogmen stellen. Wie der wahre “Finanzwesir”. Er bleibt damit seinem Namen treu, um damit seinen Anhängern wie sich selbst unnötig hohe Crash-Risiken zu ersparen, ohne Renditechancen zu verschenken.

b) Mein finanzielles Glaubensbekenntnis – Albert Warnecke.

„Prognosearm

Je weniger Bedingungen ich an die Zukunft stelle, umso wahrscheinlicher passiert das, was ich mir wünsche. Deshalb habe ich meine Wünsche an die Zukunft minimiert.“

„Diese stoische Lebenseinstellung hilft auch beim Vermögensaufbau.

In guten Zeiten setze ich auf ETFs. Mein Glaubenssatz hier: Unverwüstlicher Optimismus. Ich bin fest überzeugt: Auch in Zukunft wird es Wachstum geben, es wird noch viele bahn-brechende Erfindungen geben, die unser aller Leben verbessern werden.

Für die schlechten Zeiten – wenn die ETFs zweistellig einbrechen – gibt es die Trendfolge. Auch hier brauche ich nur einen einzigen Wunsch an die Zukunft: Möge der Mensch so irrational bleiben wie er ist. Das Meiste, was uns zum Homo sapiens macht, haben wir vor 70.000 Jahren während der kognitiven Revolution gelernt. Verhaltensweisen, die wir seit 70.000 Jahren pflegen, werden nicht auf einmal verschwinden, nur weil sie an der Börse unpassend sind.“ 

Das ist nach wie vor im Einklang mit aktuellen wissenschaftlichen Erkenntnissen: 

  • Die Markteffizienzhypothese vom Wirtschaftsnobelpreisträger 2013, Eugene Fama, fundiert passive Index-ETFs. Aber eine Hypothese ist bekanntlich kein ewig geltendes Naturgesetz. Sondern diese hier nur begrenzt auf normale Zeiten des statischen Gleichgewichts der Marktkräfte gültig. Exzessiv volatile Trendbewegungen in Krisenzeiten sind nicht normalverteilt. Sondern treten wesentlich häufiger auf als diese Hypothese postuliert. Sie kann solche dynamischen Bewegungen ohne dieses Gleichgewicht daher nicht erklären. Und nachweislich beständige Krisenalpha-Gewinne folglich nicht fundieren. Denn diese nutzen fokussiert die bekannten Anomalien dynamischer Marktphasen für deren stabiles Alphaertragspotenzial.  
  • Die nicht nur durch den Wirtschaftsnobelpreis 2013 für Robert Shiller anerkannte Verhaltensökonomik erschließt und fundiert Krisenalpha für die Langfristanlage. Konsistent und ergänzend zur EMH und Bogles Mission passiven Indexings. [1, 2, 5, 10, 22-24] Getreu seiner Linie motivierender, freier Finanzbildung auf solider Basis vermittelt der „Finanzwesir“ daher jetzt auch die notwendigen Grundlagen dieser wertvollen reinen Alpha-Fonds leicht verständlich und unterhaltsam wie die der ETFs bislang. Damit alle davon profitieren können wie er selbst. 

[31] Dynamic Hedging: Managing Vanilla and Exotic Options, Nassim Nicholas Taleb, 1996.****)

“Watch the professionals. From central banks to brokerages to multinationals, institutional investors are flocking to a new generation of exotic and complex options contracts and derivatives. But the promise of ever larger profits also creates the potential for catastrophic trading losses. Now more than ever, the key to trading derivatives lies in implementing preventive risk management techniques that plan for and avoid these appalling downturns. Unlike other books that offer risk management for corporate treasurers, Dynamic Hedging targets the real-world needs of professional traders and money managers. Written by a leading options trader and derivatives risk advisor to global banks and exchanges, this book provides a practical, real-world methodology for monitoring and managing all the risks associated with portfolio management.”

[32] The Second Leg Down: Strategies for Profiting after a Market Sell-Off, Hari P. Krishnan, 2017.****)

“Cut risk and generate profit even after the market drops
The Second Leg Down offers practical approaches to profiting after a market event. Written by a specialist in global macro, volatility and hedging overlay strategies, this book provides in-depth insight into surviving in a volatile environment. Historical back tests and scenario diagrams illustrate a variety of strategies for offsetting portfolio risks with after-the-fact options hedging, and the discussion explores how a mixture of trend following and contrarian futures strategies can be beneficial. Without a rational analysis-based approach, investors often find themselves having to cut risk and buy protection just as options are at their most over-priced. This book provides practical strategies, expert analysis and the knowledge base to assist you in recovering your portfolio.”

“A reasonable hybrid approach combines options with trend following algorithms, with an emphasis on short-term systems that have been particularly responsive to volatility spikes in the past. Trend following enhances the expected return of a hedging overlay, while providing statistical protection against large-scale directional moves in a given asset.”

[33] Video: So nutzen topplatzierte Volatilitäts-Manager die Angst der Anleger, Daniel Danon, Tobias Knecht, 23. Februar 2017.  

„Tobias Knecht und Daniel Danon profitieren von der Unsicherheit an den weltweiten Märkten.“ 

„Das Duo erklärt im Video-Interview […] wie ihr Fonds von der unterschiedlichen Bepreisung von Volatilität profitiert und warum Derivate keine „Massenvernichtungswaffen“ sind, sondern profitable Investmentmöglichkeiten im aktuellen Marktumfeld.“

Moderne Volatilitätsstrategien als strategischer Portfoliobaustein – Dispersion-Trading als Weiterentwicklung traditioneller Volatilitätsansätze, Daniel Danon, Tobias Knecht, 2021.

 „Die meisten Investoren kennen im Volatilitätsbereich Short-Strategien, die in Krisenzeiten hohe Verluste erleiden können. Tobias Knecht und Daniel Danon von Assenagon stellen […] Dispersionsstrategien vor, mit denen die Korrelationsrisikoprämie extrahiert werden kann. Je nach ihrer Ausrichtung und aufgrund der besseren Rendite-Risiko-Eigenschaften, verglichen zur Volatilitätsrisikoprämie, ist es möglich, auch in Phasen wie der Corona-Krise, substanzielle Diversifikations-Effekt zu erzielen.“

[34] Wird die Democratic-Alpha-Strategie auch aktiv gemanagt?

Nein. Nur das Management der Krisenalpha-Strategien ist intern auf Fondsebene aktiv. Im Prinzip so ähnlich regelbasiert wie beispielsweise Momentumfaktor-Indexfonds/-ETFs. Wir managen unser Modellportfolio auf Portfolioebene ansonsten quasi passiv Buy-and-Hold und balancieren es lediglich bei Bedarf auf Basis fester Regeln aus. Das heißt, Abweichungen einzelner Positionen von der festgelegten Zielgewichtung nur dann kosteneffizient nach der Swedroe-5/25-Regel einzeln auszubalancieren, wenn sie mindestens +/- 25 Prozent relativ betragen. Und immer, wenn das bei Neuanlagen oder Entnahmen, zurück in Richtung der Zielgewichtung, kostenneutral möglich ist.

Selten muss ein älterer Fonds unser Portfolio verlassen. Beispielsweise zeitig bevor er für neue Anlagen schließt, weil sein Volumen die Alpha-Kapazitätsgrenze seiner Handelsstrategie erreicht. Diese Grenze ist jedem Fondsmanagement wohlbekannt, wird von ihm konsequent beachtet, um sein Alpha-Gewinnpotenzial nicht zu verwässern, und i.d.R. angegeben. Ansonsten kann und sollte man diese Grenze erfragen und darauf achten, dass der Fonds sie einhält.

Oder ein Fonds schließt, wie überall üblich, weil sein Volumen i.d.R. unter 50 Mio € zu klein und dessen interne Kosten folglich zu hoch und unwirtschaftlich werden. Selten kann auch Mal ein neuer Fonds, sorgfältig recherchiert, ob er alle Anforderungen erfüllt, hinzukommen, wenn er erwarten lässt, das Gesamtportfolio von DA dauerhaft noch besser zu diversifizieren. Also nicht zum Fonds Picking, weil dieser oder jener Fonds in der Vergangenheit zufällig mehr oder weniger gut performte, oder zum Market Timing. Das misslingt in der Regel und ist sinnlos, weil auch der Markt der Krisenalpha-Fonds sehr effizient ist.

Bislang sollte erst ein Fonds unserer Democratic-Alpha-Strategie laut dessen Management schließen: Der hierzulande populärste Man AHL Trend Alternative Ende 2021. Diesen ersetzten wir dann durch den davor erfolgreich evaluierten Schroder GAIA Bluetrend vom CTA Systematica von Leda Braga aus unserer Pipeline neuer Fonds.  

[35] Sind Krisenalpha-Fonds nachhaltig?

Ja. Denn diese Fonds nutzen, wie alle aktiv gemanagten Anlagen, Marktineffizienzen aus. Diese reduzieren sich dadurch. Das macht die Märkte und damit unsere gesamte Wirtschaft effizienter. Es verschwendet weniger Ressourcen und belastet unsere Umwelt entsprechend weniger. Dadurch fairere Preise sorgen außerdem für mehr soziale Gerechtigkeit.

Dabei nutzen Krisenalpha-Fonds die Terminmärkte sachgerechter als passive Rohstoffanlagen, wofür diese Märkte gedacht sind: Für den ständigen Handel, um Liquidität nach Bedarf der Hedger bereitzustellen und ihnen damit Schwankungsrisiken abzunehmen. So können deren Unternehmen ihre Geschäfte effizienter planen und umsetzen. Passive Indexfonds/-ETFs können damit beispielsweise ihre Transaktionskosten und Tracking Errors reduzieren. “From an economic as well as from a responsible investing perspective, a more active way of investing in commodities seems more appropriate.” So Harold de Boer, Managing Director und Head of R&D von Transtrend, CTA, im April 2022 in: Investing in commodities as an inflation hedge?  

Responsible Investment Policy, Winton Group, Ltd., CTA, 2022.

“For example, futures contracts on EU carbon emission allowances were added to Winton’s portfolios from 2018. The EU Emissions Trading System provides a market-based tool to assist in reducing the European Union’s greenhouse gas emissions and Winton’s trading of futures linked to this market contributes to the price discovery process.” – „This policy explains Winton’s commitment to responsible investment and its application to the firm’s business and investment strategies.“

Trend Following and Global Equity with Standpoint’s Eric Crittenden

“I learned about commercial hedgers and how their desire to participate in the markets leads to very different results. They’re not profit seeking. They’re looking to hedge away risks in their core business. And that was a big eye-opening moment for me. Because this the futures markets are a negative sum game. And if you’re gonna make money it has to come to the expense of someone else. So if you can find people that aren’t profit seeking and provide a valuable service to them then you should expect some sort of risk premium going forward.”

[36] Erfolgreich wissenschaftlich investieren: Wer vor Krisen Angst hat, hat’s nicht verstanden! Andreas Beck, 15. November 2022.

“Fast alle Publikationen folgen dem gleichen Ansatz, obwohl alle wissen, dass damit kein Mehrwert geschaffen wird. Grob gesagt, kann der Ansatz wie folgt beschrieben werden: Finde in historischen Daten ein Muster, übersetze dies in eine Anlagestrategie und belege die statistische Signifikanz. So geht das seit Jahrzehnten, dauernd werden neue Anlagestrategien entworfen – und nach der Umsetzung funktionieren sie überraschenderweise nicht.”

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Zu Teil 5

[37] Wie stabil ist die Performance von Krisenalpha-Strategien sehr langfristig über Epochen zu erwarten?

BLNDX[ing] Trend Following and Global Equity with Standpoint’s Eric Crittenden on The Derivative, Video-Konversation von Jeff Malec bei rcm-alternatives, July 16, 2020.

Eric Crittenden schätzt das Risiko, dass die Trendfolge-Prämie aussterben sollte, in weiter Ferne bei 5 – 10 %; zu hören ab hier im Youtube-Video. Nicht ausgeschlossen, aber so gering, dass er seinen CTA-Job deswegen noch lange nicht an den Nagel hängen würde. Passieren könne das, wenn die vertikale Integration von großen Hedgern, die die Trendfolge-Prämie bislang hauptsächlich zahlen, um ihre Handelsgeschäfte abzusichern, in der Breite des Marktes so groß werde, dass diese die meisten Schwankungen intern hedgen können. Dann bräuchten sie den Markt nicht mehr dafür und würden ihm die bislang zum Hedging bereitgestellte Liquidität nicht mehr mit der Trendfolgeprämie vergüten.

Die risikoadjustierte Überrendite der Trendfolge über der Geldmarktrendite läge von der Anfangszeit trendfolgender Managed-Futures-Fonds in den 1970er bis in die 1990er Jahre nur wenig über der der entsprechenden Aktienrendite. Diese Trendfolge-Überrendite sei daher nur etwas abgefallen, weil sie dank Publikumsfonds jetzt mehr in der Breite ausgenutzt werde. Im wahrscheinlichsten Szenario erwartet Eric, dass sich diese Rendite asymptotisch der Aktienrisikoprämie von ca. 5 % p.a. annähert und dort nachhaltig stabil bleiben wird. Zu hören ab hier im Video.

[38] How To Master Managed Futures – Even If You Have Never Traded Before, Niels Kaastrup-Larsen und Kathryn Kaminski ***)

“First of all, this isn’t like any investment book you’ve ever read. There’s no fluff or filler – just battle-tested lessons that are priceless and timeless.
And it’s easy to read.
At 78 pages, you can read it in an afternoon. And you’ll immediately “get” the essence of our combined 50 years+ of experience we have collected from working with some of the very best investors in this area of finance.
The book also includes what we have learnt from Katy’s experience of writing the “bible” when it comes to trend following books…and Niels’s unique insights from having interviewed dozens of the world’s greatest investors on his podcast.
And even though we use this knowledge in the context of Managed Futures and Trend Following”

Der folgende Auszug mit einem Persönlichkeitstest gilt für alle Krisenalpha-Strategien:

“Wer investiert in dieses Zeug?
Wie wäre es, wenn wir einen Index konstruieren könnten, um Menschen, die in Managed Futures investieren, auf einzigartige Weise zu klassifizieren?
Um an der Spitze des Indexes zu stehen, sollten Sie eine oder mehrere der folgenden Voraussetzungen erfüllen: 

  • Sie sollten einen Sinn für Humor haben,
  • Sie sollten ein Leben haben,
  • Sie sollten über Intelligenz verfügen und ein unabhängiger Denker sein,
  • Sie sollten eine großzügige und gebende Person sein, aber gleichzeitig
  • sollten Sie sich weigern, sich von jemandem etwas gefallen zu lassen, der Ihnen keine Waffe an den Kopf hält,
  • Sie sollten bereit sein, Risiken einzugehen und gelassen Verluste hinzunehmen,
  • Sie suchen nach Wegen, um mehr Zeit mit Ihren Lieben, Freunden und manchmal sogar mit Ihren Geschäftspartnern und Fremden zu verbringen,
  • Sie sollten im Geiste immer wohlhabend sein und daher oft auch im Geldbeutel, und schließlich,
  • sollten Sie ehrlich sein und Integrität besitzen, die sich nicht durch Gesetze, sondern durch den inneren Kern Ihres Wesens definiert.

Was haben wir hier beschrieben? Ganz einfach dies: Einen A-Spieler! Wir haben in unseren Podcasts, Artikeln, TED Talks […] zwei sehr unterschiedliche Gruppen gefunden.

Die eine Gruppe besteht aus lebensfrohen, hart arbeitenden, risikofreudigen, lebenslustigen, oft unternehmerisch denkenden Machern, und die andere Gruppe besteht aus Nichtmachern, die nicht in der Lage sind, über sich selbst zu lachen und die sich vor der Idee, Risiken einzugehen, zu Tode erschrecken.

Na und, was soll’s? Was hat das alles mit Ihnen, mit Managed Futures und mit Geldverdienen zu tun?

Eine ganze Menge. Sehen Sie, in der Regel ist es immer einfacher, mit Menschen Geschäfte zu machen und zusammenzuarbeiten, die auf diesem imaginären Index sehr weit oben stehen (A-Spieler), und das gilt ganz besonders in Zeiten einer Wirtschaftsflaute.

Warum?

Ganz einfach, weil diese Menschen, egal wie schlecht es der Wirtschaft geht, nie in eine “depressive Mentalität” verfallen werden. Eine depressive Grundhaltung ist ein Killer für das Erreichen finanzieller Freiheit und den Aufbau von beträchtlichem Vermögen. Menschen, die eine solche Einstellung haben, haben Angst und den Glauben daran verloren, ihre Zukunft selbst gestalten zu können (falls sie ihn jemals hatten).”

“Harte Worte für manche, aber hey, das war nur ein imaginärer Index, und Sie, liebe Leserin, lieber Leser, wir wissen, dass Sie ein A-Spieler sind!”

Unsere Literaturempfehlungen

*) Zur Verhaltensökonomik, Adaptiven Markthypothese und Antifragilität
**) Zur Markteffizienzhypothese und zum passiven Anlegen mit Indexfonds/-ETFs (Indexing)
***) Zur Trendfolge mit Managed Futures (CTAs)
****) Zu defensiven Optionsstrategien (Long-Volatilität, Dynamic Hedging)

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Unser Kontakt: Online, telefonisch oder persönlich – wir sind gerne für Sie da!

Dr. Norbert Mittwollen

Diplomingenieur Maschinenbau, geprüfter Finanzanlagenfachmann IHK nach § 34f GewO, Mitgründer und geschäftsführender Gesellschafter der Dr. Mittwollen Invest GmbH, verantwortlich für Geschäfts- und Anlagestrategie sowie für Portfoliomanagewment und Beratung

Wesselin Kruschev

Diplomingenieur Elektrotechnik, Certified Risk Manager (DFVA), geprüfter Finanzanlagenfachmann IHK nach § 34f GewO, Mitgründer und geschäftsführender Gesellschafter der Dr. Mittwollen Invest GmbH, verantwortlich für Operations sowie für Portfoliomanagement und Anlageberatung.

Albert Warnecke

Diplomingenieur Verfahrenstechnik, Betreiber Bildungsblog Finanzwesir, Mitgründer und Gesellschafter der Dr. Mittwollen Invest GmbH, verantwortlich für Marketing, Information und IT

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Herausgeber: © 2023 Dr. Mittwollen Invest GmbH; Autor: Dr. Norbert Mittwollen; Lektor: Albert Warnecke; Titelbild: Shalom Jacobovitz, 2010 mavericks competition, modifizierter Ausschnitt, CC BY-SA 2.0

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