Das Whitepaper

Man will ja schon wissen, wem man sein Geld anvertraut. Im Whitepaper machen wir die Basis unserer Arbeit transparent: Was motiviert uns, wie sehen wir die Finanzmärkte, und wie setzen wir das Ganze für Sie um? Entscheidend ist ja “Auf’m Parkett”.

Die Basis

Wegweisende Erkenntnisse der Finanzwissenschaft mit rationaler Logik und empirischer Evidenz altbewährter Strategien. Das ist Democratic Alpha. Antifragil und immer bereit, das Beste aus jeder Marktsituation zu machen. Aber mit einem großen Aber: Die Zukunft können und wollen wir nicht vorhersagen. Wir wissen nicht, was kommt. Aber wenn etwas kommt – und es wird etwas kommen – dann wollen wir das richtige Werkzeug parat haben, um die Rendite Ihrer Geldanlage zu verteidigen. Wie ein guter Surfer die richtige Technik, um die große Welle zu reiten, wenn sie kommt.

Die Gliederung

Wir haben uns für fünf Hauptteile entschieden. Darin lernen Sie alle wesentlichen Grundlagen und Aspekte unserer Anlagephilosophie und -strategie kennen. Danach vertiefen wir diese in den umfangreichen Fußnoten. Wir zitieren und erläutern dort noch mehr Wissenswertes aus den Originalquellen. Da aufeinander aufbauend, können Sie sich das auch gut in einem Rutsch nach dem Hauptteil durchlesen.

Viel Spaß bei der Lektüre.
Ihr Democratic-Alpha-Team.

Hörbuch des Whitepapers

Direkt zu Teil 1, Teil 2, Teil 3, Teil 4, Teil 5, Manuskript.

Was Experten sagen 

Was wir sagen 

Teil 1: Systematisch anlegen mit passiven Index-ETFs in effizienten Märkten

Der Markt preist Neuigkeiten viel schneller und besser ein als Experten. Ein Beispiel: Die Explosion des Space-Shuttles Challenger am 28. Januar 1986. Erst ein knappes halbes Jahr nach der Katastrophe kam eine hochkarätige Untersuchungskommission zum Ergebnis: Verantwortlich für den Absturz war das Unternehmen Morton Thiokol.

1.1 Die Börse schert sich nicht um Prognosen.

Der Aktienmarkt brauchte für diese Erkenntnis kein halbes Jahr. Nur wenige Minuten nach der Explosion stürzte der Aktienkurs dieses Unternehmens so stark ab, dass die Börse dessen Handel unterbrechen musste, siehe Bild oben. Bis zum Abend preiste der Markt sogar schon die Gesamtschadenssumme von rund 200 Millionen US-Dollar im Aktienkurs ein. Eine andere Untersuchungskommission schloss aus, dass Insider dabei ihre Hand im Spiel hatten. [1a]

Daraus ergibt sich:

1.2 Kostengünstig passiv, breit diversifiziert, buy-and-hold:  Dann klappt’s auch mit der Aktienrendite.

Aktiv müsste so gut sein wie passiv. Und dann noch mehr als die Kosten fürs Stock Picking und Market Timing verdienen. Aber: „Hin und Her macht Taschen leer.“ Das gilt auch für die Profis aktiver Aktienfonds, die Stock-Picker. Die Masse liefert damit nur die passive Indexrendite, abzüglich Managementkosten. [3] Abweichungen nach oben oder unten sind in effizienten Märkten zufällig. Und daher weder vorhersehbar noch aktiv nicht besser nutzbar als passiv. Daher nannte Nassim Taleb, der renommierte US-Zufallsforscher und Essayist, seinen ersten Bestseller wie diese Fondsmanager: Narren des Zufalls. [17a]

Die Rückkehr zum Mittelwert ist die stärkste Kraft im Finanzmarkt. Sie sorgt dafür, dass die Rendite aktiver Aktienfonds über kurz oder lang der Formel passive Indexrendite minus Fondskosten gehorcht. Aktive Anleger sind dennoch nützlich. Sie sorgen dafür, dass der Markt sehr effizient ist.

1.3 Aktien und Immobilien: Da spielt langfristig die Musik.

Beide gehören in jedes hochrentable Portfolio.

• Bei Aktien setzen wir auch weiterhin auf global gestreute Index-ETFs.
• Immobilien ohne Klumpenrisiko – das geht am besten über breit diversifizierte und indexierte Real Estate Investment Trusts (REITs), ebenfalls in einer ETF-Hülle.

Die Vorteile:

• Kein Klumpen-, Einzelaktien- oder -objektrisiko.
• Zwei Anlageklassen, die gering voneinander abhängen.

Zusammenfassung

Märkte sind normalerweise sehr effizient. Marktbreit gestreute einfache Index-ETFs sind daher nach wie vor die erste Wahl. Aufwendigere Faktor-/Smart-Beta- sowie andere aktive Aktien-ETFs und -Fonds jedoch nicht. Um ohne unnütze Risiken am langfristig hohen Renditepotenzial ergiebiger Aktien- und Immobilienmärkte vollständig teilzuhaben.

Diese Anlageklassen bedingen jedoch, trotz breitester Streuung, auch gemischt noch unbegrenzt hohe Schwankungsrisiken des Gesamtmarktes. Denn die können sich in Börsencrashs, hoch korreliert gleichlaufend, realisieren und somit kaum diversifizieren. In Teil 2 geht es daher mit diesen unkalkulierbaren Risiken sowie ebensolchen aus hoher Inflation weiter. Und welche Lösung wir dafür parat haben.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Teil 2: Die Herausforderungen passiven Investierens und unsere Lösung

Passives Indexieren mit ETFs funktioniert wunderbar, wenn die Kurse steigen. Bei einer Krise heißt die Devise: Aussitzen und die Schläge einstecken. Das muss nicht sein. Im zweiten Teil präsentieren wir einen weiteren systematischen Ansatz. Der ist zwar in der Praxis ausgereift, wissenschaftlich fundiert und in den USA schon weiter verbreitet. Aber in unserer Gegend noch weitgehend unbekannt. Wir erschließen Ihnen damit neue Möglichkeiten, hohe Passivrisiken wesentlich zu reduzieren. Nicht jedoch deren hohe Renditechancen.

2.1 Das Problem mit “langfristig”.

Langfristig sind wir alle tot. Aber bis dahin dauert es hoffentlich noch ein Weilchen. Eine Lebenserwartung von 85 Jahren und mehr bedeutet langfristig: Das Geld muss 20 bis 40 Jahre reichen. Ein zehnjähriges Börsentief oder eine Inflationsdekade und mehr sind historisch gesehen immer möglich. Das bedeutet: Zwischen 25 und 50 Prozent der Entsparphase liegen dann im roten Bereich. In der Fachsprache heißt das: Deep Risk – bleibend tiefe Verluste, wie nach einem Krieg. [1c] 

Der Partner vom US-Investor Warren Buffett, Charlie Munger, ist mit 99 Jahren einer der erfahrensten Anleger und sicher kein Crashprophet. Er warnt jedoch auch davor: „Die meisten Menschen werden alles verlieren”, in Charlie Munger sagt eine schreckliche Wirtschaftskrise voraus, in der alles zusammenbrechen wird. [Youtube]

Ende des Jahres 1989 platzte Japans größte Finanzblase. Darauf folgte das japanische Szenario: Ein Börsencrash mit mehr als 80 Prozent Kurseinbruch über 20 Jahre, siehe Bild oben. Eine mindestens ebenso große Blase könnte sich heute global entwickelt haben. Und deren Platzen zukünftig die ganze Welt heimsuchen:

“Unser Schicksal könnte viel schlimmer sein als das Japans – ein Vertrauensverlust.“

Ico Welch, US-Finanzprofessor [8]

Die Gründe dafür sind:

• Das lange und grenzenlose “Gelddrucken” der meisten Zentralbanken, wie noch nie. Das fragilisierte das globale Finanzsystem entsprechend.
• Immer stärker miteinander verzahnte Märkte. Bildlich gesprochen: Fällt in China ein Sack Reis um, löst das über Twitter einen Shitstorm aus.
• Zunehmende systemische Risiken, da der Staat große Banken und Unternehmen zu wenig begrenzt und reguliert. Anleger transferieren ihre Einlagen daher zum Schutz von kleinen zu großen Banken, „too big to fail“.
• Schwindendes Vertrauen in die Stärke des Finanzsystems.

Für diese hohen Risiken ist selbst ein weltweit gestreuter Aktienindex-ETF weit entfernt vom Optimum an Diversifikation. Daher droht Deep Risk.

2.2 Echte Diversifikation: Nur passiv allein reicht nicht.

Tagesgeld verwässert die Rendite Ihres Aktiendepots. Ja, der Wert des gesamten Portfolios wird zwar stabiler. Aber die Rendite sinkt ebenfalls. Denn zinsloses Tagesgeld verursacht Opportunitätskosten entgangener Erträge von rentableren Finanzanlagen. Anleihen sind nicht viel besser. Seit der Zinswende Anfang des Jahres 2022 schwanken sie im Gleichklang mit Aktien. Anleihen gleichen daher nicht mehr aus. Sondern verstärken die Aktienrisiken sogar noch. Dazu kommt das Verlustrisiko bei Anleihen, wenn die Zinsen steigen.

Das ist als Momentum-Anomalie bekannt. Die stärkste und stabilste Abweichung von normalerweise zufälligen Kursbewegungen effizienter Märkte. Diese Abweichung entsteht gelegentlich durch unser Herdenverhalten, unsere Verlusta-version und andere instinktive Verhaltensfehler aufgrund kognitiver Verzerrungen, wie z.B. des Ankereffekts und der Extrapolations-Heuristik. Wir können diese Fehler alleine kaum beherrschen, wenn nicht durch das Gleichgewicht der Marktkräfte oder technisch korrigiert. Denn unser Unterbewusstsein löst diese Fehler aus, ohne unseren Verstand einzuschalten. Wir verstärken diese Fehler sogar noch emotional durch Gier und Panik und synchronisieren sie dadurch global. [15] 

Unsere typischen Verhaltensfehler verstärken daher Marktbewegungen insbesondere in Börsencrashs unbegrenzt und treiben deren Volatilität und Korrelation nach oben. Das übertreibt deren Auf- und Abwärtstrends und verursacht ebenso unbegrenzte Über- und Unterbewertungen. Krisenalpha-Fonds leiten daraus Handelsregeln ab. Die nutzen diese Fehlbewertungen hauptsächlich dann aus, wenn sie entstehen und wieder verschwinden. Trendfolger nach der Devise “the trend is your friend” mithilfe gehebelter Kauf- oder Leerverkaufskontrakte an Terminmärkten. Das heißt, sie gehen einfach mit steigenden Märkten long und mit fallenden short mittels Futures. Und zwar global diversifiziert auf alles, was sich gut handeln lässt: Rohstoffe, Aktienindizes, Anleihen, Zinsen, Währungen sowie exotische und alternative Basiswerte.

Warum an diesen Märkten? Weil die dafür unübertroffen groß, liquide und daher kosteneffizient und sicher sind. Denn der Staat unterstützt diese, beispielsweise mit immensen Liquiditätsspritzen bis zu Billionen USD, wenn bei Krisen notwendig, um die Wirtschaft unter allen Umständen am Laufen zu halten. Daher dienen Terminmärkte auch dem passiven Indexing von ETFs, um deren Tracking Error zu minimieren.

Dieses Vorgehen generiert wiederkehrend unbegrenzte Gewinnchancen in unruhigen Zeiten wie seit der Zinswende Anfang 2022. Und zwar im Nullsummenspiel des Börsenhandels aus Verlusten vieler anderer Marktteilnehmer. Wie aus denen der Institutionellen, beispielsweise Altersvorsorgefonds. Denn die müssen dann aus regulatorischen Gründen, ohne Rücksicht auf bleibende Verluste, verkaufen, um Kundendepots vor weiteren erwarteten Verlusten zu schützen. Und aus den Verlusten der Hedger, die die Preise von Handelsgeschäften damit absichern. Sowie aus den Verlusten anderer, die lieber nach Stimmungsentscheidungen aus dem Bauch heraus als mit mehr Verstand handeln. [16]

Kurz- bis mittelfristig entwickeln sich Krisenalpha-Fonds überwiegend ungewohnt zu den meisten anderen Finanzprodukten. Das heißt, abhängig von der Volatilität und der Trendrichtung des Aktienmarktes nach oben oder unten, mehr oder weniger gleich- beziehungsweise entgegengerichtet dazu. Das ergibt ein „konvexes Auszahlungsprofil“, das anlegerfreundliche „CTA Smile“. Also umso mehr mit Gewinn, je mehr der Markt steigt oder fällt, siehe folgendes Bild. 

Das ist herausfordernd zu verstehen. Aber der größte Nutzen von CTAs, um damit bestmöglich zu diversifizieren. Auch mittels Basiswerten, die passiv real einen geringen bis negativen Ertrag erwarten lassen, wie Staatsanleihen, Währungspaare und Rohstoffe.

Das CTA Smile reiner Trendfolger ist an beiden Enden noch freundlicher nach oben gezogen als das von CTAs, die mittels aktienähnlicher Risiken schon selber breiter diversifiziert sind. Entsprechend diversifizieren Erstere Aktienanlagen noch besser. Daher unser konsequenter Fokus auf reine Strategien. Analog zum Fokus auf einfache ETFs mit marktbreiten Indizes. Beim Selektieren gilt es also bei beiden, genau hinzuschauen, wie rein sie sind.

Sehr langfristig über Jahrzehnte korreliert die Ertragsentwicklung von Trendfolgern mehr mit der von Aktienmärkten. Weil beide vom Geldmarktzins abhängen, siehe das erste Chartbild dieses Kapitels 2.3. oben.

Nach zu viel Schindluder damit haben Hedgefonds, seit der Globalen Finanzkrise zunehmend, regulierte UCITS-Fonds auf Basis ihrer Krisenalpha-Strategien primär für institutionelle Anleger aufgelegt. Alle anderen Anleger können dabei seitdem auch zu Profi-Konditionen Trittbrett fahren, wie bei ETFs. Also ebenfalls ohne Ausgabeaufschlag und Bestandsprovision.

Zusammenfassung

Unkalkulierbar hohe Schwankungen des Gesamtmarktes in schweren Börsencrashs sind die höchsten Risiken hochrentabler Aktienanlagen bis hin zu Deep Risk. Diese Risiken ergeben sich aus unseren unüberwindbaren Verhaltensfehlern als Herde, getrieben von Gier und panischer Verlustaversion. Das ist nach wie vor weder zu überwinden noch genau vorherzusagen. Es tritt jedoch früher oder später immer wieder auf. Dann wirkt es sich in vorhersehbarer Weise auf das Marktverhalten aus. Das können reine Krisenalpha-Strategien nach ihren Handelsregeln ebenso hochrentabel ausnutzen. Und damit diese größten Risiken von Indexanlagen besonders gut diversifizieren. Also um ausschließlich deren Risiken, nicht jedoch deren Rendite zu reduzieren.

Der nächste Teil mit dem Wie und Warum davon wird etwas anspruchsvoller. Denn eine gute Anlagestrategie erfordert heute zu Recht, dass sie wissenschaftlich fundiert ist. Das möchten wir Ihnen im Folgenden auf Basis der Verhaltensökonomik gerne näherbringen.

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Teil 3: Aktives Krisenalpha und passive ETFs (Marktbeta) – beide mit dem Segen der Wissenschaft

Jede gute Anlagestrategie braucht ein wissenschaftliches Fundament. Wir wollen wissen, warum eine Strategie funktioniert. Deshalb gehen wir den Dingen mit Ingenieurverstand auf den Grund. Und tauchen mit ganz besonderen Alphaperlen für Ihr Depot wieder auf.

Wie ist das in sehr effizienten Märkten möglich, ohne zu Talebs Narren des Zufalls zu werden? [17a]

Wir sind daher überzeugt, dass diese stärkste Anomalie weiterhin bestehen bleibt wie das Aktienmarktbeta-Potenzial, um das Krisenalpha-Potenzial auch in Zukunft stabil zu untermauern.    

Der US-Wirtschaftswissenschaftler Richard Thaler erhielt schließlich den Wirtschaftsnobelpreis im Jahr 2017. Dafür wies er zur Abrundung nach, dass unsere typischen Eigenschaften wie “begrenzte Rationalität, soziale Präferenzen und mangelnde Selbstkontrolle […] individuelle Entscheidungen und Marktergebnisse systematisch beeinflussen.” [24] Das kann man bedauern und versuchen, entsprechende Verluste zähneknirschend auszusitzen, sofern es kein Deep Risk ist. Oder, doch viel sinnvoller, neue wissenschaftliche Erkenntnisse nutzen, um aus den hohen Verlusten genauso systematisch das beste Krisenalpha zu machen und sich daran schadlos zu halten.

So wies auch Charlie Munger schon im Jahr 2003 darauf hin, dass die Psychologie bei der Entwicklung von Wirtschaftsmodellen zum eigenen Schaden ignoriert würde: „Wenn man Erfolg haben will, wie ein starker Mann mit zwei Beinen, muss man sich diese Tricks aneignen und die Psychologie kennen, während man Ökonomie betreibt.” [25b]

Zusammenfassung

Eine Fülle solider wissenschaftlicher Erkenntnisse liegt über das dynamische Marktverhalten in ineffizienten Krisenzeiten vor. Diese Erkenntnisse sorgen dafür, dass wir heute ausreichend gut verstehen, wie und warum sich dieses Verhalten vom normalen statischen in den übrigen effizienten Zeiten systematisch unterscheidet. Damit können wir dieses Verhalten durch Krisenalpha-Strategien regelmäßig ausnutzen, um die unbegrenzt hohen Schwankungsrisiken des Gesamtmarktes in Krisen besonders gut zu diversifizieren.

Diese stabile Eigenschaft von Krisenalpha ist durch einfache Regeln (Heuristiken) unserer Verhaltensfehler mindestens ebenso gut dank der Erkenntnisse der Verhaltensökonomik fundiert und nutzbar wie es die hohen Renditeaussichten passiver Marktindexanlagen dank der Erkenntnisse der Hypothese effizienter Märkte sind. Denn diese Regeln seien durch „echte kontrollierte und wiederholbare Experimente“ der Verhaltensökonomik solider fundiert als die Markteffizienzhypothese. Weil „herkömmliche Wirtschaftswissenschaftler“ dafür nur „die Vergangenheit beobachten“ und idealisieren würden. So Nassim Taleb nochmals in Narren des Zufalls. [17a]

Im vierten Teil beantworten wir schließlich die Frage: Wie wird aktuelle Kapitalmarkttheorie investierbar? Irgendwann muss aus einem Whitepaper ein konkretes Depot werden. Investierbare Finanzprodukte müssen her. 

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Teil 4: Wie investieren? Nach wie vor prognosefrei buy-and-hold!

Niemand weiß, was die Zukunft bringt – also so breit wie möglich diversifizieren und liegen lassen. Wissenschaftlich formuliert nennt sich das Adaptive Markthypothese. Die setzen wir mit den von uns ausgewählten Fonds in die Praxis um.

4.1  Auch bei Krisenalpha: Breit diversifizieren nach Indizes.

Wir selektieren Fonds der aktiven Leitindizes und weitere, die im Gleichklang dazu schwanken. Diese Fonds setzen die wissenschaftlichen Erkenntnisse professionell an Terminmärkten um. Sogar Bogle – als in der Wolle gefärbter passiver Indexer – erkannte in diesen aktiven Instrumenten eine aussichtsreiche Finanzinnovation. Und zwar auf Basis der Adaptiven Markthypothese von Andrew Lo. [1, 1d] Er baute diese aktuell umfassendste Kapitalmarkttheorie aus der Markteffizienzhypothese und der Verhaltensökonomik mithilfe der biologischen Evolutionstheorie zusammen. Lo rät danach:

“Das traditionelle Anlagekonzept ist fehlerhaft. Nicht falsch, aber unvollständig.“ – „Das Konzept des passiven Investierens ändert sich aufgrund des technologischen Fortschritts, und das Risikomanagement sollte eine höhere Priorität haben, selbst bei passiven Indexfonds.“

Andrew Lo, US-Finanzprofessor [1]

Dazu dient zum einen die reine Trendfolge mit Managed Futures. Eine der seltenen aktiven Anlagestrategien, die ihren Anlegern seit Jahrzehnten den größten Teil ihres erzielten Alphaertrags nach Kosten in aktienähnlicher Höhe fair weitergibt. Und zwar im Durchschnitt der Fonds Ihres aktiven Leitindex SG Trend der Société Générale von rund 6,4 Prozent pro Jahr seit Auflage Ende 1999 bis Ende 2022. Ähnlich wie einfache Index-ETFs die Marktbetarendite, z.B. des S&P 500 TR von rund 6,6 Prozent pro Jahr im selben Zeitraum. Aber im Gegensatz zu den meisten aktiven Aktien- und anderen alternativen Fonds, die das laut der Berk-Green-Hypothese bekanntlich nicht tun.

Wie kann das gelingen? Trendfolger sind wenig populär. Trotzdem begrenzen sie Mittelzuflüsse konsequent auf die Kapazität ihres Alphas, um es nicht verwässern zu lassen. CTAs betreiben außerdem einen hohen Aufwand an Computertechnik und kompetenten Mitarbeitern. Diese kennen sowohl die Markteffizienzhypothese als auch die Verhaltensökonomik aus dem Effeff. Und nutzen diese mittels hochoptimierter Handelsprozesse, um langfristig hohe reine Alphaerträge innerhalb der verfügbaren Liquidität des Marktes zu generieren. Also ohne wegen zu hohem Handelsvolumen zu ihren eigenen Trendsettern zu werden.

Dennoch senken Trendfolger im Marktwettbewerb um gut informierte Profis Kosten und Gebühren. Sie fokussieren computerbasiert auf die stärkste und stabilste Momentum-Anomalie volatiler Trends in den liquidesten Terminmärkten. Damit nutzen sie einerseits die Verhaltensfehler anderer Marktteilnehmer systematisch aus und verhindern andererseits ihre eigenen. So erarbeiten trendfolgende CTAs bislang ähnlich hohe Erträge zu ähnlich hohen Kosten wie Aktiengesellschaften in ETFs. Wie beiden das in Zukunft gelingen wird, ist natürlich nicht garantiert, um deren hohe Renditeerwartungen zu rechtfertigen. Diese Erwartungen sind mit Bogles Heuhaufen an Krisenalpha-Fonds im Depot, die in deren Leitindizes enthalten oder daran orientiert sind, jedoch so sicher wie heute möglich.

Um diese Vorteile aus ethischen Gründen zu demokratisieren, bietet Lo die reine Trendfolgestrategie seit 2010 über die CTA-Fondsgesellschaft AlphaSimplex Group an, die er gegründet hat. Als Erster seiner Branche zu günstigen Flatfees. Andere CTAs folgen zunehmend seinem guten Vorbild, wie Crabel und Winton. Das ließ deren Gebühren dank dieses Wettbewerbs mittlerweile von den früher üblichen 2/20 Prozent Management/Performance Fees im Durchschnitt auf rund 1,2/12 Prozent fallen. Managed-Futures-ETFs, die aktive CTA-Indizes mit reduziertem Aufwand zu replizieren versuchen, erhöhen diesen Kostenwettbewerb heute weiter.

Trendfolge-Fonds bewähren sich daher schon lange erfolgreich im Markt, ohne nachzulassen. [14] Deren einfache Handelsstrategie geht jedoch noch viel länger zurück. Mindestens auf die Goldene Regel Ende des 18. Jahrhunderts – “Begrenze deine Verluste. Lass deine Gewinne laufen.” – propagiert vom britischen Wirtschaftswissenschaftler und Politiker David Ricardo, 1772 bis 1823. Damit ist sie die älteste prognosefreie, regelbasierte Anlagestrategie, lange vor dem Indexing. Dazu Wikipedia: “Händler, die diese Strategie anwenden, versuchen nicht, bestimmte Kursniveaus zu prognostizieren oder vorherzusagen; sie springen einfach auf den Trend auf und reiten ihn.” [27, 28] 

• Global über Hunderte an Märkten sogar wesentlich breiter diversifiziert als ETFs,
• am Leitindex SG Trend der 10 größten investierbaren reinen Trendfolge-Fonds orientiert,
• wissenschaftlich fundiert,
• regelbasiert systematisch und
• kosteneffizient sowie
• primär für Profis, aber
• mittels UCITS-Fonds auch für Privatanleger leicht zugänglich gemacht.

So entwickelte sich die Trendfolge vom Glücksspiel zur anlegerfreundlichen Finanzinnovation einer strategischen Anlageklasse für Profis und Privatanleger. Wie zuvor schon Aktienanlagen dank Indexfonds/ETFs. [16] Das aktuelle Finanzestablishment verkennt das noch, wie beim Indexing anfangs auch. Für ausschließliche Anhänger des Low-Cost-Indexing ist die Trendfolge nur kostspielige Magie. Dazu sagt Arthur Clarkes drittes Gesetz: „Jede hinreichend fortschrittliche Technologie ist von Magie nicht zu unterscheiden.“ [29a, c]

Trendfolger entwickelten sich im krisengeschüttelten Jahr 2022 mit rund 27 Prozent Gewinn im Durchschnitt ihres aktiven Leitindex SG Trend nach Kosten. Das war nicht nur besser als im Boomjahr davor mit rund 9 Prozent. Sondern sogar das beste Ergebnis dieses Index seit seinem Start Anfang 2000. Wie gelang das so lehrbuchhaft gegen die einbrechenden Aktien- und Anleihenmärkte? Wie zu erwarten, sorgte die dreifache Marktstörung aus Ukrainekrieg, Rohstoffkrise und explodierender Inflation zu diesem idealen Krisenszenario für die Trendfolge. [12, 13] Diese Strategie profitierte hauptsächlich von Handelsgewinnen aus Kaufpositionen von Rohstoffen, Zinsen und US-Dollar in den stärksten Aufwärtstrends. Sowie aus Leerverkaufspositionen von Anleihen im stärksten Abwärtstrend.

Diese Trends wurden von allen Trendfolgern systematisch erkannt und ausgenutzt, die wir vorher nach festen Regeln dafür ausgewählt haben. Das sind also keine Zufallstreffer. Sondern bei solchen und ähnlichen Krisenszenarien wohlbegründet zu erwartende Ergebnisse. Diese Ergebnisse ermutigen zunehmend dazu, noch bestehende Vorurteile gegen das Krisenalpha der reinen Trendfolge zu überdenken.

Aufwärtsbewegungen der Aktienmärkte können Trendfolger jedoch nicht in gleichem Maße mitnehmen. Abrupte Trendänderungen, wie am Anfang der jüngsten Erholungsphase seit Oktober 2022, und Seitwärtsphasen, insbesondere mit ausgeprägten Sägezahnbewegungen fordern Trendfolger und ihre Anleger heraus. Deren klumpige Ertragsentwicklung ist zwar sehr vorteilhaft, um ähnlich abrupte Verluste in Krisen zu diversifizieren. Dennoch tun sich die meisten Anleger schwer damit. Das alles hält deren Interesse an dieser Strategie in engen Grenzen. Ihr Alphagewinnpotenzial hingegen hoch.

Als Fondswährung bevorzugen wir den US-Dollar. Warum? Diese stärkste Krisenfluchtwährung trägt in der Regel zusätzlich noch passives Krisenalpha zu Euro-Depots kostenfrei bei. Beispielsweise über das Krisenjahr 2022 mit rund 6 Prozent Anstieg des US-Dollars zum Euro. Am 11.10.2022 waren es beim Tiefststand des Aktienmarktes sogar rund 15 Prozent passives Krisenalpha zusätzlich zu den rund 27 Prozent aktives des SG Trend nahe dessen Höchststand. Diese gut 40 Prozent Gesamtgewinn bescherte Euro-Anlegern eine formidable Gelegenheit für Gewinnmitnahmen zum Kauf von eingebrochenen ETFs. Und zwar um einen Teil dieses kurzfristigen Krisenalphas langfristig in Rebalancing-Alpha umzumünzen und zu sichern, wenn die ETFs wieder steigen, wie geschehen.

4.2 Zukunftsfähig investieren: Index-ETFs mit reinen Krisenalpha-Fonds kombinieren.

Diese optimale Kombi als echtes Allwetter-Portfolio zu demokratisieren, ist unsere Mission. Die Kundennachfrage entwickelt sich allmählich dafür. Weil die Unsicherheit und Schwankungen aufgrund des Inflations- und Zinsanstiegs sowie der Verlustaversion derzeit steigen. Und Staatsanleihen nach der Zinswende nicht mehr diversifizieren.

Um diese Risiken zu beherrschen, ist unser Anlageansatz mit gegensätzlichsten Finanzprodukten nur so aktiv und komplex wie nötig. Und zwar, um das “only free lunch” echter Diversifikation nach Markowitz durch geringste gegenseitige Abhängigkeit (Korrelation) besonders reichhaltig zu machen. [10] Also so wie er es eigentlich anstrebte. Nicht jedoch mit traditionellen Anlagen allein, wie meistens erfolglos versucht. Denn die brechen in Finanzkrisen zunehmend gleichförmiger ein.

Damit ist unser Gesamtansatz ähnlich einfach und pflegeleicht buy-and-hold wie die Anlage nur mit wenigen marktbreiten ETFs und festverzinslichen Wertpapieren. Einfach nur reines Marktbeta und Krisenalpha. Also ausschließlich einfache ETFs und reine Krisenalpha-Fonds gemäß deren bekannter passiver beziehungsweise aktiver Leitindizes ins Depot. Und sonst nichts aus dem unüberschaubar großen Angebot für alle Portfolioanteile.

Dieses Management nach festen Regeln auf Fonds- und Portfolioebene

• bewahrt vor vermögensschädlichen Bauch- und Stimmungsentscheidungen,
• macht die Performancecharakteristik in unterschiedlichen Marktregimes verlässlich und
• die Democratic-Alpha-Strategie damit zukunftsfähig.

Prognosen fürs Fund Picking und Market Timing machen daher für Krisenalpha-Fonds genauso wenig Sinn wie für Aktien und ETFs. Stattdessen reduzieren wir Einzelmanagerrisiken sowie Performancestreuungen jetzt auch von Alpha, ähnlich einem Indexfonds/ETF. [16a, 34]

Ganz im Gegensatz zu aktiven Aktienfonds. Damit werfen weniger gut Informierte unser Alpha zwar in einen Topf. Das hat damit aber kaum etwas gemein. Außer dass es auch aktiv ist. Das jedoch gehebelt wesentlich mehr plus zusätzlich Leerverkäufen. Denn die sind diesen Aktienfonds gar nicht erlaubt. Aber nutzen alle Krisenalpha-Fonds in Terminmärkten genauso einfach, kosteneffizient und häufig wie Käufe. Um damit wirklich reines Alpha sowohl aus Auf- und Abwärtstrends der Märkte hochrentabel zu erzielen. Aber kein „Marktbeta“, das viele aktive Aktien- und andere Fonds mit alternativen Anlagestrategien auch als “Alpha“ überteuert verkaufen. Und zwar indem sie laut der Berk-Green-Hypothese ihr manchmal tatsächlich vorhandenes positives Alpha durch unbegrenzte Mittelzuflüsse verwässern lassen. Und ihren weniger gut informierten Anlegern den Rest davon auch noch durch hohe Gebühren vorenthalten. Daher unser Fokus auf “reines Krisen-Alpha“ aus volatilen Trends ohne diese Defizite. [29b] 

Wir sehen es daher wie Bogle in einer evolutionären Folge anlegerfreundlicher Finanzinnovationen. Die begann für ihn mit seinem ersten S&P500-Indexfonds von Vanguard im Jahr 1974. [1d] Jetzt steht dieses Alpha bereit, Bogles Erfolgsmodell für rauere Zeiten in der Zukunft fit zu machen.

Wollen Sie dank des unbegrenzten Auf und Abs der Märkte in unsicheren Zeiten auch weiter gewinnen, statt diese nur gerade so zu überstehen? Dann ist das jetzt antifragil mit reinem Krisenalpha leicht möglich. Und das natürlich nachhaltig wie das Leben [35]:

“Etwas Ungewöhnliches passiert – gewöhnlich.“
„Die Natur bereitet sich auf das vor, was noch nie passiert ist; sie geht davon aus, dass Schlimmeres möglich ist.“

Nassim Taleb, US-Professor für Risikoanalyse [17]

Unser Partner Albert Warnecke fragte daher schon länger auf seinem antifragilen Weg im Bildungsblog Finanzwesir: “Gibt es nicht eine Kleinigkeit, die ich in meine Strategie integrieren kann?” [29c] Gemeinsam im Democratic-Alpha-Team fanden wir dazu, nach Index-ETFs für gutes Börsenwetter, jetzt den zweiten heiligen Gral reinen Krisenalphas für schlechtes. Um beides gut verträglich im Paket hier und über die Seite Alpha-Fonds vom Finanzwesir zu demokratisieren. Das heißt, für alle gut verständlich und leicht zugänglich zu machen. [30]

Unser aktuelles Factsheet macht transparent, wie wir das in der Praxis umsetzen. Und wie es sich seit der Auflage Anfang 2021 erwartungsgemäß bewährte, obwohl der Finanzmarkt ein Jahr später ab der Zinswende abrupt vom Schönwetter- in den Krisenmodus umschlug.

Das unterscheidet unseren Ansatz grundlegend von den meisten anderen neuen Anlagestrategien. Denn die funktionieren schon gleich nach der Auflage nicht mehr. [36] Und warum nur unsere Strategie? Dafür sorgt der Lindy-Effekt dank altbewährter Ansätze auf aktueller Basis der Adaptiven Markthypothese.

Zusammenfassung

Unsere antifragile Anlagestrategie steht nun für Sie bereit. Warum sind wir so überzeugt davon, dass sie weiterhin das tut, was sie tun soll? Davon möchten wir Sie in Teil 5 mit den Schlussfolgerungen und dem Ausblick auch restlos überzeugen. Wir lassen Sie dabei an unserem Erkenntnisgewinn während der Entwicklungsarbeit teilhaben. Und geben Ihnen einen Ausblick, wie es damit weitergeht.

Falls Sie Fragen hierzu haben oder sich darüber austauschen möchten, erreichen Sie uns über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontakt.

Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Zu den Fußnoten

Teil 5: Schlussfolgerungen und Ausblick

Wir Ingenieure gehen völlig anders an die Sache heran als andere. Das heißt emotionslos, logisch und undogmatisch, mit mathematischen Methoden auf die Natur der Sache fokussiert. Dabei setzen wir mit quantitativen Ansätzen sowie aktuellen wissenschaftlichen Erkenntnissen über adaptive Märkte auf altbewährte Strategien und Standards. [1] Und strukturieren diese im Portfolio auf Basis tief verstandener Regeln und Modelle. Also wie und warum etwas wirkt, wie es von was abhängt und womit es wechselwirkt. Sowie welche Faktoren was wie stark beeinflussen. 

Auf der Kompetenzbasis sorgen folgende Eigenschaften unserer Anlagephilosophie und -strategie für deren Mehrwert – „Zukunftsfähig investieren“ – egal was kommt:

• Pragmatisch sowohl passiv als auch aktiv statt dogmatisch passiv versus aktiv. Was auch immer systematisch hilft, um besser zu diversifizieren, ist willkommen.
• Mit tiefer Sachkenntnis und gesundem Menschenverstand vielfältige Szenarien in der Zukunft zu Ende gedacht, statt Data Mining und überoptimiertem Backtesting in der Vergangenheit.
• Nach Bogles bewährtem Indexingansatz an bekannten Leitindizes orientiert, um das Einzelmanagerrisiko und die Ergebnisstreuung auch bei Krisenalpha zu minimieren.
• Seit Jahrzehnten aktienähnlich hohe Ergebnisbeiträge im Durchschnitt der aktiven Krisenalpha-Leitindizes kein Zufall, sondern wissenschaftlich fundiert und mit wachsendem Volumen stabil wie die Aktienmarktrendite dank Index-ETFs.
• Gegensätzliches Verhalten rein passiver und aktiver Anlageklassen hoher Volatilität und Renditeerwartung sowohl in Bullen- als auch Bärenmärkten dank stabiler Korrelationseigenschaften für optimale Diversifikation unbegrenzt hoher Marktrisiken durch unbegrenzt hohe Krisenalpha-Gewinnchancen.
• Gleichmäßige Ertragsentwicklung und geringes Rendite-Reihenfolgenrisiko trotz hohem Renditepotenzial. Daher für die Altersvorhersorge prädestiniert, ohne Umschichten auf risiko- und ertragsärmere Anlageklassen von Anspar- in Entnahmephase.
• Konsequente Anlegerorientierung mit Kapital- und Kosteneffizienz, darauf fokussiert, gute Kosten mit leicht messbarem Mehrwert zu maximieren und schlechte ohne diesen zu minimieren.
• Konsequente Anlegerorientierung mit Kapital- und Kosteneffizienz, darauf fokussiert, gute Kosten mit leicht messbarem Mehrwert zu maximieren und schlechte ohne diesen zu minimieren.

Anfang 2020 entwickelten wir noch unsere Strategie. Dann schlug der Corona-Crash ein, wie ein Blitz aus heiterem Himmel. Damit bekamen wir die Gelegenheit zum härtesten realen Stresstest jemals frei Haus. Dieser Test deckte noch Schwächen im Alphateil auf. Der diversifizierte uns nicht genug. Das haben wir intensiv genutzt, um unsere Strategie vor der Auflage rigoros auf den Prüfstand zu stellen und für mehr Krisenalphachancen wesentlich mehr in Richtung long Volatilität in Krisen auszurichten.

Neben rein passiven ETFs marktbreiter Indizes fokussieren wir daher seitdem konsequent auf reines Krisenalpha aus volatilen Trends. Und auf sonst keine anderen Faktoren mehr. Denn die können zwar die Diversifikation des Krisenalpha-Teils verbessern, aber verschlechtern die des Gesamtportfolios. Unsere beiden konträren long und short Volatilitäts-Portfolioteile können somit in gegensätzlichen Marktregimes von Bullen- und Bärenmärkten jeweils umso besser performen und diversifizieren, je extremer sich diese ausbilden. [16c]

Diese Entstehungsgeschichte steht für den ständigen Fortschritt in der Anlagepraxis. Zukunftsfähig investieren muss daher antifragil sein. Das heißt dynamisch und adaptiv lernend, wie das Leben. Wir entwickelten unser Finanzprodukt dazu auf Basis der aktuell umfassendsten Kapitalmarkttheorie adaptiver Märkte, die beide Marktregimes in Bullen- und Bärenmärkten konsistent beschreibt. [1] Entsprechend passen sich unsere regelbasierten Krisenalpha-Anlagen automatisch daran an, wie sich der Markt aktuell entwickelt, solange die Marktmodelle und Handelsregeln dafür gültig sind.

Wenn nicht mehr und bei neuen Erkenntnissen über veränderte Marktstrukturen sowie neue Chancen, Risiken und Technologien, entwickelt das Fondsmanagement die Modelle und Strategien entsprechend weiter. Nicht nach Gutdünken, sondern strikt nach bekannten Prinzipien reinen Krisenalphas und aktuellen wissenschaftlichen Erkenntnissen.

Dieser hybride Mensch-Maschine-Ansatz lange gelungener Digitalisierung schafft besonders gute Voraussetzungen. Damit sich unsere Strategie kurz- bis langfristig an jegliche Veränderungen angemessen anpasst, um die antifragile Performancecharakteristik stabil beizubehalten. Und um damit sowohl von der Weltwirtschaftskraft als auch von deren großen Umbrüchen zu profitieren. Dieses Gesamtkonzept sollte daher für lange Zeit zukunftsfähig bleiben. 

“Im Rahmen adaptiver Märkte sind genau die Marktteilnehmer, die sich am besten anpassen können, dank der Kräfte der natürlichen Auslese in der Lage, zu konkurrieren und zu überleben, um weiterhin auf hart umkämpften und dynamischen Finanzmärkten zu bestehen.“

Alex Greyserman und Kathryn Kaminski. [16]

Der gleich im zweiten Jahr nach der Auflage erfolgreich bestandene nächste Stresstest nach dem Corona-Crash bestätigt das. Denn mit dem starken Anstieg von Inflation und Zinsen direkt nach dem größten globalen Bullenmarkt sowie bald darauf Börseneinbruch aufgrund des Ukrainekriegs und der Rohstoffkrise war diese Finanzkrise ganz andersartig als alle anderen zuvor. Auch wenn das natürlich kein Beweis ist. Aber den gibt es in der veränderlichen Finanzwelt ja sowieso nicht, denn: “Panta rhei – Alles fließt” – vom altgriechischen Philosophen Heraklit. [30] 

Auf dieser Basis begannen auch andere Investment-Boutiquen, nicht lange vor und nach uns, ähnliche Ansätze zu offerieren. Beispielsweise die Abraham Trading Company in den USA den Fortress-Fonds seit 2018. Dieser beschränkt sich neben weltweit gestreuten Aktien- und Anleihen- sowie etwas Goldanlagen auf reine Trendfolger im Krisenalpha-Teil. Standpoint bietet seit Anfang 2020 die Multiassetfonds BLNDX & REMIC aus Aktienindex- und Anleihen-Anlagen sowie Trendfolge ebenfalls in den USA an. Assenagon legte Ende 2020, ein paar Wochen vor uns, den Fonds Balanced EquiVol in Luxemburg auf. Aber beschränkt diesen neben weltweit gestreuten Aktienindexanlagen auf den eigenen Optionsfonds, Alpha Volatility, in den wir auch investieren. Mutiny Funds startete in den USA einige Monate nach uns in 2021 mit dem Cockroach Portfolio. Das ist unserer Allwetter-Strategie am ähnlichsten.

Last but not least: Für Ihre endgültige Entscheidung ist wichtig, wie gut diese ungewohnt konträren Krisenalpha-Strategien zu Ihnen passen. Damit Sie diese langfristig durch dick und dünn halten. Finden Sie das bitte mit dem Persönlichkeitstest in der letzten Fußnote heraus. [37]

Konnten wir Sie auch von den Ertragschancen sowohl bei gutem als auch schlechtem Börsenwetter begeistern? Oder haben Sie noch Fragen dazu und wollen sich darüber austauschen? Dann freuen wir uns, wenn Sie über unser Kontaktformular unten auf unserer Homepage auf uns zukommen. Unsere Ansprechpartner siehe ganz unten unter Unser Kontak.

Wenn Sie darüber noch mehr erfahren möchten, hier entlang zu unserer Multimedia-Wissensbasis für Einsteiger bis Experten. Oder zur tiefschürfenden Langversion unseres Whitepapers, das unser gesamtes Knowhow restlos transparent macht.

Herzlichen Dank für Ihre Aufmerksamkeit und viel Glück und Erfolg mit Ihren Finanzanlagen.

Ihr Democratic-Alpha-Team.

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Hinweis: Wir verkaufen keine der erwähnten Finanzprodukte mit davon abhängiger Provision. Sondern beraten Sie ganz nach Ihrem persönlichen Anlagebedarf ohne Interessenkonflikte, wie Sie diese Produkte am besten nutzen können.  Für diese Dienstleistung vereinbaren wir unsere Vergütung fair und transparent direkt mit ihnen.

Dieses Dokument stellt weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge dar. Sondern beschreibt die theoretischen Grundlagen und Umsetzungsaspekte einer antifragilen Anlagestrategie für die Praxis. Alle Angaben ohne Gewähr.

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Die Fußnoten

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Youtube-Videos bieten meistens die Möglichkeit, den gesprochenen Text als Untertitel in beliebigen Sprachen im Bild einzublenden. Hier auf Youtube wird gezeigt, wie das ganz leicht geht.
Der komplette Text der Videos kann auch angezeigt werden. Dazu einfach unter deren Titel ganz rechts auf den Button mit drei Punkten (…) klicken und im Menü, das sich dann öffnet, “Transkript anzeigen” auswählen.

Zu Teil 1

[1] Adaptive Markets: Financial Evolution at the Speed of Thought, Andrew W. Lo, 2017.*/**)

Talks at Google (Youtube), Andrew W. Lo, 14.09.2017

Alle Beiträge mit US-Finanzprofessor Andrew W. Lo im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“Andrew Lo is a remarkable academician whose impact at MIT includes Sloan School of Management and the MIT Computer Science and Artificial Intelligence Laboratory. He has published numerous articles in finance and economics journals and has authored several books. Lo’s current research spans five areas: evolutionary models of investor behavior and adaptive markets, systemic risk and financial regulation, quantitative models of financial markets, financial applications of machine-learning techniques and secure multi-party computation, and healthcare finance. He received a B.A. in economics from Yale University in 1980, an A.M. and Ph.D. in economics from Harvard University in 1984 and founded AlphaSimplex Group in 1999.”

“A combination of Fama and… Paul Samuelson, at MIT, formulated this notion that markets are pretty efficient in the sense that it’s hard to make money and information that is out there and relevant for financial markets gets incorporated into prices very, very quickly. In which case, there’s not a lot of value added by professional money managers because, if the value could be easily gotten it would have already been incorporated into market prices.”

“Markets are efficient most of the time. Every once in a while, human behavior ultimately overwhelms the kind of rational deliberation that efficient markets are based on, and we do see periods of fear and greed that ultimately take over. But it’s not one or the other, it’s both. We have both phenomena going on at the same time.”

“The idea behind adaptive markets is that we really have to think about these financial market dynamics as coming from human interactions, and trying to model those human interactions is really critical.”

“Our beliefs have an impact on our behavior, but our behavior has an impact on reality, and that reality shapes our beliefs. So, it’s kind of a feedback loop that is happening and updating all the time.”

“We need to look at another dimension of risk, and that is something that very few of us are prepared to do. Part of the reason why volatility of volatility is high is because we now see geopolitical events playing a much more important role in financial markets, really ever since the financial crisis.”

“Trend following offers a unique set of exposures to investors. That is very difficult to get anywhere else. Those exposures really show that they are uncorrelated, and, in some cases, negatively correlated with traditional equity investments.
That’s a very important point because the one lesson that we learn from academics throughout the whole process of passive investing is that diversification is really key.”

“The idea behind managed futures is that they adapt to these changing trends.”

a) Zur Ursache des Challenger-Unglücks: 

Ein von Morton Thiokol verbauter Dichtring war spröde und undicht, weil es beim Start zu kalt war. Das ließ eine Stichflamme aus einer der Feststoffraketen austreten. Diese brachte schließlich den Haupttank mit Wasserstoff zur Explosion.

b) Welchen Einfluss haben Schwarze-Schwan-Ereignisse auf Finanzmärkte?

Im Gegensatz zu gewöhnlichen Neuigkeiten auf Unternehmensebene, wie in Teil 1, dauert es Monate bis Jahre, bis ungewöhnliche Schwarze-Schwan-Ereignisse von Märkten eingepreist werden. Dazu gehören zum Beispiel die Corona-Pandemie Anfang 2020 oder die Immobilienkrise von 2007 bis 2009. Diese Ereignisse beeinflussen im Gegensatz zum Challenger-Unglück den gesamten Markt strukturell. Dabei schwingen Märkte regelmäßig mit volatilen Trendbewegungen über. Das ist als Momentum-Anomalie bekannt, die stabilste Marktineffizienz. Diese lässt sich daher regelbasiert erkennen und beständig aktiv ausnutzen.

c) “A financial crisis can be as disruptive to people’s lives as a major war.”

“Equities do offer attractive returns over the very long run, but few investors can afford to wait it out. Over more realistic investment horizons, the chances of loss are significantly greater, so investors need to be more proactive about managing their risk.”

d) “Andrew Lo is a brilliant financial economist, visionary innovator, bold contrarian, gifted writer, and an unrelenting idealist. These traits are evident in this wonderful book, which traces the evolutionary explosion of financial innovation, that began with Vanguard’s creation of the first index mutual fund in 1974, tracking the S&P 500 Index. I continue to hold to index funds, but Dr. Lo’s book persuades me to keep a mind that is open or at least ajar — to the new world of investment technology, investor preferences, and transaction efficiency, and to the wisdom of those who are smarter than I am.” John C. Bogle, founder of the Vanguard Group and the First Index Mutual Fund, and author of The Little Book of Common Sense Investing.**)

Lo verabschiedete sich vom statischen Gleichgewicht der Marktkräfte und von der rein physikalischen Marktsicht der EMH. Denn die können das komplexe dynamische Geschehen zwischen Bullen- und Bärenmärkten nicht vollständig erklären. Dazu bedarf es noch der psychologischen Marktsicht. Die AMH ergänzt diese auf Basis der Verhaltensökonomik. Er kann damit die Evolution dieser Kräfte sowie von vielfältigen Finanzmodellen, -strategien und -produkten konsistent erklären. Ähnlich und mithilfe der biologischen Evolution der vielfältigen Artenentwicklung des veränderlichen Lebens, ebenfalls bestimmt durch physikalische und psychologische Anteile.

Der schweizer Finanzprofessor Thorsten Hens entwickelte entsprechend die der AMH ähnliche Evolutionäre Portfolio-Theorie. [35] Beide wegweisenden Kapitalmarkttheorien gingen aus Arbeiten vieler Wissenschaftler an der “Evolutionären Finanz” am Santa Fe Institut für komplexe Systeme in den USA als gemeinsame Wurzel hervor.

[2] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2013

“There is no way to predict the price of stocks and bonds over the next few days or weeks. But it is quite possible to foresee the broad course of these prices over longer periods, such as the next three to five years. These findings, which might seem both surprising and contradictory, were made and analyzed by this year’s Laureates, Eugene Fama, Lars Peter Hansen and Robert Shiller.”

[3] Luck Versus Skill in the Cross Section of Mutual Fund Returns, Eugene F. Fama und Kenneth R. French, 2009.

“For 1984 to 2006… mutual fund investors in aggregate get net returns that underperform CAPM, three-factor, and four-factor benchmarks by about the costs in expense ratios.”

Das gilt primär für aktive Aktienfonds und Fonds mit alternativen Anlagestrategien im Allgemeinen. Nicht jedoch für reine Krisenalpha-Fonds im Speziellen. Die Gründe:

• Krisenalpha-Fonds nutzen rein aktiv die stärksten Marktineffizienzen aus der dominierenden Momentum-Anomalie aller Märkte systematisch aus. Daher weichen diese Fonds von passiven Indizes maximal ab. Konventionelle Aktienfonds tun das hingegen kaum, weichen daher nur wenig von passiven Indizes ab und berauben sich so jeglicher Alpha-Gewinnchancen.
• Krisenalpha-Fonds handeln regelbasiert Futures und Optionen auf ganze Märkte, long und short gehebelt an den größten, liquidesten sowie transaktions- und kosteneffizientesten Terminmärkten. Konventionelle Aktienfonds handeln dagegen diskretionär Einzelaktien, nur ungehebelt long an wesentlich kleineren, weniger liquiden sowie weniger transaktions- und kosteneffizienten Aktienmärkten. Daher müssen sie wesentlich höhere Transaktionskosten tragen.
• Die Management-Kosten von Krisenalpha-Fonds sind trotz wesentlich höherer Leistung nicht höher als die konventioneller Aktienfonds. Für diese Leistung sorgen wesentlich höher qualifizierte Experten überwiegend der Naturwissenschaften und Technik (MINT). Diese sind zudem wesentlich mehr überzeugt von ihren Fonds und in diese investiert.

Auf Basis dieser hohen Kompetenz sind echte Alpha-Erträge von Krisenalpha-Fonds aus Marktineffizienzen beständig zu erwarten. Nicht jedoch von konventionellen Aktienfonds auf Basis von Glück.

[4] Common Sense on Mutual Funds, John C. Bogle, 2010.**)

Audiobook (Youtube)

“Written in a straightforward and accessible style, this reliable resource examines the fundamentals of mutual fund investing in today’s turbulent market environment and offers timeless advice in building an investment portfolio. Along the way, Bogle shows you how simplicity and common sense invariably trump costly complexity, and how a low cost, broadly diversified portfolio is virtually assured of outperforming the vast majority of Wall Street professionals over the long-term.

• Written by respected mutual fund industry legend John C. Bogle
• Discusses the timeless fundamentals of investing that apply in any type of market
• Reflects on the structural and regulatory changes in the mutual fund industry
• Other titles by Bogle: The Little Book of Common Sense Investing.” 2017, Audiobook (Youtube).**)

Das kleine Handbuch des vernünftigen Investierens: An der Börse endlich sichere Gewinne erzielen, John C. Bogle, 2018.**)

“Wie investiere ich intelligent und gleichzeitig möglichst günstig am Aktienmarkt? John Bogle hat die Antwort darauf in seinem Handbuch kompakt zusammengefasst. Das Zauberwort heißt: ETFs – Exchange Traded Funds. Zum ersten Mal erklärt der Erfinder der ETFs anschaulich und für jeden verständlich, wie man sein Geld mit so wenig Aufwand und Kosten wie möglich anlegen und gleichzeitig auch noch eine stabile und langfristige Rendite erzielen kann.”

[5] Professor Samuelson Wins Nobel Prize in Economics, The Harvard Crimson, October 27, 1970.

The Academy added that Samuelson has also “rewritten considerable parts of central economic theory and has in several areas achieved results which now rank among the classical theorems of economics.”

“I would consider this to mean the work in Foundations of Economics (1947), which dealt with static and dynamic theory- supplemented by approximately 150 papers since then,” Samuelson said yesterday.”

[6] Erfolgreich Investieren: Strategien für Privatanleger, David F. Swensen, 2007.**)

David Swenson on the Yale Endowment & “Unconventional Success” (Youtube), 2009.

“Investmentlegende David F. Swensen beweist, dass die üblichen gewinnorientierten Investmentfonds ungeeignet für den durchschnittlichen Anleger sind. Von zu hohen Managementgebühren bis hin zu zu häufigen Umschichtungen des Portfolios – der hartnäckige Versuch der Investmentmanager, die Rendite der von ihnen verwalteten Fonds aggressiv zu steigern, schadet allzu oft den einzelnen Kunden und dient eher dem eigenen professionellen Interesse. David F. Swensen rät deshalb entgegen den gängigen Empfehlungen privaten Anlegern von aktiv verwalteten Fonds ab. Seine unkonventionelle Investmentalternative setzt ausschließlich auf preiswerte Index-Fonds.”

“Die Finanzmarkttheorie besagt und die praktischen Erfahrungen bestätigen, dass Aktien über vernünftig lange Zeiträume überlegene Renditen erzielen.” — “Doch Anleger dürfen sich niemals darauf verlassen, dass Aktien ihre besonderen Merkmale innerhalb einer bestimmten Zeit verwirklichen. Darüber hinaus dürfen Aktien keinen zu großen Anteil am Zielportfolio erhalten.”

“Die starke Korrelation mit der Inflation macht Immobilienwerte zu einem ausgezeichneten Diversifikations-Instrument.” 

“Wenngleich vernünftige Alternativen in beiden Immobilienanlageformen [börsennotierte und private] bestehen, achten umsichtige Anleger dennoch auf die Gebührenstruktur und wägen die verschiedenen Optionen gegen passiv verwaltete börsennotierte REIT-Fonds ab.” 

“Anleger mit langfristigerem Anlagehorizont sind von den Unterschieden zwischen Marktpreis und Fair Value weniger betroffen.”

Immobilien sind nur zu einem wesentlich geringeren Anteil als Real Estate Investment Trust (REIT) börsennotiert als andere Aktiengesellschaften. Das sollte die Gewichtung dieser beiden ähnlich großen, hoch rentablen Anlageklassen im Portfolio jedoch nicht beeinflussen, wenn man die beiden größten, etwa gleich großen Kapitalmärkte der Welt ausgewogen abdecken möchte wie wir. Wir orientieren uns bei der Gewichtung am internationalen Vorbild des Stiftungsfonds der US-Eliteuniversität Yale von Swensen mit einem Aktienanteil von 13,7 Prozent und einem Immobilienanteil von 8,7 Prozent, Stand 20. Juni 2020.

[7] Stocks, Bonds, Bills, and Inflation® (SBBI®) 2021 Summary Edition, Roger G. Ibbotson, James P. Harrington.

Die Rendite von US-REITs lag danach von 1972 bis 2020 bei 11,4 Prozent pro Jahr. Sie lag damit zwischen der jährlichen Rendite großer US-Aktiengesellschaften von 10,8 Prozent und der kleiner von 12,7 Prozent.

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Zu Teil 2

[8] The International Economy — A Symposium of Views, Ivo Welch, 2020.

[9] What drives the equity-bond correlation? Sean Markowicz, Feb. 2022.

“When interest rates and inflation are high and volatile […] equity-bond correlations are more likely to be positive.”

[10] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 1990

“was awarded jointly to Harry M. Markowitz, Merton H. Miller and William F. Sharpe “for their pioneering work in the theory of financial economics”.

“The first pioneering contribution in the field of financial economics was made in the 1950s by Harry Markowitz who developed a theory for households’ and firms’ allocation of financial assets under uncertainty, the so-called theory of portfolio choice. This theory analyzes how wealth can be optimally invested in assets which differ in regard to their expected return and risk, and thereby also how risks can be reduced.”

“The essential aspect pertaining to the risk of an asset is not the risk of each asset in isolation, but the contribution of each asset to the risk of the aggregate portfolio.”

[11] Managed Futures: A Risk-Off Solution, Aric Light, 15 December 2022.

Lintner revisited — A Quantitative Analysis of Managed Futures Strategies, Ryan Abrams, Ranjan Bhaduri, Elizabeth Flores, 2015.

US-Finanzprofessor John Lintner schrieb im Jahr 1983 in The Potential Role of Managed Commodity-Financial Futures Accounts (and/or Funds) in Portfolios of Stocks and Bonds, dem legendären „Lintner Paper“:

“The combined portfolios of stocks (or stocks and bonds) after including judicious investments in appropriately selected sub-portfolios of investments in managed futures accounts (or funds) show substantially less risk at every possible level of expected return than portfolios of stock (or stocks and bonds) alone.”

“Lintners Modell kombinierte eine volatile Anlageklasse, die von Terminhandelsberatern (CTA) gesteuerten Managed Futures, mit Aktien, einer anderen volatilen Anlageklasse, und reduzierte so entsprechend der Portfoliotheorie die Volatilität des Gesamtportfolios und verbesserte dessen Rendite. Lintners Werk gilt als Meilenstein, der diesen Teilbereich der Investitionstheorie deutlich voranbrachte.” Davor brachte Lintner diese Theorie ebenso voran, indem er neben William F. Sharpe das Capital Asset Pricing Model (CAPM) mitbegründete, ein bedeutendes finanzwirtschaftliches Modell. Quelle: Wikipedia.

Trendfolgende Managed-Futures-Fonds vermögen also, wie nur ganz wenige andere alternative Anlagen, Aktienanlagen wirklich mit Mehrwert nach Kosten zu diversifizieren.

[12] “The Best of Strategies for the Worst of Times: Can Portfolios be Crisis Proofed?” C. R. Harvey, E. Hoyle, S. Rattray, M. Sargaison, D. Taylor, O. van Hemert, 17.05. 2019.

Alle Beiträge mit US-Finanzprofessor Campbell R. Harvey im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“Campbell R. Harvey is a Professor of Finance at Duke University and Research Associate at the National Bureau of Economic Research in Cambridge, Massachusetts. He served as Editor of The Journal of Finance from 2006 to 2012 and as the 2016 President of the American Finance Association. He holds a Ph.D. in Finance from the University of Chicago. Professor Harvey has served as Partner and Senior Advisor to Research Affiliates, LLC and Investment Strategy Advisor to Man Group contributing to both research and product design. He received the 2016 and 2015 Bernstein Fabozzi/Jacobs Levy Award for the Best Article from the Journal of Portfolio Management for his research on differentiating luck from skill.”

“Futures time-series momentum°) strategies […] performed well during both severe equity market drawdowns as well as recessions.”

°) “Time-Series Momentum” bedeutet direktionale Trendfolge. Das ist nicht zu verwechseln mit dem wesentlich jüngeren marktneutralen Cross-sectional Momentum, von dem Momentum-Faktor-/Smart-Beta-ETFs abgeleitet sind. Diese ETFs diversifizieren im Gegensatz zu direktionalen Time-Series-Momentum-Anlagen, den trendfolgenden Managed Futures, nicht in Krisen. Sondern brechen dann in der Regel hoch korreliert mit dem Markt ein. Meistens sogar noch stärker, da sich dann fast alle Trends umkehren.

[13] The Best Strategies for Inflationary Times, H. Neville, T. Draaisma, B. Funnell, C. R. Harvey, O. van Hemert, 2021.

“Treasury bonds do poorly when inflation surges.” 

“Unexpected inflation is very bad news for equity investors.”

“Trend-based strategies […] provide an impressive level of protection.”

[14] Aktive Krisenalpha-Leitindizes von SOCIETE GENERALE (SG) und EUREKAHEDGE im Vergleich zu passiven Weltaktien-Leitindizes von MSCI

a) Die jährliche Rendite von Trendfolgern betrug von 1980 bis 2021 rund 10,1 Prozent. Das heißt im Durchschnitt deren aktiver Leitindizes SG Trend und BTOP50 sowie Barclay CTA, jeweils nach Kosten ab deren Start im Jahr 2000, 1987 beziehungsweise 1980.
Diese Rendite lag im selben Zeitraum um rund 0,5 Prozentpunkte pro Jahr unter der Rendite des Weltaktienmarktes von rund 10,6 Prozent. Und zwar im Durchschnitt dessen passiver Leitindizes MSCI ACWI und World Total Return Gross vor der Auflage des ACWI, jeweils vor Steuern.

Die hypothetische 50/50-Gewichtung beider Anlageklassen auf Basis dieser Leitindizes erzielte mit monatlichem Rebalancing im selben Zeitraum eine um 0,65 Prozentpunkte höhere absolute jährliche Rendite mit wesentlich reduzierten Einbrüchen bei Börsencrashs. Diese Outperformance im Vergleich zum einfachen Durchschnitt der beiden Anlageklassen ist Rebalancing-Alpha dank deren konträrer Kursbewegungen.

Diese Ergebnisse sind zu finden in Wenn die Rendite im Dreieck springt – Das Renditedreieck – bekannt und beliebt beim DAX, jetzt auch für Trendfolger, Albert Warnecke, am 11.11.2022.

Der Aktienmarkt wurde in der gesamten Zeit von zunehmendem “Gelddrucken” (Quantitative Easing) der meisten Zentralbanken weltweit und von ständig fallenden Zinsen begünstigt. Von Höchstständen der Zinsen um 1980 von 10 – 15 Prozent auf deren historisch neue Tiefststände um 0 Prozent in 2021. Trendfolger wurden davon behindert, da es die Märkte beruhigte und somit volatile Trends unterdrückte. Nach der Zinswende Anfang 2022 könnten sich diese Verhältnisse daher für längere Zeit umkehren.

b) Der SG-Trend-Index erfüllt alle Anforderungen an gute Indizes
Er ist verzerrungsarm da “unambiguous, investable, measurable, appropriate, reflective, specified in advance und owned”, siehe BENCHMARKS AND INDICES, Ansumana Bai-Marrow & supported by CFA UK’s Market Integrity and Professionalism Committee. Die Société Générale stellt auf ihrer Prime Services Indices Website neben den historischen Ergebnissen seit Auflage auch die Methodologie und die aktuellen sowie alle früheren Bestandteile, die jeweils 10 größten investierbaren Trendfolger, zur Verfügung. Der Index wird an jedem Jahresende nach den Indexregeln überprüft und an jedem Jahresanfang danach neu allokiert. Eine Änderung der Indexallokation erfolgt meistens, weil das Fondsvolumen zufällig schwankt. Aber auch weil Fonds regulär

• für neue Investitionen schließen, um das Alpha-Potenzial aufrecht zu erhalten, wenn das Fondsvolumen die jeweilige Alpha-Kapazitätsgrenze nach oben erreicht oder
• aufgelöst werden und das Kapital an ihre Anteilseigner auszahlen, wenn das Fondsvolumen die Wirtschaftlichkeitsgrenze nach unten in der Regel von 50 Millionen US-Dollar unterschreitet.

c) Defensive Options-Strategiefonds
trugen im Durchschnitt deren aktiven Leitindexes CBOE Eurekahedge Long Volatility Hedge Funds seit 2004 ebenfalls aktienähnlich hohe Renditen zum Portfolio bei. Auch zu diesem Index stehen die historischen Ergebnisse seit Auflage, die Methodologie und die Bestandteile auf dessen Website zur Verfügung. Diese Optionsfonds haben nichts mit Low-Volatility-Aktienfonds oder -ETFs gemein.

Alle Renditen sind nach Kosten und vor Steuern vergleichbar in US Dollar angegeben.

[15] Die Momentum-Anomalie

a) A Conversation with NYU Professor Aswath Damodaran, 23.04.2019.

“The biggest factor in pricing is what other people are doing.” 

“The pricing process is all about mood and momentum. […] it is the biggest explanatory variable for why price is moving.” 

“Investing has always been a momentum game.” 

“When Gene [Fama] calls it [momentum] an anomaly, what he means is we cannot explain it using fundamentals.”

Are markets efficient?, Eugene Fama, Richard Thaler, 30.06.2016

Darin bestätigte Fama in einer Konversation mit Thaler, dass die Momentum-Anomalie nicht fundamental durch die Markteffizienzhypothese erklärt werden kann:
“The whole momentum phenomenon gives me problems. It could be risk, but if it’s risk, it changes much too quickly for me to capture it in any asset-pricing model. So that one gives me the biggest problems of all. So the point is not that markets are efficient. You know they’re not. That’s just the model. The question is, how inefficient are they? I tend to give more weight to systematic things like failure to adjust completely to earnings announcements or momentum.”

Momentum kann daher primär durch die Verhaltensökonomik erklärt werden. Nicht als neue Theorie. Sondern Thaler sagt dazu in dieser Konversation treffend:
“It’s going to be more like engineering. So physics in its pure form with lots of assumptions doesn’t build good bridges. You need engineering and that’s what the behavioral approach to economics is.”

b) Is momentum behavioural? – Anthony Ledford, Chief Scientist, Man AHL, Campbell R. Harvey, Professor and Investment Strategy Advisor, Man Group, Matthew Sargaison, CEO, Man AHL, 31.3.2014.

“Momentum is a complex phenomenon, and the evidence indicates that behavioural factors are important in the emergence of trends.”

• “Behavioural biases, such as anchoring, may lead to underreactions to information
• Other behavioural effects, such as extrapolation, may lead to over-reactions
• Carry and risk-premia create trends in total return
• Information diffusion may be slower in less liquid markets
• Deleveraging events (like 2008) may cause trends from forced liquidation”

[16] Trend Following with Managed Futures: The Search for Crisis Alpha, Alex Greyserman und Kathryn M. Kaminski, 2014.***)

In Search of Crisis Alpha: A Short Guide to Investing in Managed Futures, Kathryn M. Kaminski, Ph.D.

What Is Crisis Alpha? How Do Some Managed Futures Strategies Pursue It? (Youtube), Kathryn M. Kaminski, 22. Apr. 2020.

Crisis alpha, building systematic models (Youtube), Kathryn M. Kaminski, 13.01.2021.

Alle Beiträge mit der Trendfolge-Expertin Kathryn M. Kaminski im Trading-Podcast Top Traders Unplugged von Niels Kaastrup-Larsen.

“As Chief Research Strategist at AlphaSimplex, Dr. Kaminski conducts applied research, leads strategic research initiatives, focuses on portfolio construction and risk management, and engages in product development. Katy has taught at the MIT Sloan School of Management, the Stockholm School of Economics and the Swedish Royal Institute of Technology, KTH. She earned a S.B. in Electrical Engineering and Ph.D. in Operations Research from MIT where her doctoral research focused on stochastic processes, stopping rules, and investment heuristics. Katy is also a CAIA® Charterholder.”

“The Adaptive Markets Hypothesis… is an alternative and a complement to both the world of behavioral finance, which is really a world of psychology, and the world of efficient markets, which is more sort of a physics view of the world, where you see F=MA. If you look on a spectrum, psychology and physics are very, very far apart. What Andrew brought forth, which is a really fascinating way to think about it is that markets are much more like evolutionary biology – somewhere in-between, where the psychologist have some things to say, and the physics matters too. So if I want to give you a definition of the Adaptive Markets Hypothesis, it’s an approach to understanding how markets evolve, how opportunities occur and how market players succeed or fail based on the principles of evolutionary biology.”

“Managed futures and trend following is long macro uncertainty. What that means is that we like it. Anytime there’s stuff that’s really difficult or there’s change and the world is sort of in flux, that’s actually a very good environment for us because it means things move, things change, and unexpected stuff happens.”

“Inflation is just a good proxy for things changing a lot, high macro uncertainty. So in an environment where you have high inflation or even changes in inflation, like deflation can even be interesting, because you end up in a situation where change is generally difficult and it takes time to understand the ramifications of change.”

“We use a stop loss because we know that we may not be able to get ourselves to stop the loss without making the decision a priority. Trend following strategies, and the concept of trend following is about creating a simple set of rules – a simple heuristic for how do you actually profit from moves – up or down? If they exist, how do you handle them?”

“So if you imagine any sort of trading strategy or any hedge fund strategy in general. The science is simply how they construct their process, but the art is what makes one manager different from another.”

Alex Greyserman sowie Kathryn Kaminski, ehemals Doktorandin von Andrew Lo, sind alle drei führende Experten und -praktiker der Trendfolge. Sie haben dafür international anerkannte Standards gesetzt, beschrieben im erstgenannten Lehrbuch. Daraus ein paar wichtige Auszüge:

“Testing the Stationarity of Market Divergence

The adaptive markets hypothesis states that markets adapt and adjust to changes in the financial environment. As the environment changes, competition spikes among market players, shocks disrupt the market environment, and other factors change markets dynamically. Prices will reflect the current environment and the distribution of and level of competition between market participants. Similar to a biological system, shocks will move the system to a new equilibrium. The process of adaptation will create an occasional divergence in prices. Put simply, changing environmental conditions and imbalances in the distribution of market players can create divergence as prices move to adjust for this. If markets adapt and this process is not instantaneous, as it typically isn’t for biological systems, there will be short periods of adaptation resulting in market divergence. Again similar to a biological system, the period of adjustment will depend on the severity of the shock and how much it destabilizes a system. If it is in fact true that markets are adaptive, both convergence and divergence are a core part of financial markets. Because of the efficient markets hypothesis and traditional theories in economics, the role of convergence is widely accepted. The role of divergence has often been contested; as a result the behavior of market divergence can be tested to see if it is a transitory property of prices over time. The market divergence index (MDI) is examined empirically to test its stationarity. Despite significant changes in the CTA industry, tremendous growth in the futures markets, and a wide array of economic environments, market divergence is a stable property of markets.”

“This implies that occasional “trendiness” in markets is a stable characteristic of markets over the long run.”

“Empirical evidence over several decades demonstrates that market divergence (via MDI) has been a stationary characteristic of markets. Favorable (higher MDI) and unfavorable (lower MDI) market environments for trend following appear to be statistically similar across a wide range of market environments and distributions of market players involved. A closer look at the velocity of market divergence (via the Fourier Transform of the MDI) demonstrates that even the speed of adaption between favorable and unfavorable market environments is quite stable since the 1970s.”

a) Warum indexorientiert in Trendfolge investieren?

“The expected return dispersion for one‐year returns is reduced from 10 percent for one [trend following] program to below 5 percent for only five programs.”

b) „The move to multi-strategy reduces the diversification benefits of trend following.”

“A long equity bias may increase performance for a manager on a stand-alone basis but in a global perspective this shift comes at the cost of crisis alpha, reducing some of the diversifying properties of the strategy.”

c) “Trend following returns tend to perform well during moments when market divergence is the largest.

For example, in the four 25‐year time periods, the first period, which includes the Great Depression and the 1929 wall Street Crash, exhibits the well‐known “CTA smile”: the best performance is during the best and worst moments for equities. The period after the Great Depression is a period when the best periods for equities were the best for a trend following strategy. The third time period also exhibits the smile. Finally, the past 25 years, a time period including the credit crisis and the tech bubble and other crises, is a time period when the most opportunities have come during the worst periods for equity markets. The convex performance (performance on both extremes) of trend following demonstrates the role of divergence or dislocation in markets (for good or for bad).”

d) “The performance of trend following can be decomposed into three components:

The risk‐free rate, a speculative risk premium, and crisis alpha. The risk‐free rate is the positive carry of collateral. The speculative risk premium is driven by skill at capturing premiums, such as hedging premiums, outside of crisis.°) Crisis alpha is driven by trend following’s ability to adapt and remain competitive during periods of market stress.”

“The longer term perspective demonstrates that crisis alpha has always driven some of but not always most of trend following performance especially during recent times, from 2000 to 2013.

°) “Hedging premium a premium that is earned for taking the other side of a hedging position. When there is excess demand for hedging, a premium can be earned for taking the other side of the trade.” [18]

e) Crisis alpha everywhere, Kathryn M. Kaminski, March 30, 2017.

“For any given quarter, crisis occurs somewhere 63% of the time across regions, asset classes and commodity sectors.”

“For the global investor, crisis is not a simple one-dimensional problem but a multiasset phenomenon. From a multiasset perspective, crisis is everywhere.”

“Actively trading a very diverse set of markets and being able to go both long and short allows a trend-following strategy the potential to capture crisis alpha wherever and whenever it might occur.”

[17] Antifragile: Things That Gain From Disorder, Nassim Nicholas Taleb, 2012.*)

Talks at Google (Youtube), 02. Jan. 2013,

Antifragilität: Anleitung für eine Welt, die wir nicht verstehen, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Susanne Held (Übersetzer), 2013.*)

“Die Summe von Talebs Denken – originelle Thesen, eleganter Lesegenuss und scharfe Pointen
Wir leben in einer unsicheren Welt, und das System, das sie beherrscht, hat auf dramatische Weise vorgeführt, wie zerbrechlich es ist. Und doch haben wir nichts daraus gelernt und setzen dieser Fragilität keine »Antifragilität« entgegen. Der Bestsellerautor Nassim Nicholas Taleb zeigt uns indes, wie das gehen kann. Er überträgt seine Erkenntnisse aus der Zufallsforschung auf nahezu alle lebenspraktischen Bereiche von der Erziehung über Kultur bis zur Politik. So gelingt ihm eine große, praktisch-philosophische Antwort auf die Herausforderungen unsicherer Zeiten. Denn wir gewinnen nicht, indem wir Zufälle und Ungewissheit um jeden Preis abzuwehren versuchen, sondern indem wir sie zu Stärken ummünzen: Das Antifragile bleibt – alles andere wird verschwinden.”

Dieses Meisterwerk hilft sehr beim Verständnis unserer hier angewendeten antifragilen Investment- und Lebensphilosophie. Diese zielt ab auf nachhaltige dynamische statt auf fragile statische Stabilität. Das sorgt nicht nur für gleichmäßiger hoch rentable Anlageergebnisse, sondern für ein zufriedeneres Leben insgesamt. Und zwar unabhängig vom Umfeld von Hochkonjunktur bis Wirtschaftskrise. Das erfordert, möglichst gegensätzliche oder gar widersprüchlich erscheinende Ansätze zu kombinieren. Hier einfache passive Aktienindex-ETFs mit sehr aktiven Krisenalpha-Fonds. Die Lebenseinstellung dazu:

“Wie man den Wind liebt
Wind löscht eine Kerzenflamme, offenes Feuer regt er an. Für Zufälligkeit, Ungewissheit und Chaos gilt dasselbe: Ich will von ihnen profitieren und mich nicht vor ihnen verstecken. Ich will das Feuer sein, das sich den Wind herbeiwünscht.”

Weitere Leseprobe aus dem Prolog von “Antifragilität”.

Nassim Taleb and Daniel Kahneman discusses Antifragility at NYPL (Youtube)

15 Best Nassim Nicholas Taleb Quotes On Risk, Randomness, Black Swan, Antifragile & Skin In The Game (Youtube)

a) Narren des Zufalls: Die unterschätzte Rolle des Zufalls in unserem Leben, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Patricia Künzel (Übersetzer), 2018. Audiobook (Youtube, English)*)

“Wie wir den Zufall in unser Leben mit einbeziehen können
Es wimmelt vor Menschen, die Erfolge auf ihre »Strategie« und ihr »Können« zurückführen. Doch bestimmen Glück und Zufall unser Leben stärker, als wir denken. In seinem kenntnisreichen, tiefsinnigen und unterhaltsamen Buch zeigt der renommierte Zufallsforscher und Erfolgsautor Nassim Nicholas Taleb, dass wir oft fälschlicherweise Glück für Geschick halten. Dabei ist etwa der Börsenhandel oft wie russisches Roulette – ein gefährliches Spiel, dessen Ausgang niemand vorhersagen kann. Taleb entlarvt unsere menschliche Schwäche, dort Zusammenhänge zu suchen, wo gar keine sind, und von vergangenen Erfolgen auf zukünftige zu schließen. Seine präzisen Reflexionen sind auf alle Lebenslagen übertragbar und schützen uns davor, in Zukunft vom Zufall zum Narren gehalten zu werden.”

b) Der Schwarze Schwan: Die Macht höchst unwahrscheinlicher Ereignisse, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Ingrid Pross-Gill (Übersetzer), 2021.*)

“Ein “Schwarzer Schwan” ist ein Ereignis, auf das drei Dinge zutreffen: Es ist erstens ein Ausreißer – es liegt außerhalb der regulären Erwartungen, nichts in der Vergangenheit weist darauf hin. Es hat zweitens enorme Auswirkungen. Drittens bringt uns die menschliche Natur dazu, im Nachhinein Erklärungen für sein Eintreten zu konstruieren, um es erklärbar und vorhersagbar zu machen.
In diesem bahnbrechenden Buch, das mittlerweile weltweit zum Klassiker geworden ist, entwickelt Taleb seine einflussreiche Denkfigur und Maxime für die ungewisse Realität, in der wir leben und handeln.”

c) Das Risiko und sein Preis: Skin in the Game, Nassim Nicholas Taleb (Autor), Susanne Held (Übersetzer), 2018. Audiobook (Youtube, English)*)

“Warum wir nur denen vertrauen sollten, die etwas zu verlieren haben
Zu viele Menschen mit Macht und Einfluss, so Nassim Nicholas Taleb, müssen nicht wirklich den Kopf hinhalten für das, was sie tun und veranlassen. Intellektuelle, Journalisten, Bürokraten, Banker – sie vor allem haben kein »Skin in the Game« und entscheiden daher schlecht. Taleb zeigt, wie »Skin in the Game«, ein fundamentales Konzept des Risikomanagements, auf alle Bereiche des Lebens übertragen werden kann. Und er fordert uns heraus, alles, was wir über Risiko und Verantwortung zu wissen glauben, neu zu denken.”

[18] Was sind Terminmärkte?

Diese größten aller Märkte dienen primär dazu, sehr viel geplantes Geschäft gegen schwankende Marktpreise mittels fester Preisvereinbarungen in der Zukunft (Future) abzusichern. Laut Statista im Jahr 2022 durch rund 30 Milliarden Futures-Kontrakte mit je fünf- bis sechsstelligem nominalem USD-Wert und rund 55 Billionen Options-Kontrakte.

Die Gegenseite beim Handel sind daher nicht andere Marktteilnehmer. Sondern die nimmt das mächtige Clearinghaus der Terminbörsen als Zwischenhândler ein. Es verdient von den Differenzen beziehungsweise Spreads zwischen dessen gestellten Verkaufs- und Kaufkursen, wie die Marketmaker an Aktienbörsen. Das Clearinghaus stellt die Erfüllung jeder Transaktion unerbittlich sicher. Und gleicht die Veränderungen aller offenen Positionen täglich konsequent in Cash auf dem Konto aus. Dazu schreibt es die Handelsgewinne und -verluste dem Konto täglich gut beziehungsweise bucht diese rigoros davon ab. Das nennt sich an den Terminmärkten “mark to market”. Außerdem kann dort gleich einfach und kostengünstig mit Hebel zum aktuellen Geldmarktzins gekauft und leerverkauft werden, da keine Basiswerte, sondern nur davon abgeleitete Derivate, die Terminkontrakte, gehandelt werden.

Wie ist eigentlich das Kapital von Krisenalpha-Fonds angelegt?
In USD- und EUR-Staatsanleihen höchster Bonität mit kurzen Restlaufzeiten. Natürlich als Sondervermögen der Anleger verwahrt, getrennt von allen anderen Vertragspartnern. Das schützt sicher vor deren Ausfall. Nur ein kleiner Teil davon – die „Margin to Equity Rate“ von 10 bis 30 Prozent – wird vom Fondsmanagement herangezogen, um die gehandelten Terminkontrakte abzusichern. Also für das tägliche “mark to market” durch das Clearinghaus der Terminbörsen. Nur das kann darauf zugreifen. 

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Zu Teil 3

[19] Samuelsons‘s Dictum and the Stock Market, Jeeman Jung, Robert J. Shiller, 2006.

“Samuelson has offered the dictum that the stock market is “micro efficient” but “macro inefficient”. That is, the efficient markets hypothesis works much better for individual stocks than it does for the aggregate stock market.”

Der Hintergrund von Samuelson: Er arbeitete schon seit den 1940er Jahren am Fundament sowohl der statischen als auch dynamischen Finanztheorie. Heute beschrieben durch die Markteffizienzhypothese beziehungsweise die Verhaltensökonomik. Dadurch erkannte er schon sehr früh vieles ganzheitlicher, was Lo erst viel später durch die Adaptive Markt-Hypothese wieder aufgegriffen und weiter untersucht hat. [1, 5] 

[20] Irrationaler Überschwang, Robert J. Shiller, 11. Februar 2021.*)  

Phishing for Phools (Youtube), 18. Nov. 2015. 

“Er sagte die Technologieblase präzise voraus und vor der Immobilienblase 2007/2008 warnte er ebenfalls frühzeitig. 2015 analysierte Wirtschafts-Nobelpreisträger Robert Shiller die Situation an den Finanzmärkten – und warnte erneut. Mit seiner Theorie des „Irrationalen Überschwangs“ zeigt Shiller, dass Euphorie seitens der Akteure die Märkte auf unhaltbare und gefährliche Niveaus treiben kann. Shiller bezieht in der dritten, aktualisierten und erweiterten Auflage von „Irrationaler Überschwang“ erstmals auch den Anleihemarkt ein und gibt Empfehlungen, was die Anleger und die Politik im Licht der Situation an den Finanzmärkten tun sollten.”

“Spekulationsbedingte Instabilität scheint in der Weltwirtschaft eine immer größere Rolle zu spielen. Wir konzentrieren uns immer eifriger auf unberechenbare Märkte.” 

“Es ist vielmehr so, dass die Zahl der Marktteilnehmer an diesen Märkten wächst und dass die Bandbreite der spekulativen Märkte sowie der gehandelten Risiken zunimmt. Jedes Jahr werden mehr elektronische Märkte geschaffen, auf denen eine immer breitere Palette von Risiken gehandelt wird, und sowohl in den Industrie- als auch in den Schwellenländern lassen sich immer mehr Menschen dazu verleiten, an diesen Märkten teilzunehmen.” 

[21] Global futures and options trading hits another record in 2021, FIA, 19. Jan. 2022. 

“FIA today released statistics on the number of futures and options traded on exchanges worldwide in 2021, which marked the fourth consecutive year of record-setting trading activity. The total volume of trading reached 62.58 billion contracts in 2021, up 33.7% from the previous year. Futures trading rose 14.6% to 29.28 billion contracts. Options trading jumped 56.6% to 33.31 billion contracts.” 

[22] Grossman-Stiglitz Paradox – On the impossibility of informationally efficient markets.

Dieses “Informationsparadoxon” spielt für das ähnlich hohe Risiko und Renditepotenzial von gut informierten passiven und aktiven Anlagestrategien eine entscheidende Rolle. Joseph Stiglitz erhielt dafür den Wirtschaftsnobelpreis 2001:  

“If a market were informationally efficient, i.e., all relevant information is reflected in market prices, then no single agent would have sufficient incentive to acquire the information on which prices are based.” 

Das Paradoxon besagt, dass sich gut informierte aktive Anleger nur dann einen Informationsvorsprung erarbeiten und ihn nutzen, wenn zu erwarten ist, dass ihr Mehraufwand und -risiko dafür durch ausreichend Mehrertrag marktgerecht kompensiert wird. So sorgt dieses Paradoxon gleichermaßen dafür, dass Märkte sehr aber nicht völlig effizient sind. Und dass Krisenalpha-Fonds, primär für deren gut informierte institutionelle Anleger, aus der verbleibenden Marktineffizienz aktienähnlich hohe Rendite erzielen können. Das macht auch die beiden gegensätzlichen Anlagestrategien von rein passiven ETFs und aktivem Krisenalpha, einzeln und erst recht kombiniert, vorteilhaft gegenüber nur mehr oder weniger aktiven Aktienfonds. Denn dafür erwarten primär weniger gute informierte Anleger wohl keinen ausreichenden Mehrertrag für höhere Gebühren gegenüber passiven Anlagen. Sondern erhalten nach der Berk-Green-Hypothese im Durchschnitt einen Ertrag, der sogar um diese Gebühren reduzierten ist.  

Pressemitteilung: Der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2001

“Die Königlich Schwedische Akademie der Wissenschaften hat beschlossen, den von der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2001 gemeinsam zu verleihen an George A. Akerlof, University of California at Berkeley, USA, A. Michael Spence, Stanford University, USA, und Joseph E. Stiglitz, Columbia University, USA, „für ihre Analyse von Märkten mit asymmetrischer Information.” 

[23] Pressemitteilung: Der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2002

“Die Königlich Schwedische Akademie der Wissenschaften hat beschlossen, den von der Schwedischen Reichsbank in Erinnerung an Alfred Nobel gestifteten Preis für Wirtschaftswissenschaften des Jahres 2002 aufzuteilen zwischen Daniel Kahneman, Princeton University, USA, „für das Einführen von Einsichten der psychologischen Forschung in die Wirtschaftswissenschaft, besonders bezüglich Beurteilungen und Entscheidungen bei Unsicherheit“ und Vernon L. Smith, George Mason University, USA, „für den Einsatz von Laborexperimenten als Werkzeug in der empirischen ökonomischen Analyse, insbesondere in Studien unterschiedlicher Marktmechanismen.” 

“ Psychologische und Experimentelle Wirtschaftswissenschaften

Volkswirtschaftliche Theorie hat traditionell auf der Annahme eines „homo œconomicus“ aufgebaut, dessen Entscheidung von Eigeninteresse und Rationalität gesteuert wird. Ökonomie ist traditionell als eine nicht experimentelle Wissenschaft angesehen worden, die eher auf Beobachtungen wirklicher Wirtschaftsvorgänge als auf kontrollierten Laborexperimenten fusst. Während der letzten Jahre wurde jedoch immer mehr Forschung der Aufgabe gewidmet, grundlegende Postulate der wirtschaftswissenschaftlichen Theorie zu testen und zu verändern; die Wirtschaftsforschung verwendet bevorzugt immer mehr Daten aus dem Labor als aus dem Feld. Diese neue Forschung hat ihre Wurzeln in zwei – ursprünglich unterschiedlichen, aber nun konvergierenden – Forschungsbereichen: Analysen von menschlichen Beurteilungen und Entscheidungen durch kognitive Psychologen und Überprüfungen von wirtschaftwissenschaftlichen Theorien im Labor durch experimentelle Wirtschaftwissenschaftler. Beide diesjährige Preisträger sind die Pioniere auf diesen Gebieten.

Daniel Kahneman hat Einsichten aus der psychologischen Forschung in die wirtschaftswissenschaftliche Analyse integriert und dadurch das Fundament für ein neues Forschungsgebiet gelegt. Kahnemans wichtigsten Resultate berühren das Entscheidungsverhalten bei Unsicherheit, wo er aufgezeigt hat, wie Entscheidungen systematisch von den Vorhersagen der traditionellen wirtschaftwissenschaftlichen Theorien abweichen kann. Zusammen mit dem 1996 verstorbenen Amos Tversky hat er eine Alternative, die ”prospect theory”, entwickelt, die dem beobachteten Verhalten besser entspricht. Weiterhin hat Kahneman aufgeklärt, wie Entscheidungen unter Unsicherheit heuristische Abkürzungen nehmen können, die systematisch von den grundlegenden Sätzen der Wahrscheinlichkeitslehre abweichen. Seine Arbeiten haben eine neue Generation von Forschern in der Volkswirtschaft und Finanzwissenschaft inspiriert, die die ökonomische Theorie mit Einsichten aus der kognitiven Psychologie um menschliche Motive bereichert haben.”

Bei der angesprochenen Neuen Erwartungstheorie (“Prospect Theory”) geht es um unser typisch risikoscheues Verhalten (“Verlustsaversion”). Sie besagt, dass wir Verluste unbewusst rund zweieinhalbmal stärker gewichten als Gewinne. Der idealisierte “homo œconomicus”, der der Markteffizienzhypothese zugrunde liegt, wird ausschießlich durch ökonomisches Eigeninteresse motiviert. Und ist daher zu unbegrenzt rationalen Entscheidungen fähig. Damit kann er einen Euro Verlust rational durch einen Euro Gewinn ausgleichen. Reale Menschen brauchen jedoch einen Gewinn von 2,50 Euro, um einen Verlust von einem Euro zu verschmerzen. 

Unsere Schwarmintelligenz in normalen, effizienten Märkten korrigiert diese 2,50 Euro jedoch nur dank des Gleichgewichts der Marktkräfte, wenn Angebot und Nachfrage ausgeglichen sind, auf den rationalen Wert von einem Euro. In anomalen Krisenzeiten kann sich wegen des einseitigen Verkaufsdrucks kein Kräftegleichgewicht einstellen, und diese Intelligenz schlägt um in Schwarmdummheit. Diese kann den Schmerzfaktor von 2,5 der Neuen Erwartungstheorie dann natürlich nicht korrigieren. Sondern er wirkt selbstverstärkend für die dann typischen volatilen Trends. So entsteht das unbegrenzte Gewinnpotenzial von Krisenalpha.

Schnelles Denken, langsames Denken, Daniel Kahneman (Autor), Thorsten Schmidt (Übersetzer)*)

[24] The Sveriges Riksbank Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel 2017

“was awarded to Richard H. Thaler “for his contributions to behavioral economics.” 

“Integrating economics with psychology, Richard H. Thaler has incorporated psychologically realistic assumptions into analyses of economic decision-making. By exploring the consequences of limited rationality, social preferences, and lack of self-control, he has shown how these human traits systematically affect individual decisions as well as market outcomes.” 

Je größer die Unsicherheit, desto weniger treffen wir Entscheidungen unabhängig rational. Sondern unsichere Marktteilnehmer folgen sich dann gegenseitig. Das verursacht positive Rückkopplungen. Diese ändern die Marktstruktur und das Marktverhalten grundlegend. Im Gegensatz zu zufälligen Marktbewegungen in normalen Zeiten bilden sich daher in Krisenzeiten vorhersehbar volatile Trends als dominierende Marktineffizienz aus, die Momentum-Anomalie. Das ist eine verlässliche Basis für Krisenalpha.

[25a] The Myth of the Rational Market: A History of Risk, Reward, and Delusion on Wall Street, Justin Fox, 9. Juni 2009.*/**)

“A lively history of ideas, The Myth of the Rational Market by former Time Magazine economics columnist Justin Fox, describes with insight and wit the rise and fall of the world’s most influential investing idea: the efficient markets theory. Both a New York Times bestseller and Notable Book of the Year—longlisted for the Financial Times Business Book of the Year Award and named one of Library Journal Best Business Books of the Year—The Myth of the Rational Market carries readers from the earliest days of Wall Street to the current financial crisis, debunking the long-held myth that the stock market is always right in the process while intelligently exploring the replacement theory of behavioral economics.”

“It was also extremely convenient. If stock price movements ​obeyed the normal distribution, all sorts of useful conclusions ​could be drawn. Harry Markowitz’s equations for balancing risk ​and reward depended on stock price movements sticking to a bell ​curve. So did the investment-performance measures devised by Bill ​Sharpe, Mike Jensen, and Jack Treynor.
The only problem was that actual stock prices don’t always fol​low a random walk. They do stroll about calmly if drunkenly much ​of the time—but not all of the time. Sometimes they plunge, as did ​the Dow Jones Industrial Average on October 28, 1929. The Dow ​​usually moves in one-day increments of less than 1 percent. That day ​it dropped 13.5 percent, the next 11.7 percent. On October 30, it rose ​12.3 percent.
​In statistical terms these rare but significant events are called fat tails, because they are found at the tail ends of a statistical distribution ​and keep them from converging quickly with zero—as they would in ​a true bell curve. The tendency of fat-tail events to follow upon one ​another is called dependence.”

[25b] Fabozzi: Finance Must Modernize or Face Irrelevancy , Paul Kovarsky, 03 June 2019.

“The “rational models” in finance have been attacked by the behavioral finance camp, which has demonstrated the disconnect between model behavior and real-world investor behavior. The concern with academic economics also comes from practitioners. For example, in 2003, Charlie Munger pointed to the failure to take psychology into account in the development of economic models: “If you want to go through life like a one-legged man in an ass-kicking contest, why, be my guest. But if you want to succeed, like a strong man with two legs, you have to pick up these tricks, including doing economics while knowing psychology.”

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Zu Teil 4

[26] AlphaSimplex’s Flat Fee Flagship Strategy – 10+ years of adaptive trend following, Hamlin Lovell, 08 November 2021

“In general, the firm’s ethos was partly about disintermediating hedge fund fees and providing best ideas to all clients with no unintended tracking error across the UCITS, US ‘40 Act, private fund and separately managed accounts,” says Kaminski. The investor base is 90% in North America and includes US pension funds. The strategy runs the equivalent of around $5.5 billion at moderate volatility targets, and estimates a strategy capacity of $10 billion.”
AlphaSimplex  

[27] Trend Following, Wikipedia

a) Trendfolgestrategie, was ist das? – Albert Warnecke, 17. Juni 2021

“Trendfolgestrategien sind einfach, aber nicht simpel. Eine Trendfolgestrategie erkennt den Beginn eines Trends, folgt dem Trend, bis er bricht und steigt dann aus.”

“Ein Trendfolgemodell braucht kein “Warum”. Die Kurse steigen, weil sie steigen und sie fallen, weil sie fallen. Mehr Analyse muss nicht sein.”

Diese maximale Einfachheit macht die Trendfolge zu einer der robustesten Handelsstrategien. [28]

b) Was ist der Lindy-Effekt?
“Der Lindy-Effekt gilt für Dinge mit prinzipiell unbegrenzter – oder doch sehr langer – Lebenszeit wie Technologien oder Ideen. Er besagt, dass die erwartete zukünftige Lebensdauer proportional zum Alter ist. Je länger ein Ding bereits überlebt hat, umso größer ist seine Chance auch ein weiteres Jahr zu überleben.”

“Der Lindy-Effekt gilt für Dinge mit prinzipiell unbegrenzter – oder doch sehr langer – Lebenszeit wie Technologien oder Ideen. Er besagt, dass die erwartete zukünftige Lebensdauer proportional zum Alter ist. Je länger ein Ding bereits überlebt hat, umso größer ist seine Chance auch ein weiteres Jahr zu überleben.”

“Ist Trendfolge lindy? Ich denke ja. Warum? Weil Trendfolgestrategien Verhaltensweisen ausnutzten, die die Gattung Homo Sapiens seit 315.000 Jahren kultiviert. Das ist ziemlich lindy.”

[28] Creating a CTA from Scratch – How sophisticated are managed futures strategies? Nicolas Rabener, November 2022.

“CTAs have become popular again given their positive returns in 2022.
However, they are typically difficult to grasp given their ever-changing portfolios.
Building a CTA from scratch is not complicated and reduces the opaqueness.”

“It is worth highlighting the simplicity of creating the DIY CTA strategy. We included a relatively small number of tradable markets, used a simple 12-month rolling return to measure trends, and implemented a simple weighting methodology for capital allocations. The backtest did not require complex code in Python, but was done from scratch in Excel and took less than 3 hours to complete. Trend can be an uncomplicated friend.“ 

Creating a CTA from Scratch – II – What is driving CTA performance? Nicolas Rabener, November 2022. 

“CTAs pursue trends across asset classes, regardless if long or short.
2022 is exceptional as CTAs have more short positions than during the GFC.
No single long bond index position remains, fixed income is one big short.”

„The beauty of managed futures strategies is that there is always a trend somewhere that can be exploited. It does not matter if that market is going up or down.

Given this, CTAs are largely uncorrelated to all other asset classes and therefore excellent for diversification. Naturally subject to the caveat that no strategy works all the time, and there have been, as well as will be, years of low to negative returns.“

Nur drei Stunden mit Excel reichten dem Faktor-Experten Nicolas Rabener, um eine gut funk tionierende Trendfolge-Strategie aufzubauen. Diese entwickelte sich ähnlich wie der Leitindex SG CTA. Vollziehen Sie damit deren einfache Funktion nach und gewinnen Vertrauen in diese vorteilhafte Anlage.

[29] Sind Krisenalpha-Fonds tatsächlich wesentlich teurer als ETFs, aber ohne Garantie, dass die sich lohnen?

Nein. Das ist ein Trugschluss. Denn von nichts kommt nichts. Weder bei Krisenalpha noch bei ETFs. Nichts bedeutet kosten- und risikoarme Geldmarktrendite. Wenn es mehr werden soll, ist der Mehrertrag darüber hinaus erst Mal zu produzieren. Und das erfordert bei beiden Finanzprodukten vergleichbar viel Aufwand und Risiko an der Ertragsquelle. Je mehr Mehrertrag, umso mehr Kosten und Risiken, um diesen hoffentlich zu erzielen. Also bei beiden Anlagen ohne Garantie, dass sie sich lohnen. Wie bei allen hochrentablen und -riskanten Finanzanlagen der Fall. Denn jede Garantie reduziert die Renditeaussichten von Finanzanlagen, sodass sie sich garantiert nicht lohnen!

a) Das Echtgelddepot – reales Kundendepot, Albert Warnecke, 6. 10. 2022.

“Diese Produktkosten sind rein interne Kosten, die in der Performance des Depots bereits enthalten sind.
Die beiden relevanten aktiven Leitindizes SG Trend und EH Long Volatility sind übrigens auch „Nach-Kosten“-Indizes.”

“Diese Kosten sind zum großen Teil Betriebskosten. Der Fonds bezahlt davon Mitarbeiter, Datenfeeds und IT-Infrastruktur und natürlich verdient die Gesellschaft auch daran.
Das bedeutet: Diese Kosten sind Investitionen, sie ermöglichen den Gewinn erst.
Das ist wie bei einer Einzelaktie. Da sagt man ja auch nicht: Die Ausgaben der Firma schmälern meinen
Gewinn. Kein Gewinn ohne operative Ausgaben.“

Aber warum scheinen die Kosten von Krisenalpha, so wie angegeben, dennoch wesentlich höher zu sein als die von ETFs? Das macht ein Vergleich von Äpfeln mit Birnen, der regulatorisch bedingt ist. Denn im Gegensatz zu ETFs müssen Krisenalpha-Fonds die Produktionskosten ihrer Gewinne an der Ertragsquelle transparent machen. Weil diese Kosten der aktiven Handelsprozesse und deren Management intern der Fonds entstehen.

ETFs müssen vergleichbare Kosten an der Ertragsquelle hingegen nicht transparent machen. Weil die mindestens ebenso hohen Produktionskosten dafür extern bei den Aktiengesellschaften (AGs) entstehen. In die investieren Anleger durch ETFs ja eigentlich. 

Da die Produktionskosten der ETF-Gewinne deswegen intransparent sind, werden sie beim Kosten-Vergleich mit Krisenalpha-Fonds einfach ignoriert. Und lassen diese Fonds ungerechtfertigt wesentlich teurer erscheinen, weil sie diese Kosten transparent machen. 

Für gut informierte Betriebswirte und Anleger sind das jedoch alles “gute Kosten”. Diese können gar nicht hoch genug sein, wenn sie die Gewinnchancen nach diesen Kosten marktgerecht erhöhen. Wie es reinen Krisenalpha-Fonds wie Aktienindex-ETFs durch ihre Aktiengesellschaften seit Jahrzehnten bis heute gelang.

b) Strategic Cost Reduction: Good vs. Bad Costs, Mark Bridges, 31. März 2021.

„The most significant factor in Strategic Cost Reduction is directing resources at securing the most revenue instead of just cutting costs.” 

Aktive Aktienfonds müssen hingegen “schlechte Kosten” ihres vermögensschädlichen Managements tragen. Denn das reduzierte den Ertrag im langfristigen Durchschnitt dieser Fonds bislang nachweislich um dessen nutzlose Kosten unter die Rendite passiver Index-ETFs statt mehr Rendite zu produzieren, siehe Teil 1. [3]

Reine Krisenalpha-Fonds sparen dagegen wie alle Unternehmen erfolgreich Kosten, die nutzlos sind. Und investieren diese stattdessen in aktives Management, das tatsächlich lohnende Marktineffizienzen wissenschaftlich fundiert ausnutzen konnte. Um damit marktgerecht Mehrwert zu liefern. [14]

Darüber hinaus folgte der Gründer der CTA-Fondsgesellschaft AlphaSimplex, Lo, idealistisch dem Gründer der Index-Fondsgesellschaft Vanguard, John Bogle. Seit dem Jahr 2010 bietet Lo als einer der ersten CTAs auch aus ethischen Gründen Trendfolger zu kostengünstigen Flatfees für deren aktives Management an. [1d, 26] Diesem anlegerfreundlichen Preisdruck folgen zunehmend andere Anbieter mit solchen Flatfees wie beispielsweise Crabel und Winton. Die Trendfolge könnte deswegen dem Siegeszug des Indexing auch bald folgen. [1d, 26]

c) Ist’s Wahnsinn auch, so hat es doch Methode.
So der Taleb-Kenner Albert Warnecke bereits im Jahr 2016 zu einer der seltenen nützlichen aktiven Anlagestrategien:

“An Talebs Strategie°) gibt es nichts auszusetzen. Das ist kein Gezocke, sondern die Arbeit eines Profis, denn

“Jede hinreichend fortschrittliche Technologie ist von Magie nicht zu unterscheiden.” Arthur C. Clarke

Geld und Mathematik sind wie Nitro und Glyzerin: Da geht was!”

Das gilt nicht nur für Talebs Black-Swan-Optionsstrategie°), die erst ab zig Millionen US-Dollar Mindestanlage zugänglich ist. Sondern auch für Publikumsfonds mit Krisenalpha-Strategien ab wenigen Euros. Ausschließlich solche Fonds sind also eine anlegerfreundliche Ausnahme pro sehr aktives Management. Weil es den Mehrwert dieses vorteilhaften Krisenalphas allen Anlegern kosteneffizient zugänglich macht. Wie einfache Index-ETFs die Marktrendite. [14, 26] Diese spezielle Ausnahme bestätigt und ergänzt also nur die weiterhin gültige Regel, passiv verwaltete Aktienmarktanlagen aktiv gemanagten vorzuziehen, siehe Teil 1.  

°) Talebs angesprochene Hantel-Strategie besteht zu 90 Prozent aus hyperkonservativen Staatsanleihen. Und zu 10 Prozent hyperaggressiv defensiven Optionsstrategien. Diese können aus Schwarzen-Schwan-Ereignissen regelmäßig Tausende Prozent Gewinn machen. Denn diese Ereignisse treten in Realität extrem viel häufiger auf, als von der Markteffizienzhypothese normalverteilt angenommen. Daher preist der Markt sie normalerweise sehr günstig ein.

Dieses vorhersehbare Versagen dieser Hypothese bei Finanzkrisen kann Talebs defensive Optionsstrategie sehr profitabel aggressiv ausnutzen. Beispielsweise nur von Januar bis März 2020 während des kurzen aber heftigsten Corona-Crashs mit rund 4.000 Prozent Gewinn des Universa-Fonds von Mark Spitznagel. Nassim Taleb berät diesen. Dieser Fonds verliert in normalen Zeiten im langfristigen Durchschnitt allerdings 50 Prozent pro Jahr. Wenige Prozent des Fonds zu einem Aktienportfolio beigemischt, kann dessen Einbruch im Börsencrash kompensieren. Und dadurch trotzdem die Gesamtrendite des Portfolios langfristig erhöhen. Das alles dank des „only free lunch“ der Diversifikation des guten Markowitz, richtig verstanden voll ausgereizt.

[30] a) Über mich und diesen Blog – Warum heißt der Blog Finanzwesir? Albert Warnecke, Mai 2021.

“Panta rhei – Alles fließt”

“Man muss liebgewonnene Dogmen beerdigen. Ich habe festgestellt, dass mein heiliger ETF-Gral nicht so unantastbar ist. Das hat mich nicht gefreut, denn ich gebe nicht gerne die Eckpfeiler meiner Strategie auf. Aber es hilft nichts. Neue Erkenntnisse aus ideologischen Gründen unter den Teppich zu kehren, macht das Haus nicht sauberer. Leben ist Evolution und deshalb heißt mein neues Abenteuer AlphaFonds.
Erfolgsbilanz: Warten wir 2030 ab.“

Wer weiter gut anlegen möchte, sollte also unbequeme neue Erkenntnisse vor bequeme aber starre Dogmen stellen. Wie der wahre “Finanzwesir”. Er bleibt damit seinem Namen treu, um damit seinen Anhängern und sich unnötig hohe Crash-Risiken zu ersparen, ohne Renditechancen zu verschenken.

b) Mein finanzielles Glaubensbekenntnis – Albert Warnecke.

„Prognosearm

Je weniger Bedingungen ich an die Zukunft stelle, umso wahrscheinlicher passiert das, was ich mir wünsche. Deshalb habe ich meine Wünsche an die Zukunft minimiert.“

„Diese stoische Lebenseinstellung hilft auch beim Vermögensaufbau.

In guten Zeiten setze ich auf ETFs. Mein Glaubenssatz hier: Unverwüstlicher Optimismus. Ich bin fest überzeugt: Auch in Zukunft wird es Wachstum geben, es wird noch viele bahn-brechende Erfindungen geben, die unser aller Leben verbessern werden.

Für die schlechten Zeiten – wenn die ETFs zweistellig einbrechen – gibt es die Trendfolge. Auch hier brauche ich nur einen einzigen Wunsch an die Zukunft: Möge der Mensch so irrational bleiben wie er ist. Das Meiste, was uns zum Homo sapiens macht, haben wir vor 70.000 Jahren während der kognitiven Revolution gelernt. Verhaltensweisen, die wir seit 70.000 Jahren pflegen, werden nicht auf einmal verschwinden, nur weil sie an der Börse unpassend sind.“ 

Das ist nach wie vor im Einklang mit aktuellen wissenschaftlichen Erkenntnissen: 

• Die Markteffizienzhypothese vom Wirtschaftsnobelpreisträger 2013, Eugene Fama, fundiert passive Index-ETFs. Aber eine Hypothese ist bekanntlich kein ewig geltendes Naturgesetz. Sondern diese hier nur begrenzt auf normale Zeiten des statischen Gleichgewichts der Marktkräfte gültig. Exzessiv volatile Trendbewegungen in Krisenzeiten sind nicht normalverteilt. Sondern treten wesentlich häufiger auf als diese Hypothese annimmt. Sie kann solche dynamischen Bewegungen ohne dieses Gleichgewicht daher nicht beschreiben. Und die Trendfolge und andere Krisenalpha-Strategien folglich nicht fundieren. Denn diese nutzen fokussiert die bekannten Anomalien dynamischer Marktphasen für deren stabiles Alphaertragspotenzial. 
• Die ebenfalls, aber nicht nur vom Wirtschaftsnobelpreis 2013 für Robert Shiller anerkannte Verhaltensökonomik erschließt und fundiert Krisenalpha für die Langfristanlage. Konsistent und ergänzend zur EMH und Bogles Mission passiven Indexings. [1, 2, 5, 10, 22-24] Getreu seiner Linie motivierender, freier Finanzbildung auf solider Basis vermittelt der „Finanzwesir“ jetzt auch diese wertvollen reinen Alpha-Fonds leicht verständlich und unterhaltsam wie ETFs bislang. Damit alle davon profitieren können wie er. 

[31] Dynamic Hedging: Managing Vanilla and Exotic Options, Nassim Nicholas Taleb, 1996.****)

“Watch the professionals. From central banks to brokerages to multinationals, institutional investors are flocking to a new generation of exotic and complex options contracts and derivatives. But the promise of ever larger profits also creates the potential for catastrophic trading losses. Now more than ever, the key to trading derivatives lies in implementing preventive risk management techniques that plan for and avoid these appalling downturns. Unlike other books that offer risk management for corporate treasurers, Dynamic Hedging targets the real-world needs of professional traders and money managers. Written by a leading options trader and derivatives risk advisor to global banks and exchanges, this book provides a practical, real-world methodology for monitoring and managing all the risks associated with portfolio management.”

[32] The Second Leg Down: Strategies for Profiting after a Market Sell-Off, Hari P. Krishnan, 2017.****)

“Cut risk and generate profit even after the market drops
The Second Leg Down offers practical approaches to profiting after a market event. Written by a specialist in global macro, volatility and hedging overlay strategies, this book provides in-depth insight into surviving in a volatile environment. Historical back tests and scenario diagrams illustrate a variety of strategies for offsetting portfolio risks with after-the-fact options hedging, and the discussion explores how a mixture of trend following and contrarian futures strategies can be beneficial. Without a rational analysis-based approach, investors often find themselves having to cut risk and buy protection just as options are at their most over-priced. This book provides practical strategies, expert analysis and the knowledge base to assist you in recovering your portfolio.”

“A reasonable hybrid approach combines options with trend following algorithms, with an emphasis on short-term systems that have been particularly responsive to volatility spikes in the past. Trend following enhances the expected return of a hedging overlay, while providing statistical protection against large-scale directional moves in a given asset.”

[33] Video: So nutzen topplatzierte Volatilitäts-Manager die Angst der Anleger, Daniel Danon, Tobias Knecht, 23. Februar 2017.  

„Tobias Knecht und Daniel Danon profitieren von der Unsicherheit an den weltweiten Märkten.“ 

„Das Duo erklärt im Video-Interview […] wie ihr Fonds von der unterschiedlichen Bepreisung von Volatilität profitiert und warum Derivate keine „Massenvernichtungswaffen“ sind, sondern profitable Investmentmöglichkeiten im aktuellen Marktumfeld.“

Moderne Volatilitätsstrategien als strategischer Portfoliobaustein – Dispersion-Trading als Weiterentwicklung traditioneller Volatilitätsansätze, Daniel Danon, Tobias Knecht, 2021.

 „Die meisten Investoren kennen im Volatilitätsbereich Short-Strategien, die in Krisenzeiten hohe Verluste erleiden können. Tobias Knecht und Daniel Danon von Assenagon stellen […] Dispersionsstrategien vor, mit denen die Korrelationsrisikoprämie extrahiert werden kann. Je nach ihrer Ausrichtung und aufgrund der besseren Rendite-Risiko-Eigenschaften, verglichen zur Volatilitätsrisikoprämie, ist es möglich, auch in Phasen wie der Corona-Krise, substanzielle Diversifikations-Effekt zu erzielen.“

[34] Wird die Democratic-Alpha-Strategie auch aktiv gemanagt?

Nein. Nur das Management der Krisenalpha-Strategien ist intern auf Fondsebene aktiv. Im Prinzip so ähnlich regelbasiert wie beispielsweise Momentumfaktor-Indexfonds/-ETFs. Wir managen unser Modellportfolio auf Portfolioebene ansonsten quasi passiv Buy-and-Hold und balancieren es lediglich bei Bedarf auf Basis fester Regeln aus. Das heißt, Abweichungen einzelner Positionen von der festgelegten Zielgewichtung nur dann kosteneffizient nach der Swedroe-5/25-Regel einzeln auszubalancieren, wenn sie mindestens +/- 25 Prozent relativ betragen. Und immer, wenn das bei Neuanlagen oder Entnahmen, zurück in Richtung der Zielgewichtung, kostenneutral möglich ist.

Selten muss ein älterer Fonds unser Portfolio verlassen. Beispielsweise zeitig bevor er für neue Anlagen schließt, weil sein Volumen die Alpha-Kapazitätsgrenze seiner Handelsstrategie erreicht. Diese Grenze ist jedem Fondsmanagement wohlbekannt, wird von ihm konsequent beachtet, um sein Alpha-Gewinnpotenzial nicht zu verwässern, und i.d.R. angegeben. Ansonsten kann und sollte man diese Grenze erfragen und darauf achten, dass der Fonds sie einhält.

Oder ein Fonds schließt, wie überall üblich, weil sein Volumen i.d.R. unter 50 Mio € zu klein und dessen interne Kosten folglich zu hoch und unwirtschaftlich werden. Selten kann auch Mal ein neuer Fonds, sorgfältig recherchiert, ob er alle Anforderungen erfüllt, hinzukommen, wenn er erwarten lässt, das Gesamtportfolio von DA dauerhaft noch besser zu diversifizieren. Also nicht zum Fonds Picking, weil dieser oder jener Fonds in der Vergangenheit zufällig mehr oder weniger gut performte, oder zum Market Timing. Das misslingt in der Regel und ist sinnlos, weil auch der Markt der Krisenalpha-Fonds sehr effizient ist.

Bislang sollte erst ein Fonds unserer Democratic-Alpha-Strategie laut dessen Management schließen: Der hierzulande populärste Man AHL Trend Alternative Ende 2021. Diesen ersetzten wir dann durch den davor erfolgreich evaluierten Schroder GAIA Bluetrend vom CTA Systematica von Leda Braga aus unserer Pipeline neuer Fonds.  

[35] Sind Krisenalpha-Fonds nachhaltig?

Ja. Denn diese Fonds nutzen, wie alle aktiv gemanagten Anlagen, Marktineffizienzen aus. Diese reduzieren sich dadurch. Das macht die Märkte und damit unsere gesamte Wirtschaft effizienter. Es verschwendet weniger Ressourcen und belastet unsere Umwelt entsprechend weniger. Dadurch fairere Preise sorgen außerdem für mehr soziale Gerechtigkeit.

Dabei nutzen Krisenalpha-Fonds die Terminmärkte sachgerechter als passive Rohstoffanlagen, wofür diese Märkte gedacht sind: Für den ständigen Handel, um Liquidität nach Bedarf der Hedger bereitzustellen und ihnen damit Schwankungsrisiken abzunehmen. So können deren Unternehmen ihre Geschäfte effizienter planen und umsetzen. Passive Indexfonds/-ETFs können damit beispielsweise ihre Transaktionskosten und Tracking Errors reduzieren. “From an economic as well as from a responsible investing perspective, a more active way of investing in commodities seems more appropriate.” So Harold de Boer, Managing Director und Head of R&D von Transtrend, CTA, im April 2022 in: Investing in commodities as an inflation hedge?  

Responsible Investment Policy, Winton Group, Ltd., CTA, 2022.

“For example, futures contracts on EU carbon emission allowances were added to Winton’s portfolios from 2018. The EU Emissions Trading System provides a market-based tool to assist in reducing the European Union’s greenhouse gas emissions and Winton’s trading of futures linked to this market contributes to the price discovery process.” – „This policy explains Winton’s commitment to responsible investment and its application to the firm’s business and investment strategies.“

[36] Erfolgreich wissenschaftlich investieren: Wer vor Krisen Angst hat, hat’s nicht verstanden! Andreas Beck, 15. November 2022.

“Fast alle Publikationen folgen dem gleichen Ansatz, obwohl alle wissen, dass damit kein Mehrwert geschaffen wird. Grob gesagt, kann der Ansatz wie folgt beschrieben werden: Finde in historischen Daten ein Muster, übersetze dies in eine Anlagestrategie und belege die statistische Signifikanz. So geht das seit Jahrzehnten, dauernd werden neue Anlagestrategien entworfen – und nach der Umsetzung funktionieren sie überraschenderweise nicht.”

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Zu Teil 5

[37] How To Master Managed Futures – Even If You Have Never Traded Before, Niels Kaastrup-Larsen und Kathryn Kaminski ***)

“First of all, this isn’t like any investment book you’ve ever read. There’s no fluff or filler – just battle-tested lessons that are priceless and timeless.
And it’s easy to read.
At 78 pages, you can read it in an afternoon. And you’ll immediately “get” the essence of our combined 50 years+ of experience we have collected from working with some of the very best investors in this area of finance.
The book also includes what we have learnt from Katy’s experience of writing the “bible” when it comes to trend following books…and Niels’s unique insights from having interviewed dozens of the world’s greatest investors on his podcast.
And even though we use this knowledge in the context of Managed Futures and Trend Following”

Der folgende Auszug mit einem Persönlichkeitstest gilt für alle Krisenalpha-Strategien:

“Wer investiert in dieses Zeug?
Wie wäre es, wenn wir einen Index konstruieren könnten, um Menschen, die in Managed Futures investieren, auf einzigartige Weise zu klassifizieren?
Um an der Spitze des Indexes zu stehen, sollten Sie eine oder mehrere der folgenden Voraussetzungen erfüllen: 

• Sie sollten einen Sinn für Humor haben,
• Sie sollten ein Leben haben,
• Sie sollten über Intelligenz verfügen und ein unabhängiger Denker sein,
• Sie sollten eine großzügige und gebende Person sein, aber gleichzeitig
• sollten Sie sich weigern, sich von jemandem etwas gefallen zu lassen, der Ihnen keine Waffe an den Kopf hält,
• Sie sollten bereit sein, Risiken einzugehen und gelassen Verluste hinzunehmen,
• Sie suchen nach Wegen, um mehr Zeit mit Ihren Lieben, Freunden und manchmal sogar mit Ihren Geschäftspartnern und Fremden zu verbringen,
• Sie sollten im Geiste immer wohlhabend sein und daher oft auch im Geldbeutel, und schließlich,
• sollten Sie ehrlich sein und Integrität besitzen, die sich nicht durch Gesetze, sondern durch den inneren Kern Ihres Wesens definiert.

Was haben wir hier beschrieben? Ganz einfach dies: Einen A-Spieler! Wir haben in unseren Podcasts, Artikeln, TED Talks […] zwei sehr unterschiedliche Gruppen gefunden.

Die eine Gruppe besteht aus lebensfrohen, hart arbeitenden, risikofreudigen, lebenslustigen, oft unternehmerisch denkenden Machern, und die andere Gruppe besteht aus Nichtmachern, die nicht in der Lage sind, über sich selbst zu lachen und die sich vor der Idee, Risiken einzugehen, zu Tode erschrecken.

Na und, was soll’s? Was hat das alles mit Ihnen, mit Managed Futures und mit Geldverdienen zu tun?

Eine ganze Menge. Sehen Sie, in der Regel ist es immer einfacher, mit Menschen Geschäfte zu machen und zusammenzuarbeiten, die auf diesem imaginären Index sehr weit oben stehen (A-Spieler), und das gilt ganz besonders in Zeiten einer Wirtschaftsflaute.

Warum?

Ganz einfach, weil diese Menschen, egal wie schlecht es der Wirtschaft geht, nie in eine “depressive Mentalität” verfallen werden. Eine depressive Grundhaltung ist ein Killer für das Erreichen finanzieller Freiheit und den Aufbau von beträchtlichem Vermögen. Menschen, die eine solche Einstellung haben, haben Angst und den Glauben daran verloren, ihre Zukunft selbst gestalten zu können (falls sie ihn jemals hatten).”

“Harte Worte für manche, aber hey, das war nur ein imaginärer Index, und Sie, liebe Leserin, lieber Leser, wir wissen, dass Sie ein A-Spieler sind!”

Unsere Literaturempfehlungen

*) Zur Verhaltensökonomik, Adaptiven Markthypothese und Antifragilität
**) Zur Markteffizienzhypothese und zum passiven Anlegen mit Indexfonds/-ETFs (Indexing)
***) Zur Trendfolge mit Managed Futures (CTAs)
****) Zu defensiven Optionsstrategien (Long-Volatilität, Dynamic Hedging)

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Unser Kontakt: Online, telefonisch oder persönlich – wir sind gerne für Sie da!

Unser Disclaimer: Diese Unterlage ist kein Verkaufsprospekt im Sinne des Gesetzes, sondern eine werbliche Darstellung und dient der weiterführenden Information über eine Anlagestrategie. Die angegebenen Daten und Informationen kommen alle aus der Vergangenheit. Daher lassen sich daraus bekanntlich keine Rückschlüsse, Sicherheiten, Prognosen oder Garantien ableiten, wie sich Kurse zukünftig entwickeln werden. Dieser Artikel dient ausschließlich allgemeinen Informations- sowie Illustrationszwecken und enthält weder konkrete Kauf-, Halte- noch Verkaufs- oder Anlageempfehlungen oder -vorschläge. Die Kapitalanlage ist mit hohen Risiken bis zum Totalverlust behaftet. Lassen Sie sich daher vor Anlageentscheidungen bitte ausreichend beraten. Und informieren sich zusätzlich aus unabhängigen neutralen Quellen. Damit Sie eigenständig gut entscheiden können. Alle Angaben trotz größter Sorgfalt beim Erstellen ohne Gewähr.

Herausgeber: © 2023 Dr. Mittwollen Invest GmbH; Autor: Dr. Norbert Mittwollen; Lektor: Albert Warnecke; Titelbild: Shalom Jacobovitz, 2010 mavericks competition, modifizierter Ausschnitt, CC BY-SA 2.0

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